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プライベートエクイティ、ベンチャーキャピタル、そしてこれらの資産クラスの発展の歴史は、20世紀半ば以降、好況と不況のサイクルを繰り返しながら進んできた。より広範なプライベートエクイティ業界の中で、レバレッジド・バイアウトとベンチャーキャピタルという2つの異なるサブ業界は、相互に関連しながらも並行した成長を遂げてきた。
現代のプライベート・エクイティ業界が誕生した1946年以来、3つの好況と不況のサイクルに特徴づけられる4つの主要な時代がありました。プライベート・エクイティの初期の歴史（1946年から1981年まで）は、プライベート・エクイティ投資の規模が比較的小さく、企業組織が未発達で、プライベート・エクイティ業界に対する認識や理解が限られていたことが特徴でした。最初の好況と不況のサイクル（1982年から1993年まで）は、ジャンク債で資金調達されたレバレッジド・バイアウト活動の劇的な急増が特徴で、 1980年代後半から1990年代前半にかけてレバレッジド・バイアウト業界がほぼ崩壊する前に、RJRナビスコの大規模な買収で頂点に達しました。2番目の好況と不況のサイクル（1992年から2002年まで）は、貯蓄貸付組合危機、インサイダー取引スキャンダル、不動産市場の崩壊、1990年代初頭の不況の灰の中から出現しました。この時期には、より制度化されたプライベートエクイティファームが台頭し、最終的には1999年と2000年の巨大なドットコムバブルへと発展しました。3度目の好況と不況のサイクル（2003年から2007年）は、ドットコムバブルの崩壊後に起こり、レバレッジド・バイアウトは前例のない規模に達し、プライベートエクイティファームの制度化は、ブラックストーン・グループの2007年の新規株式公開に象徴されています。
初期の頃から2000年頃までは、プライベートエクイティとベンチャーキャピタルという資産クラスは主に米国で活発に活動していた。1990年代半ばの第二次プライベートエクイティブームと、欧州における機関投資家向け規制の自由化に伴い、成熟した欧州プライベートエクイティ市場が出現した。
投資家は産業革命の黎明期から、企業買収や非公開企業への少数株主投資を行ってきた。1850年代には、ロンドンとパリの商業銀行家が産業関連企業に資金を提供した。中でも特筆すべきは、 1854年にジェイコブとアイザック・ペレール兄弟によって設立されたクレディ・モビリエであり、彼らはニューヨークを拠点とするジェイ・クックと共に、アメリカ大陸横断鉄道の建設資金を提供した。
その後、J・ピアポント・モルガンのJPモルガン商会は、全米各地の鉄道会社やその他の工業会社に資金を提供するようになった。ある意味では、J・ピアポント・モルガンが1901年にアンドリュー・カーネギーとヘンリー・フィップスからカーネギー・スチール社を4億8000万ドルで買収したことは、今日でいうところの真の意味での最初の大型買収と言えるだろう。
1930年代にグラス・スティーガル法などの規制によってアメリカの銀行に課せられた構造的な制約のため、アメリカには民間の投資銀行業界は存在せず、これは先進国の中でも極めて異例な状況であった。 1980年代になっても、著名な経済学者であるレスター・サローは、アメリカの金融規制の枠組みが投資銀行を支援できないことを嘆いていた。アメリカの投資銀行は主にアドバイザリー業務、すなわち合併・買収取引や株式・債券の発行業務に限定されていた。投資銀行がこの分野に参入したのは、独立系企業が十分に確立されてからずっと後のことであった。
20世紀前半のプライベート・エクイティは、ごく一部の例外を除いて、富裕な個人や家族の領域であった。ヴァンダービルト家、ホイットニー家、ロックフェラー家、ウォーバーグ家は、20世紀前半に民間企業への著名な投資家であった。1938年、ローレンス・S・ロックフェラーはイースタン航空とダグラス・エアクラフトの設立資金を提供し、ロックフェラー家は様々な企業に莫大な株式を保有していた。エリック・M・ウォーバーグは1938年にEMウォーバーグ社を設立し、後にウォーバーグ・ピンカスとなり、レバレッジド・バイアウトとベンチャーキャピタルの両方に投資を行った。
今日真のプライベートエクイティ投資と考えられているものが現れ始めたのは第二次世界大戦後であり、1946年に最初の2つのベンチャーキャピタル会社、アメリカン・リサーチ・アンド・デベロップメント・コーポレーション（ARD）とJHホイットニー・アンド・カンパニーが設立されたことがその始まりである。[ 1 ]
ARDは、「ベンチャーキャピタリズムの父」[ 2 ]ジョルジュ・ドリオ（ INSEADの創設者であり、ハーバード・ビジネス・スクールの元学部長）が、ラルフ・フランダースとカール・コンプトン（ MITの元学長）と共に、第二次世界大戦から帰還した兵士が経営する企業への民間投資を促進するために設立しました。ARDの重要性は、主に、富裕な家族以外の資金源から資金を調達した最初の機関投資家によるプライベートエクイティ投資会社であったことですが、注目すべき投資の成功もいくつかありました。[ 3 ] ARDは、1957年にデジタル・イクイップメント・コーポレーション（DEC）に7万ドルを投資し、1968年の同社の新規株式公開後に3,550万ドル以上の価値になったことで、最初の主要なベンチャーキャピタルの成功事例として評価されています（投資額の500倍以上のリターン、年率101%のリターン）。[ 4 ] ARDCの元従業員は、グレイロック・パートナーズ（1965年にチャーリー・ウェイトとビル・エルファーズによって設立）や、フラッグシップ・ベンチャーズの前身であるモーガン・ホランド・ベンチャーズ（1982年にジェームズ・モーガンによって設立）など、いくつかの著名なベンチャーキャピタル会社を設立した。[ 5 ] ARDは、ドリオが引退する1971年まで投資を続けた。1972年、ドリオは150社以上の企業に投資した後、ARDをテキストロンと合併させた。
JH Whitney & Companyは、ジョン・ヘイ・ホイットニーと彼のパートナーであるベンノ・シュミットによって設立されました。ホイットニーは1930年代から投資活動を行っており、 1933年にパイオニア・ピクチャーズを設立し、いとこのコーネリアス・ヴァンダービルト・ホイットニーと共にテクニカラー・コーポレーションの株式15%を取得しました。ホイットニーの最も有名な投資は、フロリダ・フーズ・コーポレーションへの投資です。この会社は、アメリカ兵に栄養を供給する革新的な方法を開発したことで、後にミニッツメイド・オレンジジュースとして知られるようになり、1960年にコカ・コーラ社に売却されました。JH Whitney & Companyは現在もレバレッジド・バイアウト取引への投資を続けており、2005年には6番目の機関投資家向けプライベート・エクイティ・ファンドのために7億5000万ドルを調達しました。
第二次世界大戦前、ベンチャーキャピタル投資（当初は「開発資本」と呼ばれていた）は主に富裕層の個人や家族の領域であった。専門的に管理されるベンチャーキャピタル業界への第一歩は、1958年の中小企業投資法の成立であった。1958年法は、米国中小企業庁（SBA）が、米国の小規模起業家企業の資金調達と経営を支援するために、民間の「中小企業投資会社」（SBIC）にライセンスを付与することを正式に認めた。この法律の成立は、成長志向の中小企業に対する長期資金調達において資本市場に大きなギャップが存在するという、連邦準備制度理事会が議会に提出した報告書で提起された懸念に対処するものであった。起業家企業を育成することで、ソ連に対抗するための技術革新が促進されると考えられていた。米国経済を刺激するために、経済全体を通して先駆的な中小企業に資本の流れを円滑にすることは、当時も今もSBICプログラムの主な目標である。[ 6 ] 1958年法は、SBICまたは少数民族企業中小企業投資会社（MESBIC）として組織されたベンチャーキャピタル企業に、民間で調達した投資資金に対して最大4:1の比率でレバレッジできる連邦資金へのアクセスを提供した。中小企業庁の取り組みの成功は、主にこのプログラムによって育成されたプロのプライベートエクイティ投資家のプールという観点から見られているが、このプログラムによって課せられた厳格な規制制限により、SBICの役割は最小限に抑えられた。2005年、SBAはSBICプログラムを大幅に縮小したが、SBICは引き続きプライベートエクイティ投資を行っている。
プライベート・エクイティの真の成長は、1984年から1991年の期間に急激に進んだ。この時期には、シェル年金基金、オレゴン州年金基金、フォード財団、ハーバード大学基金などの年金基金、財団、基金といった機関投資家が、数兆ドル規模のポートフォリオのごく一部をプライベート投資、特にベンチャーキャピタルやレバレッジド・バイアウト・ファンドに投資し始めた。
1960年代から1970年代にかけて、ベンチャーキャピタル企業は主に新規企業の設立と拡大に投資活動の焦点を当てていた。これらの企業は、多くの場合、電子技術、医療技術、データ処理技術における画期的な進歩を活用していた。その結果、ベンチャーキャピタルはテクノロジーファイナンスとほぼ同義語となった。
一般的に、最初のベンチャーキャピタル支援を受けたスタートアップはフェアチャイルド・セミコンダクター（商業的に実用的な最初の集積回路を製造した会社）であり、1957年後半にシャーマン・フェアチャイルドのフェアチャイルド・カメラからの融資と、ニューヨークのヘイデン・ストーン社の初期のベンチャーキャピタリストであるアーサー・ロックの支援を受けて設立された（ヘイデン・ストーン社は新設会社の株式の20%を受け取った）。もう1つの初期のVC会社はベンロック・アソシエイツである。[ 7 ]ベンロックは、ジョン・D・ロックフェラーの6人の子供のうち4番目のローランス・S・ロックフェラー によって1969年に設立され、他のロックフェラー家の子供たちがベンチャーキャピタル投資に触れる機会を得られるようにした。
