評価（財務）

金融において、評価とは（潜在的な）投資、資産、証券の価値を決定するプロセスです。一般的に、割引キャッシュフロー評価、相対評価、条件付き請求権評価という3つのアプローチが採用されています。^[1]

評価は、資産（例えば、企業の株式や関連する権利などの市場性のある有価証券、事業体、特許、データ、商標などの無形資産への投資）または負債（企業が発行した債券など）に対して行うことができます。評価は主観的な作業であり、実際には、評価プロセス自体も問題の資産の価値に影響を与える可能性があります。

評価は、投資分析、資本予算、合併および買収取引、財務報告、適切な税負担を決定するための課税対象イベントなど、さまざまな理由で必要になる場合があります。ビジネス評価のコンテキストでは、さまざまな手法を使用して、第三者が特定の会社に支払う（仮想の）価格を決定します。一方、ポートフォリオ管理のコンテキストでは、アナリストが株式評価を使用して、予想収益と過去の収益と比較して株式が公正に評価される価格を決定し、関連する価格変動から利益を得ます。

資産や負債の価値を表す一般的な用語は、市場価値、公正価値、および本質的価値です。これらの用語の意味は異なります。たとえば、アナリストが株式の本質的価値が市場価格よりも高い（または低い）と考える場合、アナリストは「買い」（または「売り」）を推奨します。さらに、資産の本質的価値は個人的な意見に左右され、アナリストごとに異なる場合があります。国際評価基準には、共通の価値基準の定義と、あらゆる種類の資産を評価するための一般に認められた実務手順が含まれています。いずれにしても、評価自体は通常、次のアプローチの 1 つ以上を使用して行われます。^[2]

1. 絶対価値モデル (「本質的評価」) は、資産の予想される将来のキャッシュ フローの現在価値を決定します。これらのモデルには、割引キャッシュ フローモデルなどの複数期間モデルと、ゴードン モデルなどの単一期間モデル(実際には前者を「縮小」することが多い) の 2 つの一般的な形式があります。これらのモデルは、価格の観察ではなく数学に依存しています。金融の概要 § 割引キャッシュ フロー評価を参照してください。
2. 相対価値モデルは、収益、キャッシュフロー、帳簿価格、売上高などの共通変数に対する「比較可能な」資産の市場価格の観察に基づいて価値を決定します。この結果は、本質的評価を補完/再検討するためによく使用されます。財務の概要 § 相対評価を参照してください。
3. この場合のオプション価格設定モデルは、特定の貸借対照表項目、または資産自体がオプションのような特性を持つ場合に、その評価に使用されます。最初のタイプの例としては、ワラント、従業員ストックオプション、およびコール可能な債券などのオプションが組み込まれた投資が挙げられます。2番目のタイプは通常、リアルオプションです。ここで使用される最も一般的なオプション価格設定モデルは、ブラック・ショールズ・マートン・モデル、格子モデル、およびモンテカルロシミュレーションです。このアプローチは、価値が他の資産に左右されるという点で、条件付き請求権評価と呼ばれることもあります。 「金融の概要」の§「条件付き請求権評価」を参照してください。

金融では、評価分析は、税金評価、遺言と遺産、離婚 調停、ビジネス分析、基本的な簿記と会計など、多くの理由で必要です。物の価値は時間とともに変動するため、評価は会計四半期末や会計年度末などの特定の日付で行われます。または、ポートフォリオと関連する財務リスクを管理する目的で、この分またはこの日時点での資産または負債の現在の価値の時価評価の見積もりである場合もあります (たとえば、投資銀行や株式仲買人などの大手金融機関内)。

貸借対照表項目の中には、他の項目よりも評価がはるかに容易なものがあります。公開取引されている株式や債券は、価格が頻繁に公表され、すぐに入手できます。一方、評価が難しい資産もあります。たとえば、頻繁に公表される価格がない非公開企業などです。さらに、何らかの理論モデルに部分的に依存する価格を持つ金融商品は評価が難しく、評価リスクが生じます。たとえば、オプションは一般にブラック・ショールズ・モデルを使用して評価されますが、生命保険会社の負債は現在価値理論を使用して評価されます。のれんや知的財産などの無形の事業資産は、幅広い価値解釈が可能です。別の無形資産であるデータは、情報経済において価値ある資産としてますます認識されつつあります。^[3]

金融専門家が関心のある資産や負債の評価額を独自に見積もることは可能であり、慣例となっている。その計算にはさまざまな種類があり、株価純資産倍率、株価収益率、株価キャッシュフロー倍率、現在価値の計算に重点を置く企業分析や、信用格付け、デフォルトリスクの評価、リスクプレミアム、実質金利水準に重点を置く債券分析などがある。これらのアプローチはすべて、該当する場合は現在の株価や債券価格と信頼性を競う価値の見積りを作成するものと考えられ、市場参加者による売買につながる場合とつながらない場合がある。評価が合併や買収の目的で行われる場合、それぞれの企業は、通常は秘密保持契約を締結した上で、さらに詳細な財務情報を提供する。