1960年代には、現在も使われている一般的なプライベート・エクイティ・ファンドの形態が登場しました。プライベート・エクイティ・ファームは、投資を行うための有限責任組合を組織し、投資専門家がゼネラル・パートナーを務め、受動的な有限責任組合員である投資家が出資を行いました。現在も使われている報酬体系もこの時代に確立され、有限責任組合員は年間1～2%の管理手数料と、組合利益の最大20%に相当するキャリード・インタレストを支払うことになりました。
西海岸の初期のベンチャーキャピタル会社としては、1962年にウィリアム・ヘンリー・ドレイパー3世とフランクリン・P・ジョンソン・ジュニアによって設立されたドレイパー・アンド・ジョンソン・インベストメント・カンパニー[ 8 ]がある。 1964年にはビル・ドレイパーとポール・ワイスがサッター・ヒル・ベンチャーズを設立し、ピッチ・ジョンソンがアセット・マネジメント・カンパニーを設立した。
ベンチャーキャピタル業界の成長は、1972年にクライナー・パーキンス・コーフィールド・アンド・バイヤーズとセコイア・キャピタルを皮切りに、サンドヒルロードに独立系投資会社が出現したことで促進された。カリフォルニア州メンローパークに位置するクライナー・パーキンス、セコイア、そして後のベンチャーキャピタル会社は、この地域で急成長するテクノロジー産業にアクセスできた。クライナー・パーキンスは、1972年にサンドヒルロードにオフィスを開設した最初のベンチャーキャピタル会社だった。[ 9 ]
1970年代初頭までに、サンタクララバレーには多くの半導体企業が拠点を構え、初期のコンピュータ企業もそれらのデバイスやプログラミング、サービス企業を利用していた。 [ 10 ] 1970年代を通じて、主にベンチャーキャピタル投資に焦点を当てたプライベートエクイティ企業のグループが設立され、後のレバレッジドバイアウトやベンチャーキャピタル投資企業のモデルとなった。1973年、新しいベンチャーキャピタル企業の数が増えるにつれて、主要なベンチャーキャピタリストが全米ベンチャーキャピタル協会（NVCA）を設立した。NVCAはベンチャーキャピタル業界の業界団体として機能することになっていた。 [ 11 ] ベンチャーキャピタル企業は、株式市場が暴落し、投資家がこの種の新しいタイプの投資ファンドに当然警戒した1974年に一時的な低迷に見舞われた。ベンチャーキャピタルが初めて大規模な資金調達の年を迎えたのは1978年で、業界は約7億5000万ドルを調達した。この期間、ベンチャー企業の数も増加した。この時期に設立された企業のうち、クライナー・パーキンスやセコイアに加え、現在も積極的に投資を続けている企業としては、 AEAインベスターズ、TAアソシエイツ、メイフィールド・ファンド、アパックス・パートナーズ、ニュー・エンタープライズ・アソシエイツ、オーク・インベストメント・パートナーズ、セビン・ローゼン・ファンドなどが挙げられる。
ベンチャーキャピタルは、1980年代の多くの主要テクノロジー企業の発展において重要な役割を果たしました。特に注目すべきベンチャーキャピタル投資先としては、タンデム・コンピュータ、ジェネンテック、アップル、エレクトロニック・アーツ、コンパック、フェデックス、LSIコーポレーションなどが挙げられます。
厳密にはプライベート・エクイティではないし、当時そう呼ばれてもいなかったが、最初のレバレッジド・バイアウトは、マルコム・マクリーンのマクリーン・インダストリーズ社が1955年1月にパン・アトランティック・スチームシップ社を、同年5月にウォーターマン・スチームシップ社を買収したことかもしれない。[ 12 ]取引条件に基づき、マクリーンは4200万ドルを借り入れ、優先株の発行によりさらに700万ドルを調達した。取引が完了すると、ウォーターマンの現金と資産2000万ドルが、借入金2000万ドルの返済に充てられた。その後、新たに選出されたウォーターマンの取締役会は、マクリーン・インダストリーズに2500万ドルの即時配当を支払うことを決議した。 [ 13 ]
マクリーン社の取引で採用された手法と同様に、上場持株会社を投資ビークルとして利用し、企業資産への投資ポートフォリオを取得する手法は、1960年代にウォーレン・バフェット（バークシャー・ハサウェイ）やビクター・ポズナー（DWGコーポレーション）[ 14 ]らによって普及し、後にネルソン・ペルツ（トライアーク）、ソール・スタインバーグ（リライアンス・インシュアランス） 、ジェリー・シュワルツ（オネックス・コーポレーション）らによって採用された新たなトレンドとなった。これらの投資ビークルは、より伝統的なレバレッジド・バイアウトと同様の戦術を数多く用い、同じタイプの企業をターゲットとしており、多くの点で後のプライベート・エクイティ・ファームの先駆けとみなすことができる。実際、「レバレッジド・バイアウト」（LBO）という用語を最初に考案したのはポズナーであるとよく言われている。[ 15 ]
1930年代と1940年代に不動産投資で巨額の富を築いたポズナーは、1966年にDWGコーポレーションの主要株式を取得した。 [ 14 ] [ 16 ]同社を支配下に置いた彼は、それを他の企業を買収できる投資手段として利用した。ポズナーとDWGは、米国における初期の敵対的買収の一つである1969年のシャロン・スチール・コーポレーションの敵対的買収で最もよく知られている。 [ 16 ] [ 17 ]ポズナーの投資は、通常、魅力的な評価、バランスシート、キャッシュフロー特性によって動機付けられていた。負債負担が大きかったため、ポズナーのDWGは魅力的だが非常に変動の激しいリターンを生み出し、最終的には同社を財政難に陥れることになった。1987年、シャロン・スチールは連邦倒産法第11章に基づく破産保護を申請した。[ 17 ]
株式投資家として知られ、プライベートエクイティ投資家とは見なされないウォーレン・バフェットは、バークシャー・ハサウェイ・コングロマリットの設立において、ポズナーのDWGコーポレーションや、後のより伝統的なプライベートエクイティ投資家が用いた手法と多くの点で共通していた。1965年、取締役会の支持を得て、バフェットはバークシャー・ハサウェイの経営権を掌握した。バフェットが投資した当時、バークシャー・ハサウェイは繊維会社であったが、バフェットはバークシャー・ハサウェイを投資手段として、数十社の保険・再保険業界（GEICOなど）や、アメリカン・エキスプレス、バッファロー・ニュース、コカ・コーラ、フルーツ・オブ・ザ・ルーム、ネブラスカ・ファニチャー・マート、シーズ・キャンディーズなど、さまざまな企業への買収や少数株主投資を行った。バフェットのバリュー投資のアプローチと、収益とキャッシュフローへの注力は、後のプライベートエクイティ投資家の特徴である。バフェットは、投資においてレバレッジや敵対的買収の手法を用いることに消極的であった点で、より伝統的なレバレッジド・バイアウトの実践者とは一線を画していた。
1963 年のルイス・カルマンによるオルキニン害虫駆除会社の買収は、最初の重要なレバレッジド・バイアウト取引の 1 つです。[ 18 ] [ 19 ] [ 20 ]しかし、今日プライベート・エクイティと呼ばれる業界は、多くの企業金融家によって構想され、中でもジェローム・コールバーグ・ジュニアと、後に彼の弟子となったヘンリー・クラビスが有名です。当時ベア・スターンズで働いていたコールバーグとクラビスは、クラビスのいとこのジョージ・ロバーツとともに、「ブートストラップ」投資と呼ばれる一連の投資を開始しました。彼らは、第二次世界大戦後に設立され、1960 年代と 1970 年代には後継者問題に直面していた家族経営の企業をターゲットにしました。これらの企業の多くは、規模が小さすぎて上場できず、創業者も競合他社に売却することに消極的であったため、創業者にとって実行可能または魅力的な出口がなく、金融買い手への売却が魅力的になる可能性がありました。その後数年間、ベア・スターンズの3人の銀行家は、スターン・メタルズ（1965年）、インコム（ロックウッド・インターナショナルの部門、1971年）、コブラーズ・インダストリーズ（1971年）、ボーレン・クレイ（1973年）を含む一連の買収を完了し、さらにスターン・メタルズへの投資を通じてトンプソン・ワイヤー、イーグル・モーターズ、バローズも買収した。彼らは多くの非常に成功した投資を行ったが、コブラーズへの2700万ドルの投資は破産に終わった。[ 21 ]
1976年までに、ベア・スターンズとコールバーグ、クラビス、ロバーツの間で緊張が高まり、その結果、彼らは退社し、同年コールバーグ・クラビス・ロバーツが設立された。特に、ベア・スターンズの幹部であるサイ・ルイスは、ベア・スターンズ内に専用の投資ファンドを設立するという度重なる提案を拒否し、社外活動に費やす時間の多さに異議を唱えた。[ 22 ] 初期投資家にはヒルマン家が含まれていた。[ 23 ]
1978年までに、従業員退職所得保障法の規制が改正され、設立間もないKKRは、約3,000万ドルの投資家からの出資約束を得て、最初の機関投資家向けファンドの設立に成功した。[ 24 ]同年、同社は工作機械、工業用パイプ、クロムメッキの自動車バンパー、ねじり粘性ダンパーを製造する上場複合企業Houdaille Industriesを3億8,000万ドルで買収するという、前例のないリスクの高い取引に署名した。このレバレッジド・バイアウトは当時としては群を抜いて最大の非公開化であり[ 25 ]、債権者が利益を得たにもかかわらず、半世紀の歴史を持つ会社の解体と数千人の雇用喪失という大失敗に終わった。[ 26 ]
1974年、トーマス・H・リーは、レバレッジド・バイアウト（LBO）取引による企業買収に特化した新たな投資会社を設立した。これは、成長企業へのベンチャーキャピタル投資ではなく、成熟企業のLBOに注力した初期の独立系プライベートエクイティファームの一つである。リーの会社、トーマス・H・リー・パートナーズは、1980年代当初は他の参入企業ほど注目を集めなかったものの、 1990年代末までには世界最大級のプライベートエクイティファームへと成長を遂げた。
1970年代後半から1980年代前半にかけて、レバレッジド・バイアウトとベンチャーキャピタルの両方の様々なサイクルを乗り越えて存続するプライベート・エクイティ・ファームがいくつか出現した。この時期に設立されたファームには、Cinven、Forstmann Little & Company、Welsh, Carson, Anderson & Stowe、Candover、GTCRなどがある。
経営陣による買収（MBO）も、1970年代後半から1980年代初頭にかけて登場した。初期のMBO取引の中で最も注目すべきものの一つは、ハーレーダビッドソンの買収である。オートバイメーカーであるハーレーダビッドソンの経営陣グループは、1981年にレバレッジド・バイアウト（LBO）によってAMFから同社を買収したが、翌年には巨額の損失を計上し、日本の競合他社から保護を求める必要に迫られた。
1980年代のレバレッジド・バイアウト（LBO）ブームの到来は、3つの主要な法的・規制上の出来事によって支えられた。
これらの出来事の後、プライベートエクイティは最初の大きなブームを迎え、アメリカ経済界の有名ブランドや主要な産業企業を次々と買収していった。
1980年代は、それ以前やそれ以降のどの年代よりもレバレッジド・バイアウトと密接に結びついていると言えるでしょう。初めて、プライベート・エクイティが主流企業に影響を与える能力があることが一般に認識され、「企業買収者」や「敵対的買収」が世間の注目を集めるようになりました。この10年間は、プライベート・エクイティが最大規模のブームを迎え、1989年のRJRナビスコのレバレッジド・バイアウトで頂点に達しました。この買収は、その後約17年間、最大のレバレッジド・バイアウト取引として君臨しました。1980年には、プライベート・エクイティ業界は年間約24億ドルの投資家コミットメントを集めていましたが、1989年の10年が終わる頃にはその額は219億ドルに達し、驚異的な成長を遂げました。[ 30 ]
プライベートエクイティにおける最初のブーム期は、1982年のギブソン・グリーティングス買収の成功が広く報道されたことで幕を開け、1983年と1984年には株式市場の高騰がプライベートエクイティ投資家にとって利益の上がる出口戦略を後押しし、ブームは勢いを増していった。
1982年1月、元米国財務長官のウィリアム・E・サイモン、レイ・チェンバース、そして後にウェスレイ・キャピタル・コーポレーションとして知られるようになる投資家グループが、グリーティングカード製造会社のギブソン・グリーティングスを買収した。ギブソンの買収価格は8,000万ドルで、そのうち投資家が出資したのはわずか100万ドルだったと噂されている。最初の取引からわずか16か月後の1983年半ばまでに、ギブソンは2億9,000万ドルの新規株式公開（IPO）を完了し、サイモンは約6,600万ドルを得た。[ 31 ] [ 32 ]サイモンとウェスレイは後にアトラス・ヴァン・ラインズ を7,160万ドルで買収した。ギブソン・グリーティングスへの投資の成功は、レバレッジド・バイアウトの黎明期のブームに幅広いメディアの注目を集めた。
1979年から1989年の間に、2億5000万ドルを超えるレバレッジド・バイアウトが2000件以上あったと推定されている[ 33 ]。 この期間の注目すべき買収（この記事の他の箇所では説明されていない）には、Malone & Hyde（1984年）、Wometco Enterprises（ 1984年）、 Beatrice Companies（1985年）、Sterling Jewelers （1985年）、Revco Drug Stores （1986年）、 Safeway（1986年）、Southland Corporation（1987年）、Jim Walter Corp（後にWalter Industries, Inc.、1987年）、BlackRock（1988年）、Federated Department Stores（1988年）、Marvel Entertainment（1988年）、Uniroyal Goodrich Tire Company（1988年）、Hospital Corporation of America（1989年）などがある。
1980年代の多くの取引はレバレッジが高かったため、失敗に終わる取引も頻繁に発生した。しかし、成功した投資から得られる魅力的なリターンが、より多くの資本を引き付けた。レバレッジド・バイアウト活動と投資家の関心の高まりに伴い、1980年代半ばにはプライベート・エクイティ・ファームが急増した。この時期に設立された主要なファームには、ベイン・キャピタル、ケミカル・ベンチャー・パートナーズ、ヘルマン＆フリードマン、ヒックス＆ハース（後にヒックス・ミューズ・テイト＆ファースト）、ブラックストーン・グループ、ドゥーティ・ハンソン、BCパートナーズ、カーライル・グループなどがある。
市場の発展に伴い、プライベートエクイティ業界内に新たなニッチ市場が出現し始めた。1982年には、既存のプライベートエクイティファンドの二次市場における持分取得に特化した初のプライベートエクイティ会社であるVenture Capital Fund of Americaが設立され、その2年後の1984年には、エネルギー分野に特化した初のプライベートエクイティ会社であるFirst Reserve Corporationが設立された。
1970年代から1980年代初頭にかけてのベンチャーキャピタル業界の目覚ましい成功（DEC、アップル、ジェネンテックなど）は、ベンチャーキャピタル投資会社の急増を招いた。1980年代初頭にはわずか数十社だった会社が、1980年代末には650社を超え、それぞれが次の大きな「ホームラン」を狙っていた。これらの会社が運用する資本は、10年間で30億ドルから310億ドルに増加した。[ 34 ]
業界の成長は収益の急激な低下によって阻害され、一部のベンチャー企業は初めて損失を計上し始めた。企業間の競争の激化に加え、他のいくつかの要因も収益に影響を与えた。新規株式公開市場は1980年代半ばに冷え込み、1987年の株式市場暴落後に崩壊し、外国企業、特に日本と韓国の企業が初期段階の企業に資本を大量に投入した。[ 34 ]
状況の変化に対応して、ゼネラル・エレクトリックやペイン・ウェバーなど、社内ベンチャー投資部門を支援していた企業は、これらのベンチャーキャピタル部門を売却または閉鎖した。ケミカル・バンク（現在のCCMPキャピタル）やコンチネンタル・イリノイ・ナショナル・バンク（現在のCIVCパートナーズ）などのベンチャーキャピタル部門は、初期段階の企業への資金提供から、より成熟した企業への投資へと焦点を移し始めた。業界の創始者であるJHホイットニー・アンド・カンパニーやウォーバーグ・ピンカスでさえ、レバレッジド・バイアウトや成長資本投資へと移行し始めた。[ 34 ] [ 35 ] [ 36 ] これらのベンチャーキャピタル企業の多くは、一定の成熟度に達した業界の企業を買収することで、テクノロジー業界における専門分野に留まろうとした。1989年、プライム・コンピュータはJHホイットニー・アンド・カンパニーによって13億ドルのレバレッジド・バイアウトで買収されたが、これは悲惨な取引となった。ホイットニーのプライムへの投資はほぼ全額損失となり、会社の清算による収益の大部分は会社の債権者に支払われた。[ 37 ]
買収型ベンチャーキャピタルほど知名度は高くないものの、新たな有力ベンチャーキャピタル企業も設立された。例えば、 1985年にはドレイパー・フィッシャー・ジャーベットソン（旧ドレイパー・アソシエイツ）、 1987年にはキャナン・パートナーズなどが挙げられます。
バイアウト会社は一般的に目的や手法が異なっていたものの、1980年代に登場した「企業買収者」とひとまとめにされることが多かった。企業買収者は、経営陣が反対する敵対的買収でよく知られていた。対照的に、プライベートエクイティ会社は一般的に取締役会やCEOと取引をしようとしたが、1980年代には多くの場合、すでに企業買収者から圧力を受けていた経営陣と提携した。しかし、どちらのグループもレバレッジド・バイアウトで企業を買収し、ジャンク債による資金調達に大きく依存し、どちらのタイプのオーナーの下でも多くの場合、主要資産が売却され、コストが削減され、従業員が解雇された。そのため、世間一般では両者はひとまとめにされたのである。[ 38 ]
多くの大手上場企業の経営陣は、潜在的な敵対的買収や企業買収の脅威に否定的に反応し、ポイズンピル、ゴールデンパラシュート、貸借対照表上の負債水準の上昇など、抜本的な防衛策を講じた。企業買収の脅威は、「グリーンメール」と呼ばれる行為につながった。これは、企業買収者やその他の当事者が企業の株式の相当な割合を取得し、企業からインセンティブ支払い（実質的には賄賂）を受け取ることで、敵対的買収を回避しようとするものである。グリーンメールは、企業の既存株主から第三者投資家への支払いの移転であり、既存株主には何の価値ももたらさないが、既存経営陣には利益をもたらす。「グリーンメール」は、一般的にプライベートエクイティ投資家の戦術とは見なされておらず、市場参加者からも容認されていない。
1980年代の最も有名な企業買収者の中には、カール・アイカーン、ビクター・ポズナー、ネルソン・ペルツ、ロバート・M・バス、T・ブーン・ピケンズ、ハロルド・クラーク・シモンズ、カーク・カーコリアン、サー・ジェームズ・ゴールドスミス、ソール・スタインバーグ、アッシャー・エデルマンなどがいた。カール・アイカーンは、 1985年のTWAの敵対的買収の後、冷酷な企業買収者としての評判を確立した。[ 39 ] この買収の結果、アイカーンはTWAの資産を組織的に売却し、会社を買収するために使用した負債を返済した。これは資産剥奪と呼ばれた。[ 40 ] 1985年、ピケンズは、ユニカル、ガルフ・オイル、シティーズ・サービシズの買収を巡る争いで、「米国で最も有名で物議を醸すビジネスマンの一人」としてタイム誌 の表紙で特集された。[ 41 ]後年、多くの企業買収者は「アクティビスト株主」として再分類されることになる。
企業買収者の多くは、かつてマイケル・ミルケンの顧客だった。ミルケンの投資銀行であるドレクセル・バーナム・ランバートは、企業買収者が合法的に企業買収を試みるための資金プールを非公開で調達し、買収資金として高利回りの債務融資を提供していた。
ドレクセル・バーナムは1984年にネルソン・ペルツとその持株会社トライアングル・インダストリーズ（後のトライアーク）のために1億ドルのブラインドプールを調達し、買収の信頼性を高めた。これはこの目的で調達された最初の大規模なブラインドプールであった。2年後の1986年には、サンフォード・シゴロフが経営する持株会社ウィックス・カンパニーズが12億ドルのブラインドプールを調達した。[ 42 ]
1985年、ミルケンはロナルド・ペレルマンのために同様のブラインドプールで7億5000万ドルを集め、これが最終的に彼の最大のターゲットであるレブロン社の買収に決定的な役割を果たした。1980年、フィラデルフィアの裕福な実業家の息子で、後に「企業買収者」となるロナルド・ペレルマンは、いくつかの小規模ながら成功した買収を成し遂げ、ペレルマンの父親が10年前に買収しようとして失敗した甘草エキスとチョコレートの販売会社であるマックアンドリュース＆フォーブスを買収した。 [ 43 ] ペレルマンは最終的に同社のコアビジネスを売却し、マックアンドリュース＆フォーブスを、テクニカラー社、パントリープライド、レブロンなどを含むその後のレバレッジドバイアウトのための持ち株会社投資ビークルとして使用した。ペレルマンの申し出は、彼の持ち株会社であるマックアンドリュース＆フォーブス・ホールディングスの子会社であるパントリープライドを使用して拒否された。同社の取締役会と経営陣に繰り返し拒否されたにもかかわらず、ペレルマンは敵対的買収を推し進め、当初の1株当たり47.50ドルの提案から53.00ドルまで提案額を引き上げ続けた。ホワイトナイトであるプライベートエクイティ会社Forstmann Little & Companyからより高い提案を受けた後、ペレルマンのPantry PrideはついにRevlonの買収に成功し、同社の評価額は27億ドルとなった。[ 44 ] この買収は多額の負債に悩まされることになった。[ 45 ] [ 46 ] [ 47 ] ペレルマンの支配下で、レブロンは4つの部門を売却した。2つは10億ドルで売却され、ビジョンケア部門は5億7400万ドルで売却され、ナショナルヘルスラボラトリーズ部門は1988年に株式市場にスピンオフされた。レブロンはまた、1987年のマックスファクター、1989年のベトリックスなどの買収も行い、 1991年にプロクター・アンド・ギャンブルに売却した。 [ 48 ] ペレルマンは1996年のIPOとその後の株式売却を通じて、レブロンの保有株式の大部分を手放した。2007年12月31日現在、ペレルマンはレブロンの少数株主として残っている。レブロンの買収は、その有名なブランドのため、メディアで広く取り上げられ、レバレッジドバイアウト活動の新たなブームに注目を集めた。
後年、ミルケンとドレクセルは、ドレクセルとプライベートエクイティ業界がより高級な方向へ進もうとする中で、一部の「悪名高い」企業買収者との関わりを避けるようになった。
1980年代のレバレッジド・バイアウト、中でもペレルマンによるレブロン買収は、当時ウォール街に蔓延していたと一般的に考えられていた「冷酷な資本主義」と「貪欲さ」を象徴するものとなった。1980年代最後の大型買収の一つは、当時最も野心的なものであり、10年近く前に始まったブームの頂点であると同時に、終焉の始まりを告げるものでもあった。1989年、コールバーグ・クラビス・ロバーツ（KKR）は、311億ドルでRJRナビスコを買収した。これは当時、そして17年以上にわたり、史上最大のレバレッジド・バイアウトだった。この出来事は『野蛮人の門前哨：RJRナビスコの没落』という本に記録され、後にジェームズ・ガーナー主演でテレビ映画化された。
レバレッジド・バイアウト当時、F. ロス・ジョンソンは RJR ナビスコの社長兼CEOであり、ヘンリー・クラビスは KKR のゼネラル パートナーでした。レバレッジド・バイアウトの金額は 250 億ドル (負債の引き継ぎを含む) で、経営権をめぐる争いは 1988 年 10 月から 11 月にかけて行われました。KKR は最終的に RJR ナビスコを 1 株あたり 109 ドルで買収することに成功しましたが、これはシアソン・リーマン・ハットンがRJR ナビスコを 1 株あたり 75 ドルで非公開化するという当初の発表から大幅に上昇したものでした。激しい一連の交渉と駆け引きが続き、KKR はシアソン・リーマン・ハットン、後にフォーストマン・リトル & Co.と対立しました。モルガン・スタンレー、ゴールドマン・サックス、ソロモン・ブラザーズ、メリルリンチ など、当時の主要な銀行の多くが、当事者への助言や資金提供に積極的に関与しました。
シアソン・リーマンの最初の買収提案の後、KKRはすぐにRJRナビスコを1株あたり90ドルで買収する公開買付けを提案した。この価格であれば、RJRナビスコの経営陣の承認なしに買収を進めることができた。RJRの経営陣は、シアソン・リーマンとソロモン・ブラザーズと協力し、112ドルの買収提案を提出した。この金額であれば、クラビスのチームからのいかなる反応も出し抜けると確信していた。KKRの最終提案は109ドルと、金額的には低いものの、最終的にRJRナビスコの取締役会によって受け入れられた。KKRの提案は保証されていたが、経営陣の提案（シアソン・リーマンとソロモンが支援）には「リセット」条項がなかったため、最終的な株価は提示された1株あたり112ドルよりも低くなる可能性があった。RJRの取締役会の多くのメンバーは、ロス・ジョンソンの前例のないゴールデンパラシュート取引に関する最近の暴露に懸念を抱いていた。タイム誌は1988年12月号の表紙にロス・ジョンソンを取り上げ、「貪欲のゲーム：この男は史上最大の企業買収で1億ドルを懐に入れることができる。買収ブームは行き過ぎたのか？」という見出しを付けた。[ 49 ] KKRの提案は取締役会に歓迎され、一部の観察者には、リセット問題をKKRに有利な取引の障害として取り上げたのは、ロス・ジョンソンの1株当たり112ドルというより高い報酬を拒否するための口実に過ぎないように見えた。F・ロス・ジョンソンは買収により5300万ドルを受け取った。
取引額311億ドルのRJRナビスコは、史上最大のレバレッジド・バイアウトでした。2006年と2007年には、名目買収価格の面で初めてRJRナビスコのレバレッジド・バイアウトを上回るレバレッジド・バイアウト取引がいくつか完了しました。しかし、インフレ調整後では、2006年から2007年の期間のレバレッジド・バイアウトでRJRナビスコを超えるものはありませんでした。KKRにとって残念なことに、規模が大きいことは成功を意味するものではなく、高額な買収価格と負債負担が投資のパフォーマンスを圧迫しました。買収完了から1年後に会社に追加の株式を注入する必要があり、数年後に最後の投資を売却した時には7億ドルの損失を計上していました。[ 50 ]
2年前の1987年、ジェローム・コールバーグ・ジュニアは戦略の違いからコールバーグ・クラビス・ロバーツ社を辞任した。コールバーグは、KKRがますます追求していた大規模な買収（1985年のベアトリス・カンパニーズや1986年のセーフウェイなど、後には1989年のRJRナビスコの買収も含まれる可能性が高かった）、高レバレッジ取引、敵対的買収には賛成していなかった。[ 51 ]この分裂は最終的に険悪なものとなり、コールバーグはクラビスとロバーツを不適切なビジネス戦術で訴えた。この訴訟は後に法廷外で和解した。[ 52 ]代わりに、コールバーグは原点回帰し、中小規模の企業を買収することを選び、1987年に当時KKRの幹部だった息子のジェームズ・A・コールバーグと共に新たなプライベート・エクイティ会社コールバーグ・アンド・カンパニーを設立した。ジェローム・コールバーグはその後7年間投資で成功を収め、1994年にコールバーグ＆カンパニーを退職し、息子に会社を譲った。[ 53 ]
1988年と1989年に市場がピークを迎えると、ABRY Partners、Coller Capital、Landmark Partners、Leonard Green & Partners 、 Providence Equity Partnersなど、その後数年間で主要な投資家として台頭する新たなプライベートエクイティ会社が設立された。
1980年代末までに、買収市場の行き過ぎが露呈し始め、ロバート・キャンポーによる1988年のフェデレーテッド・デパートメント・ストアーズの買収、1986年のレブコ・ドラッグストアーズ、ウォルター・インダストリーズ、FEBトラッキング、イートン・レナードの買収など、いくつかの大型買収が破綻した。RJRナビスコとの取引は緊張の兆候を示し、1990年にKKRからの17億ドルの新規株式拠出を伴う資本再構成につながった。[ 54 ]望ましくないLBOの脅威に対応して、一部の企業は、買収された場合に事実上会社を自滅させることで敵対的買収から身を守るために、ポイズンピルなどの多くの手法を採用した（これらの慣行はますます信用を失っている）。
ドレクセル・バーナム・ランバートは、高利回り債の発行におけるリーダーシップにより、1980年代のプライベート・エクイティのブームに最も貢献した投資銀行であった。同社が最初にスキャンダルに見舞われたのは1986年5月12日、ドレクセルのマネージング・ディレクター兼投資銀行家であるデニス・レヴィンがインサイダー取引で起訴された時だった。レヴィンは4つの重罪で有罪を認め、最近のパートナーの1人であるアービトラージャーのイヴァン・ボウスキーを巻き込んだ。ボウスキーがミルケンとの取引について提供すると約束した情報に大きく基づいて、証券取引委員会は11月17日にドレクセルの調査を開始した。2日後、ニューヨーク南部地区連邦検事のルディ・ジュリアーニが独自の調査を開始した。[ 55 ]
2年間、ドレクセルは不正行為を断固として否定し、刑事事件とSECの訴訟は、刑期短縮を狙う自白した重罪犯の陳述にほぼ全面的に基づいていると主張した。しかし、それはSECが1988年9月にインサイダー取引、株価操作、顧客詐欺、ストックパーキング（他人の利益のために株を買うこと）でドレクセルを訴えるのを阻止するには十分ではなかった。すべての取引にはミルケンと彼の部署が関わっていた。ジュリアーニは、企業は従業員の犯罪に責任を負うという原則に基づき、強力な組織犯罪取締法（RICO法）でドレクセルを起訴することを真剣に検討し始めた。[ 55 ]
RICO法違反で起訴される恐れがあり、そうなれば資産凍結の代わりに最大10億ドルの履行保証金を差し入れなければならなくなるため、ドレクセルの多くの社員が不安になった。ドレクセルの資本の大部分は、ほとんどの投資銀行と同様に借入金であり、RICO法違反で起訴された企業にとって信用を得ることは難しい。[ 55 ] ドレクセルのCEO、フレッド・ジョセフ氏は、ドレクセルがRICO法違反で起訴された場合、せいぜい1か月しか存続できないと言われたと語った。[ 56 ]
起訴される直前、ドレクセルは政府と合意に達し、6件の重罪（3件の株式投棄と3件の株式操作）について無罪を主張しない（ nolo contendere ）と答弁した。[ 55 ]また、6億5000万ドルの罰金を支払うことにも同意した。これは当時、証券法に基づいて科された罰金としては史上最高額だった。ミルケンは1989年3月に自身が起訴された後、同社を去った。[ 56 ]事実上、ドレクセルは有罪判決を受けた重罪犯となった。
1989年4月、ドレクセル社は証券取引委員会（SEC）と和解し、監督手続きにおけるより厳格な安全対策に同意した。同月下旬、同社は小売証券業務を含む3つの部門を閉鎖し、5,000人の雇用を削減した。
高利回り債券市場は1989年に閉鎖に向かい始め、その減速は1990年に加速した。1990年2月13日、米国財務長官ニコラス・F・ブレイディ、米国証券取引委員会（SEC）、ニューヨーク証券取引所（NYSE） 、連邦準備制度の助言を受けて、ドレクセル・バーナム・ランバートは正式に連邦倒産法第11章に基づく破産保護を申請した。[ 56 ]
1980年代、プライベートエクイティ取引、特にレバレッジド・バイアウト（LBO）のブームは、資金調達、特に「ジャンク債」としても知られる高利回り債の入手可能性によって促進された。1989年と1990年の高利回り債市場の崩壊は、LBOブームの終焉を告げるものとなった。当時、多くの市場関係者はジャンク債市場は「終わった」と断言していた。この崩壊は主に次の3つの要因によるものであった。
不利な市場環境にもかかわらず、この時期にはアポロ・マネジメント、マディソン・ディアボーン、TPGキャピタルなど、最大規模のプライベートエクイティファームがいくつか設立された。
RJRナビスコ買収から3年後の1992年頃から始まり、1990年代末までプライベートエクイティ業界は、ベンチャーキャピタル（後述）とレバレッジドバイアウトの両方で、数十億ドル規模のファンドを運用する有名企業の出現により、再び驚異的なブームを経験しました。1990年から1992年にかけて減少した後、プライベートエクイティ業界は規模を拡大し始め、1992年には約208億ドルの投資家コミットメントを集め、2000年には3057億ドルのピークに達し、他のほとんどすべての資産クラスの成長を上回りました。[ 30 ]
1980年代のプライベート・エクイティは、企業買収、敵対的買収、資産剥奪、人員削減、工場閉鎖、投資家への過大な利益と関連付けられることが多く、物議を醸す話題でした。1990年代にプライベート・エクイティが再び台頭すると、新たな正当性と尊敬を得るようになりました。1980年代には、行われた買収の多くは一方的で歓迎されないものでしたが、1990年代のプライベート・エクイティ会社は、買収を経営陣と株主にとって魅力的な提案にすることに重点を置きました。エコノミスト誌によると、「かつてはプライベート・エクイティ会社からのアプローチを鼻であしらっていた大企業が、今では喜んで彼らと取引している」とのことです。[ 3 ]プライベート・エクイティ投資家は、買収時にレバレッジをあまり使わず、買収した企業の長期的な発展にますます重点を置くようになりました。 1980年代には、レバレッジは企業の買収価格の85%から95%を占めるのが一般的でしたが、1990年代と21世紀最初の10年間のレバレッジド・バイアウトでは、負債比率は平均20%から40%でした。例えば、 KKRによる1986年のセーフウェイ買収は、レバレッジ97%、KKRによる自己資本3%で完了しましたが、2007年のKKRによるTXU買収は、自己資本約19%（買収総額450億ドルのうち85億ドル）で完了しました。プライベート・エクイティ・ファームは、設備投資に投資し、経営陣が長期的な価値を創造するためのインセンティブを提供する傾向があります。
1992年のトーマス・H・リー・パートナーズによるスナップル・ビバレッジの買収は、数年間の休止期間を経てレバレッジド・バイアウトの復活を告げる取引としてしばしば語られる。[ 59 ]同社を買収してからわずか8か月後、リーはスナップル・ビバレッジを株式公開し、最初の買収からわずか2年後の1994年には、同社をクエーカー・オーツに17億ドルで売却した。リーはこの売却で自身と投資家のために9億ドルを稼いだと推定されている。クエーカー・オーツはその後、新経営陣の下で業績が低迷した同社を、3年後にネルソン・ペルツのトライアークにわずか3億ドルで売却した。スナップルの取引の結果、1974年にプライベート・エクイティへの投資を始めたトーマス・H・リーは、プライベート・エクイティ業界で新たな名声を得て、ボストンを拠点とするトーマス・H・リー・パートナーズを最大規模のプライベート・エクイティ・ファームの仲間入りさせた。
また、この時期には、プライベートエクイティ取引のために資本市場が再び開放され始めました。1990年から1993年にかけて、ケミカル銀行は、先駆的な投資銀行家であるジェームズ・B・リー・ジュニア（ジミー・リーとして知られるが、トーマス・H・リーとは無関係）の指導の下、プライベートエクイティ会社への主要な貸し手としての地位を確立しました。1990年代半ばまでに、ジミー・リーの下で、ケミカル銀行はレバレッジド・バイアウトの資金調達において最大の貸し手としての地位を確立しました。リーは、シンジケート・レバレッジド・ファイナンス事業と、投資銀行が従来さまざまな業界セクターをカバーしていたのとほぼ同じ方法でプライベートエクイティ会社をカバーする、初の専任の金融スポンサー・カバレッジ・グループを含む関連アドバイザリー事業を構築しました。[ 60 ] [ 61 ]
翌年、 1980年代にロバート・M・バスの下で働いていたデビッド・ボンダーマンとジェームズ・コールターは、 1993年に設立間もないテキサス・パシフィック・グループ（現在のTPGキャピタル）を通じてコンチネンタル航空の買収を完了した。TPGは、この航空会社に投資機会があると確信していたほぼ唯一の存在だった。計画には、新しい経営陣の導入、航空機の稼働率の向上、収益性の高い路線への注力などが含まれていた。1998年までに、TPGは投資に対して年間55%の内部収益率を達成した。1985年のカール・アイカーンによるTWAの敵対的買収とは異なり[ 39 ] 、ボンダーマンとテキサス・パシフィック・グループは航空会社の救世主として広く称賛され、1980年代とは雰囲気が一変した。コンチネンタル航空の買収は、ATA航空、アロハ航空、イオス航空の2008年の破産など、数々の大きな失敗を経験してきたプライベートエクイティ業界にとって、数少ない成功例の一つとなるだろう。
1990年代半ばから後半にかけての最も注目すべき買収案件には、デュアン・リード（1992年と1997年）、シーリー・コーポレーション（1997年）、キンダーケア・ラーニングセンター（1997年）、J.クルー（1997年）、ドミノ・ピザ（1998年）、リーガル・エンターテインメント・グループ（1998年）、オックスフォード・ヘルス・プランズ（1998年） 、ペトコ（2000年）などがある。
プライベートエクイティ市場の成熟に伴い、投資家層も拡大しました。機関投資家向けリミテッドパートナー協会（ ILPA）は、1990年代初頭にプライベートエクイティファンドのリミテッドパートナー投資家のための非公式なネットワークグループとして設立されました。しかし、その後、10カ国から200以上の会員組織を擁するプライベートエクイティ投資家の擁護団体へと発展しました。2007年末時点で、ILPA会員の運用資産総額は5兆ドルを超え、プライベートエクイティ投資への出資額は8,500億ドル以上に達していました。
1980年代には、フェデックスやアップル社は、シスコ、ジェネンテック、マイクロソフト、エイビスと同様に、プライベートエクイティやベンチャーキャピタルの資金調達によって成長することができました。[ 62 ]しかし、1980年代末までに、ベンチャーキャピタルのリターンは、特に新興のレバレッジドバイアウトと比較すると、比較的低くなりました。これは、有望なスタートアップ企業をめぐる競争、IPOの供給過剰、多くのベンチャーキャピタルファンドマネージャーの経験不足などが一因です。レバレッジドバイアウト業界とは異なり、1983年に調達された総資本が30億ドルに達した後、ベンチャーキャピタル業界の成長は1980年代と1990年代前半を通じて限定的であり、10年以上後の1994年に40億ドル強に増加しました。
ベンチャーキャピタルのマネージャーが淘汰された後、より成功した企業は規模を縮小し、新規投資を継続的に行うよりも、ポートフォリオ企業の業務改善にますます注力するようになった。その結果は非常に魅力的で成功を収め、最終的には1990年代のベンチャーキャピタルブームを生み出すことになる。元ウォートン校教授のアンドリュー・メトリックは、1980年に始まった現代のベンチャーキャピタル業界の最初の15年間を、1995年に始まり2000年のインターネットバブル崩壊まで続くブームを予期して「ブーム前期」と呼んでいる。 [ 63 ]
1990年代後半はベンチャーキャピタルにとって好景気の時代だった。メンローパークのサンドヒルロードやシリコンバレーのベンチャーキャピタル企業は、黎明期のインターネットやその他のコンピュータ技術への関心の高まりから大きな恩恵を受けた。テクノロジー企業をはじめとする成長企業の新規株式公開（IPO）が数多く行われ、ベンチャーキャピタル企業は莫大な利益を上げた。ベンチャーキャピタルの支援を受けた最も有名なテクノロジー企業には、Amazon.com、America Online、eBay、Intuit、Macromedia、Netscape、Sun Microsystems、Yahoo!などがあった。
2000年3月に始まったナスダックの暴落とテクノロジー株の不況は、新興テクノロジー企業の評価額が急落したことで、事実上ベンチャーキャピタル業界全体を揺るがした。その後2年間で、多くのベンチャーキャピタル企業は投資額の大部分を償却せざるを得なくなり、多くのファンドが大幅な「アンダーウォーター」（投資額が投資額を下回る状態）に陥った。ベンチャーキャピタル投資家は、ベンチャーキャピタルファンドへの出資額を減らそうとし、多くの場合、投資家は既存の出資を流通市場で二束三文で売却しようとした。2003年半ばまでに、ベンチャーキャピタル業界は2001年の規模の約半分にまで縮小した。しかしながら、プライスウォーターハウスクーパースのマネーツリー調査によると、ベンチャーキャピタル投資総額は2005年第2四半期まで2003年の水準で安定していた。
ブーム後の数年間は、2000年にピークに達したベンチャー投資額のほんの一部に過ぎませんが、それでも1980年から1995年までの投資額よりは増加しています。GDPに対する割合で見ると、ベンチャー投資は1994年には0.058%でしたが、2000年には1.087%（1994年の約19倍）でピークに達し、2003年と2004年には0.164%から0.182%の範囲でした。インターネット主導の環境の復活（eBayによるSkypeの買収、ニューズ・コーポレーションによるMySpace.comの買収、そして大成功を収めたGoogle.comとSalesforce.comのIPOなどの取引のおかげです）が、ベンチャーキャピタル環境の復活に貢献しました。しかし、プライベートエクイティ市場全体に占める割合で見ると、ベンチャーキャピタルは1990年代半ばの水準にすら達しておらず、ましてや2000年のピークには程遠い。
ベンチャーセクターが崩壊すると、レバレッジド・バイアウト市場の活動も大幅に減少した。レバレッジド・バイアウト企業は1996年から2000年にかけて通信セクターに多額の投資を行い、2001年に突然失速したブームから利益を得ていた。その年には、少なくとも27の大手通信会社（負債総額が1億ドル以上）が破産保護を申請した。通信セクターは、ハイイールド債発行体全体の大きな割合を占めており、ハイイールド債市場全体を低迷させた。企業全体のデフォルト率は、1990年の市場崩壊以来見られなかった水準まで急上昇し、2000年にはハイイールド債発行額の6.3%、2001年には8.9%に達した。ムーディーズによると、ジャンク債のデフォルト率は2002年1月に10.7%でピークに達した。[ 64 ] [ 65 ]その結果、レバレッジド・バイアウト活動は停止した。[ 66 ] [ 67 ]ワールドコム、アデルフィア・コミュニケーションズ、グローバル・クロッシング、ウィンスター・コミュニケーションズなど、かつての急成長企業の大破綻は、市場で最も注目すべきデフォルト事例の一つであった。デフォルト率の高さに加え、多くの投資家はリストラや破産による回収率の低さを嘆いた。[ 65 ]
インターネットと通信バブルの崩壊によって最も大きな影響を受けたのは、1990年代最大かつ最も活発なプライベートエクイティ会社2社、トム・ヒックスのヒックス・ミューズ・テート＆ファーストとテッド・フォーストマンのフォーストマン・リトル＆カンパニーであった。これらの会社は、テクノロジーおよび通信会社に多額の投資を行っていたため、プライベートエクイティの最も有名な犠牲者としてしばしば挙げられた。[ 68 ]ヒックス・ミューズの評判と市場での地位は、1990年代の株式市場バブルのピーク時に6社の通信会社と13社のインターネット会社への少数株主投資で10億ドル以上を失ったことで損なわれた。[ 69 ] [ 70 ] [ 71 ]同様に、フォーストマンはマクラウドUSAとXOコミュニケーションズ への投資で大きな損失を被った。[ 72 ] [ 73 ]トム・ヒックスは2004年末にヒックス・ミューズを辞任し、フォーストマン・リトルは新しいファンドを調達できなかった。コネチカット州の財務省は、フォーストマン・リトル社を提訴し、その時点までの州の9600万ドルの投資を返還させ、総投資額を2億ドルに引き上げるという約束を破棄させた。[ 74 ]これらのプライベートエクイティの巨人が屈辱を味わうことは、1990年代の投資家にはほとんど予想できなかったことであり、ファンド投資家はファンドマネージャーに対するデューデリジェンスをより慎重に行い、パートナーシップ契約に投資に対するより厳格な管理を含めることを余儀なくされた。
この期間に完了した取引は、他の期間に比べて規模が小さく、高利回り債務による資金調達も少なかった。プライベートエクイティ会社は、銀行融資とメザニン債務からなる資金調達をかき集めなければならず、多くの場合、これまでよりも高い自己資本比率を伴った。プライベートエクイティ会社は、低い評価倍率の恩恵を受けた。結果として、活動は比較的限定的であったにもかかわらず、不利な市場環境下で投資を行ったファンドは、投資家に魅力的なリターンをもたらした。ヨーロッパでは、市場の成熟が進むにつれて、LBO活動が増加し始めた。2001年には、ヨーロッパでのバイアウト活動が初めて米国での活動を上回り、ヨーロッパでの取引完了額は440億ドルであったのに対し、米国での取引完了額はわずか107億ドルであった。これは、2001年には5億ドルを超えるLBOがわずか6件しか完了しなかったのに対し、2000年には27件であったという事実によるものである。[ 75 ]
投資家がプライベート エクイティ資産クラスへのエクスポージャーを減らそうとする中で、この数年間でますます活発になったプライベート エクイティの分野は、プライベート エクイティ持分の新興セカンダリー市場でした。セカンダリー取引量は、プライベート エクイティコミットメントの過去のレベルである 2% または 3% から、新しい 10 年の最初の数年間で対象市場の 5% に増加しました。[ 76 ] [ 77 ]大手金融機関の多く (ドイツ銀行、アビー ナショナル、UBS AG など) は、直接投資ポートフォリオと、通常は収益性の高いレバレッジド ファイナンスや合併買収案件への参入手段として使用されていたが、数億ドルの損失を生み出していた「ペイ トゥ プレイ」ファンド ポートフォリオを売却しました。この期間に公表された二次取引を完了した最も注目すべき金融機関には、チェース・キャピタル・パートナーズ（2000年）、ナショナル・ウェストミンスター銀行（2000年）、UBS AG（2003年）、ドイツ銀行（ミッドオーシャン・パートナーズ）（2003年） 、アビー・ナショナル（2004年）、バンク・ワン（2004年）などがある。
2002年末から2003年初頭にかけて、通信およびテクノロジー企業における大規模な損失から2年半にわたり苦境に立たされ、信用市場の逼迫によって深刻な制約を受けていたプライベートエクイティ業界は、2003年に入ると5年間の復活期を迎え、最終的には史上最大規模のレバレッジド・バイアウト取引15件のうち13件の完了、前例のないレベルの投資活動と投資家コミットメント、そして主要なプライベートエクイティ企業の大幅な拡大と成熟へと繋がった。
金利の低下、融資基準の緩和、上場企業に対する規制変更が相まって、プライベートエクイティ史上最大のブームの舞台が整いました。 2002年にエンロン、ワールドコム、タイコ、アデルフィア、ペレグリン・システムズ、グローバル・クロッシングなどの企業スキャンダルを受けて可決された、正式名称「公開企業会計改革および投資家保護法」であるサーベンス・オクスリー法は、上場企業に対する新たな規則と規制の体制を作り上げました。短期的な利益よりも長期的な価値創造に重点を置く既存の傾向に加え、多くの上場企業の経営幹部は、サーベンス・オクスリー法遵守に伴う追加コストと官僚主義を嘆きました。初めて、多くの大企業が、上場企業であり続けるよりもプライベートエクイティによる所有の方が魅力的である可能性に気づきました。サーベンス・オクスリー法はベンチャーキャピタル業界には逆の効果をもたらしました。コンプライアンスコストの増加により、ベンチャーキャピタリストが新興企業を株式市場に上場させることはほぼ不可能になり、IPOによるイグジットの機会は劇的に減少しました。その代わりに、ベンチャーキャピタリストは投資からの出口戦略として戦略的買い手への売却にますます頼らざるを得なくなっている。[ 78 ]
2002年に始まった大幅な金利低下は、借入コストを削減し、プライベートエクイティファンドによる大規模買収資金調達能力を高めるだろう。低金利は、投資家が比較的低迷していた高利回り債やレバレッジドローン市場に回帰するきっかけとなり、買収資金調達のための借入が容易になる。また、リスクの上昇にもかかわらず利回りを重視する投資家が増えたことで、オルタナティブ投資の重要性も高まった。こうした高利回り投資への探求は、より大規模なファンドを生み出し、これまで考えられなかったような大規模な取引を現実のものにする可能性を秘めている。
2001年と2002年初頭には、特に資金調達が容易だったヨーロッパで、いくつかの買収が行われた。例えば、2001年にはBTグループが、国際的な電話帳事業（Yellグループ）をApax PartnersとHicks, Muse, Tate & Furstに21億4000万ポンド（当時約35億ドル）で売却することに合意し[ 79 ] 、当時ヨーロッパ史上最大の非企業によるLBOとなった。Yellはその後、米国の電話帳出版社McLeodUSAを約6億ドルで買収し、2003年にロンドンのFTSEに上場した。
2002年末と2003年末に行われたDex Mediaの2段階買収を契機に、数十億ドル規模の米国企業買収が再び高利回り債務による資金調達が可能となり、より大規模な取引が成立するようになった。カーライル・グループ、ウェルシュ・カーソン・アンダーソン＆ストウ、その他民間投資家らが主導し、QwestDexを75億ドルで買収した。この買収は1989年以来3番目に大きな企業買収となった。QwestDexの買収は2段階で行われ、2002年11月にDex Media Eastとして知られる資産を27億5000万ドルで買収し、2003年にDex Media Westとして知られる資産を43億ドルで買収した。RH Donnelley Corporationは2006年にDex Mediaを買収した。Dex Mediaの買収後まもなく、他の大規模な買収も完了し、プライベート・エクイティの復活が始まったことを示していた。買収対象には、バーガーキング（ベインキャピタル）、ジェファーソン・スマーフィット（マディソン・ディアボーン）、ホートン・ミフリン[ 80 ] [ 81 ]（ベインキャピタル、ブラックストーン・グループ、トーマス・H・リー・パートナーズ） 、ブラックストーン・グループによるTRWオートモーティブなどが含まれる。
2006年にUSA Todayはプライベートエクイティの復活について回顧的に報じた。[ 82 ]
2004年から2005年にかけて、大規模な企業買収が再び一般的になり、市場関係者は、金融スポンサーが買収で得たレバレッジ水準と資金調達条件に驚愕した。この時期の注目すべき買収には、Dollarama（2004年）、Toys "R" Us（2004年）、The Hertz Corporation（2005年）、Metro-Goldwyn-Mayer（2005年）、SunGard（2005年）などがある。
2005年が終わり2006年が始まると、「最大規模の買収」の新記録が何度も樹立され、2007年末のトップ10買収のうち9件は、2006年初頭から2007年半ばまでの18ヶ月の間に発表された。買収ブームは米国に限ったことではなく、ヨーロッパやアジア太平洋地域の先進国でも新記録が樹立された。2006年には、プライベートエクイティ会社が654社の米国企業を3,750億ドルで買収し、これは2003年に成立した取引の18倍に相当する。[ 84 ]米国を拠点とするプライベートエクイティ会社は、322のファンドに2,154億ドルの投資家コミットメントを集め、2000年に樹立された過去最高額を22%上回り、2005年の資金調達総額を33%上回った。[ 85 ]しかし、2000年（ドットコムバブル の絶頂期）の資金調達額の大部分を占めていたベンチャーキャピタルファンドは、2006年にはわずか251億ドルしか調達できず、2005年から2%減少し、ピーク時からは大幅に減少した。[ 86 ] 翌年、夏に信用市場の混乱が始まったにもかかわらず、415のファンドに3020億ドルの投資家からの出資約束があり、資金調達額は再び記録的な年となった。[ 87 ]
この時期の大規模な買収には、Georgia-Pacific Corp (2005)、Albertson's (2006)、EQ Office (2006)、Freescale Semiconductor (2006)、Ally Financial GMAC (2006)、HCA (2006)、Kinder Morgan (2006)、Harrah's Entertainment (2006)、TDC A/S (2006)、Sabre Holdings (2006)、Travelport (2006) 、Alliance Boots (2007)、Biomet (2007)、Chrysler (2007)、First Data (2007) 、 TXU (2007) などが含まれる。
これまでも上場プライベートエクイティファンドの事例はいくつかあったものの、大手プライベートエクイティファンド数社が上場を通じて様々な選択肢を追求したことで、プライベートエクイティと株式市場の融合はより一層注目を集めるようになった。プライベートエクイティファンドは上場企業を買収し、その後非公開化することが多いため、プライベートエクイティファンドやプライベートエクイティファンドを上場させることは異例の動きに見えた。プライベートエクイティファンドは株式市場の四半期報告義務を負うことはほとんどなく、この独立性を非公開化の大きな利点として売却希望者にアピールしている。しかしながら、プライベートエクイティファンドが株式市場で追求した機会は根本的に2つに分けられる。これらの選択肢には、以下のいずれかの上場が含まれる。
2006 年 5 月、コールバーグ・クラビス・ロバーツ(KKR) は、新しい恒久的投資ビークル ( KKRプライベート・エクイティ・インベスターズ、略称 KPE)の新規株式公開で 50 億ドルを調達し、アムステルダムのユーロネクスト証券取引所(ENXTAM: KPE) に上場した。KKR は当初の予想の 3 倍以上を調達した。これは、KPE の投資家の多くが、プライベート・エクイティへのエクスポージャーを求めていたものの、プライベート・エクイティ・ファンドへの長期的なコミットメントができなかったヘッジファンドであったためである。プライベート・エクイティは前年にブームになっていたため、KKR ファンドへの投資という提案は一部の投資家にとって魅力的に見えた。[ 88 ] KPE の初日のパフォーマンスは低調で、1.7% 下落し、取引量も限られていた。[ 89 ] 当初、ブラックストーンを含む少数のプライベート・エクイティ会社やヘッジファンドが KKR に追随する予定だったが、KPE が 50 億ドルに増額されると、すべての需要を吸収した。[ 90 ] KPEの株価の暴落と相まって、他の企業は計画を棚上げせざるを得なくなった。KPEの株価は、IPO価格の1株あたり25ユーロから2007年末には18.16ユーロ（27%下落）まで下落し、2008年第1四半期には1株あたり11.45ユーロ（54.2%下落）まで下落した。[ 91 ] KPEは2008年5月に、流動性を確保し借入金を返済するために、KKRが運用する特定のファンドにおける一部の有限責任組合持分および未引出のコミットメントの二次売却 で約3億ドルを調達したことを明らかにした。[ 92 ]
2007年3月22日、9ヶ月間の秘密裏の準備を経て、ブラックストーン・グループはSECに新規株式公開で40億ドルを調達するための申請を行った[ 93 ]。6月21日、ブラックストーンは自社の株式の12.3%を41億3000万ドルで一般に売却し、2002年以来最大の米国IPOとなった[ 94 ]。ニューヨーク証券取引所でティッカーシンボルBXで取引されたブラックストーンは、2007年6月22日に1株あたり31ドルで価格設定された[ 95 ] [ 96 ]。
ブラックストーン・グループのIPOから2週間も経たないうちに、ライバル企業のコールバーグ・クラビス・ロバーツ（KKR）は、2007年7月にSECに申請し、経営会社の所有権を売却することで12億5000万ドルを調達しようとした[97]。[ 98 ] KKRは、 2006年にプライベート・エクイティ・ファンドであるKKRプライベート・エクイティ・インベスターズ（KPE）を上場していた。信用収縮の始まりとIPO市場の閉鎖により、KKRにとって魅力的な評価額を得る見込みが薄れ、上場は繰り返し延期された。
他のプライベートエクイティ投資家は、自社に投資した企業の価値の一部を実現しようとしていた。2007年9月、カーライル・グループは、アブダビ投資庁（ADIA）が所有するムバダラ・デベロップメント・カンパニーに、自社の運用会社の7.5%の株式を13億5000万ドルで売却し、カーライルの企業価値は約200億ドルと評価された。[ 99 ] 同様に、2008年1月、シルバーレイク・パートナーズは、カリフォルニア州職員退職年金基金（CalPERS）に、自社の運用会社の9.9%の株式を2億7500万ドルで売却した。[ 100 ]
アポロ・マネジメントは、 2007年7月に自社の経営会社の株式の私募を完了した。公募ではなく私募を行うことで、アポロはブラックストーンやKKRに課せられたような世間の厳しい監視の多くを回避できる。[ 101 ] [ 102 ] 2008年4月、アポロはSECに申請し[ 103 ]、非公開で取引されている株式の一部保有者がニューヨーク証券取引所で株式を売却できるようにした。[ 104 ] 2004年4月、アポロは上場事業開発会社であるアポロ・インベストメント・コーポレーション（NASDAQ: AINV） のために9億3000万ドルを調達し、主にメザニン債務やシニア担保付きローンの形で中堅企業に投資するとともに、企業への直接株式投資も行った。同社は上場企業の証券にも投資している。[ 105 ]
歴史的に、米国では、1940 年投資会社法に基づいて事業開発会社 (BDC) として登録された上場プライベート エクイティ ファームのグループが存在していました。[ 106 ] 通常、BDC は不動産投資信託(REIT) と同様の構造になっており、BDC の構造により法人所得税が軽減または免除されます。その代わりに、REIT は収益の 90% を分配する必要があり、これは投資家に対して課税される場合があります。2007 年末時点で、最大の BDC (時価総額、前述の Apollo Investment Corp を除く) には、American Capital Strategies (NASDAQ: ACAS)、Allied Capital Corp (NASDAQ:ALD)、Ares Capital Corporation (NASDAQ:ARCC)、Gladstone Investment Corp (NASDAQ:GAIN)、Kohlberg Capital Corp (NASDAQ:KCAP) などがあります。
2000年の株式市場の崩壊後、多くのプライベートエクイティ投資家は未払い債務からの早期撤退を求めた。[ 107 ] これまでプライベートエクイティ業界の比較的小さなニッチであった二次市場の活動の急増は、新規参入者を促したが、市場は依然として流動性の低さと価格の低迷が特徴であり、プライベートエクイティファンドは公正価値に対して大幅な割引価格で取引されていた。
2004年から2007年にかけて、二次市場はより効率的な市場へと変貌を遂げ、資産は初めて推定公正価値と同等かそれ以上の価格で取引され、流動性も劇的に増加した。この間、二次市場は、売り手の大多数が苦境に陥っていたニッチなサブカテゴリーから、資産の供給が豊富で市場参加者が多数存在する活発な市場へと移行した。[ 108 ] 2006年までに、ますます発展する二次市場では積極的なポートフォリオ管理がはるかに一般的になり、プライベートエクイティポートフォリオのリバランスのために二次売却を追求する投資家の数が増加した。プライベートエクイティ二次市場の継続的な進化は、より大規模なプライベートエクイティ業界の成熟と進化を反映している。公表された二次取引の中で最も注目すべきもの（二次市場活動の3分の2以上は公表されないと推定されている）としては、CalPERS（2008年）、オハイオ州労働者災害補償局（2007年）、MetLife（2007年）、バンク・オブ・アメリカ（2006年と2007年）、メロン・フィナンシャル・コーポレーション（2006年）、アメリカン・キャピタル・ストラテジーズ（2006年）、JPモルガン・チェース、テマセク・ホールディングス、ドレスナー銀行、デイトン・パワー・アンド・ライトなどが挙げられる。
2007 年 7 月、住宅ローン市場に影響を与えていた混乱が、レバレッジド ファイナンスおよび高利回り債券市場に波及した。[ 109 ] [ 110 ] 2007 年上半期は、PIK や PIK トグル(利息は「現物で支払われる」) などの発行者にとって有利な展開や、大規模なレバレッジド バイアウトの資金調達に利用できるコベナント ライト デットなど、市場は非常に堅調だった。7 月と 8 月には、高利回りおよびレバレッジド ローン市場の発行水準が著しく減速し、市場にアクセスできる発行者はごく少数にとどまった。不確実な市場環境により利回りスプレッドが大幅に拡大し、典型的な夏の減速と相まって、多くの企業や投資銀行が秋まで債券発行計画を保留した。しかし、 2007 年レイバーデー後の市場の回復は期待通りにはならず、市場の信頼の欠如により取引の価格決定が妨げられた。 9月末までに、シティグループやUBS AGなどの大手金融機関が信用損失による大幅な減損を発表したことで、信用状況の全容が明らかになった。レバレッジド・ファイナンス市場はほぼ停止状態に陥った。 [ 111 ] 市場の急激な変化の結果、買い手は市場のピーク時に完了した取引から撤退したり、再交渉したりし始めた。特に、ハーマン・インターナショナル （2007年に発表され、その後撤回）、サリー・メイ（2007年に発表されたが、2008年に撤回）、クリア・チャンネル・コミュニケーションズ（2007年）、BCE（2007年）の取引が注目された。
信用収縮により、バイアウト会社は巨額の投資資金を投じるために新たな種類の取引を追求するようになった。これらの取引には、上場企業への私募投資（PIPE）取引や、既存のレバレッジド・バイアウト取引における債務の購入が含まれる。信用収縮の真っ只中に完了したこれらの取引の中で最も注目すべきものには、アポロ・マネジメントによるシティグループのローン・ポートフォリオの買収（2008年）や、TPGキャピタルによるワシントン・ミューチュアルへのPIPE投資（2008年）などがある。投資家やファンドマネージャーによると、2009年後半の業界関係者の間では、プライベート・エクイティ会社は資産運用会社のように、ポートフォリオの一部としてバイアウトを提供するか、あるいは繁栄するために特定のセクターに厳密に集中する必要があるという共通認識があった。業界はまた、純粋な金融工学ではなく、事業の立て直しによって付加価値を高めることにも力を入れる必要がある。[ 112 ]
プライベートエクイティは一般文化において十分に取り上げられることは稀であったが、いくつかの映画では典型的な「企業買収者」が目立つ形で登場した。映画に登場したプライベートエクイティの最も注目すべき例としては、以下のようなものがある。
買収会社のイメージを形成する上で、他に2つの作品が重要な役割を果たした。[ 113 ] 1990年のベストセラー『野蛮人の門』は、RJRナビスコをめぐる争いを題材に、プライベートエクイティを敵対的買収や経営陣への攻撃と結びつけた。同年、ウォール・ストリート・ジャーナル紙の一面を飾ったKKRによるセーフウェイ・スーパーマーケット・チェーンの買収に関する痛烈な記事は、はるかに深刻な状況を描き出した。[ 114 ]後にピューリッツァー賞を受賞したこの記事は、解雇されたテキサスのセーフウェイ従業員の自殺から始まり、KKRが買収後に数百店舗を売却し、雇用を削減した経緯を詳細に記した。
カーライル・グループは、マイケル・ムーア監督の2003年の映画『華氏911』で大きく取り上げられた。この映画は、カーライル・グループが、同グループの元上級顧問であった大統領の父、ジョージ・H・W・ブッシュとの関係を通じて、米国政府の政策や契約に絶大な影響力を行使したことを示唆している。ムーア監督は、ビンラディン一家との関係にも言及している。映画では、カーライル・グループが軍事請負業者であるユナイテッド・ディフェンスを所有していたため、9月11日のテロから「利益を得た」と主張する作家ダン・ブライオディの言葉を引用しているが、同社が米国陸軍向けに開発した110億ドルのXM2001クルセイダー砲兵ロケットシステムは、ブッシュ政権によってキャンセルされた数少ない兵器システムの1つである。[ 115 ] [ 116 ]
その後数年間、取引規模と企業の知名度が上昇するにつれて、プライベートエクイティへの注目が高まった。ブラックストーン・グループに関わる一連の出来事、すなわち同社の新規株式公開とCEOの誕生日祝賀会の後、注目は著しく高まった。ウォール・ストリート・ジャーナルは、 2007年2月にブラックストーン・グループのスティーブ・シュワルツマンの60歳の誕生日祝賀会を取材し、その出来事を次のように描写した。[ 117 ]
アーモリーの入り口には、シュワルツマン氏の広大なパークアベニューのアパートを模した横断幕が掲げられていた。ブラスバンドと軍服を着た子供たちがゲストを迎え入れた。普段はリビングルームに飾られているシュワルツマン氏の巨大な肖像画が、この日のために運び込まれた。この催しの司会はコメディアンのマーティン・ショートが務めた。ロッド・スチュワートがパフォーマンスを披露した。作曲家のマーヴィン・ハムリッシュは『コーラスライン』から一曲を演奏した。歌手のパティ・ラベルは、アビシニアン・バプテスト教会の聖歌隊を率いてシュワルツマン氏についての歌を歌った。出席者の中にはコリン・パウエルやニューヨーク市長のマイケル・ブルームバーグもいた。メニューにはロブスター、ベイクド・アラスカ、2004年のメゾン・ルイ・ジャドのシャサーニュ・モンラッシェなど、高級ワインが並んだ。
シュワルツマンは、プライベートエクイティ業界の批判者とプライベートエクイティの投資家仲間の両方から激しい反発を受けた。この豪華なイベントは、バーニー・エバース（ワールドコム）やデニス・コズロウスキー（タイコ・インターナショナル）といった悪名高い経営者の行き過ぎた行為を多くの人に思い出させた。TPGキャピタルの創設者であるデビッド・ボンダーマンは、「我々は皆、少なくとも今までは非公開企業でありたいと思っていた。スティーブ・シュワルツマンの経歴がドル記号だらけでウェブサイトに掲載されたら、ロッド・スチュワートが好きでも、誰もその結果起こる騒動を好まないだろう」と述べた。[ 117 ] IPOが近づくにつれ、多くの下院議員や上院議員が株式公開を阻止し、プライベートエクイティ会社やそのパートナーに対する税金を引き上げようとする動きが見られた。これらの提案は、パーティーの贅沢さが一因であると多くの人が考えていた。[ 118 ]
デビッド・ルーベンスタインの懸念は、2007年にサービス従業員国際組合（SEIU）が、公開イベント、抗議活動、ビラ配布、ウェブキャンペーンを通じて、特に大手買収会社を標的としたプライベートエクイティ会社に対するキャンペーンを開始したことで裏付けられました。[ 119 ] [ 120 ] [ 121 ] 組合員は、多くの大手プライベートエクイティ幹部を標的にしました。[ 122 ]しかし、SEIUのキャンペーンは、最終的に2007年と2008年の信用危機ほど買収ブームを減速させる効果はありませんでした。
2008年、SEIUはプライベートエクイティ会社を直接攻撃することから、プライベートエクイティにおける政府系ファンドの役割を強調することに焦点を移した。SEIUはカリフォルニア州で、州機関（特にCalPERSとCalSTRS）が特定の政府系ファンドと関係のある企業に投資することを禁止する法案を推進した。[ 123 ] SEIUはキャリードインタレストの課税の扱いを批判しようと試みた。SEIUや他の批判者は、多くの裕福なプライベートエクイティ投資家は、プライベートエクイティ会社のポートフォリオ企業の多くの一般従業員よりも低い税率で税金を支払っている（彼らの収入の大部分は、プライベートエクイティファンドの投資による利益から受け取るキャリードインタレストから得られているため）と指摘している。[ 124 ]