評価には判断と仮定が必要です。

• 資産を評価する状況や目的は様々です（例えば、経営難の企業、税務目的、合併や買収、財務報告など）。こうした違いにより、評価方法や評価結果の解釈が異なります。
• すべての評価モデルと方法には限界がある（例：複雑さの度合い、観察の関連性、数学的形式）
• モデル入力は、必要な判断と異なる仮定により大幅に変化する可能性がある。

評価の利用者は、重要な情報、前提、制限が開示されることで恩恵を受けます。そうすれば、評価結果の信頼性の度合いを比較検討し、決定を下すことができます。

企業または企業の一部の持分は、合併や買収、証券の売却、課税対象イベントなど、さまざまな目的で評価される場合があります。評価が正しければ、評価は特定の市場需要に対応する企業の能力を反映するはずです。これは、将来のキャッシュフローを予測できる唯一の方法だからです。非上場企業の正確な評価は、その企業の過去の財務情報の信頼性に大きく依存します。公開企業の 財務諸表は、公認会計士（米国）、勅許公認会計士（ACCA）または勅許会計士（英国）、および勅許プロフェッショナル会計士（カナダ）によって監査され、政府の規制当局によって監督されます。一方、民間企業は、規制産業で事業を行っている場合を除き、政府の監督を受けないため、通常は財務諸表の監査を受ける必要はありません。さらに、民間企業の経営者は、利益、ひいては税金を最小限に抑えるように財務諸表を作成することがよくあります。一方、公開企業の経営者は、株価を上げるために利益を増やしたいと考える傾向があります。したがって、企業の過去の財務情報は正確ではない可能性があり、過大評価や過小評価につながる可能性があります。買収では、買い手が売り手の情報を確認するためにデューデリジェンスを実施することがよくあります。

一般に認められた会計原則(GAAP)に従って作成された財務諸表では、多くの資産が現在の市場価値ではなく、取得原価に基づいて表示されます。たとえば、企業の貸借対照表では、所有する土地の価値が、現在の市場価値ではなく、企業がその土地に支払った金額で表示されるのが一般的です。しかし、GAAP の要件では、企業は、売却目的で保有されている金融商品などの一部の資産については、取得原価ではなく公正価値 (通常は市場価値に近い) を表示する必要があります。企業が資産の一部を公正価値で表示する必要がある場合、このプロセスを「時価評価」と呼ぶ人もいます。しかし、財務諸表で資産価値を公正価値で報告すると、マネージャーは資産価値を上方に傾けて利益と株価を人為的に増やす十分な機会を得られます。マネージャーは、ボーナスを獲得するために利益を上方修正する動機があるかもしれません。マネージャーの偏見のリスクがあるにもかかわらず、株式投資家と債権者は、企業の資産の取得原価ではなく市場価値を知りたいと考えています。現在の価値の方が、意思決定を行うためのよりよい情報だからです。

一般的に、企業体を評価するには、類似企業分析、割引キャッシュフロー分析、および前例取引分析という 3 つの柱があります。企業評価の資格には、CBV協会が提供する Chartered Business Valuator (CBV)、米国鑑定士協会のASA および CEIV 、全米公認評価者およびアナリスト協会の CVA などがあります。

この方法では、資産の価値を、予想される将来のキャッシュフローに基づいて推定し、それを現在（つまり現在価値）に割り引きます。将来のお金を割り引くこの概念は、一般に貨幣の時間価値として知られています。たとえば、1 年後に満期を迎えて 1 ドルを支払う資産の価値は、現在では 1 ドル未満です。割引額は資本の機会費用に基づいており、パーセンテージまたは割引率として表されます。

金融理論では、機会費用の額は、ある種の投資のリスクとリターンの関係に基づいています。古典的な経済理論では、人々は合理的でリスクを嫌うとされています。 したがって、リスクを受け入れるインセンティブが必要です。 金融におけるインセンティブは、リスクの高い資産を購入した後の期待リターンが高いという形で現れます。 言い換えると、投資のリスクが高いほど、投資家がその投資から望むリターンも高くなります。 上記と同じ例を使用して、最初の投資機会が年間 5% の利息を支払い、元本と利息の支払いが政府によって保証されている国債であると仮定します。 または、2 番目の投資機会が中小企業が発行する債券であり、その債券も年間 5% の利息を支払います。 2 つの債券のどちらかを選択できる場合、事実上すべての投資家は中小企業の債券ではなく国債を購入するでしょう。なぜなら、最初の債券はリスクが低い一方で、リスクの高い 2 番目の債券と同じ金利を支払うからです。 この場合、投資家にはリスクの高い 2 番目の債券を購入するインセンティブがありません。さらに、投資家から資金を引き付けるために、2 番目の債券を発行する中小企業は、国債の 5% よりも高い金利を支払う必要があります。そうしないと、その債券を購入する投資家がいなくなり、企業は資金を調達できなくなります。しかし、5% を超える金利を支払うことを提案することで、企業は投資家にリスクの高い債券を購入するインセンティブを与えます。

割引キャッシュフロー法を用いた評価では、まず投資からの将来のキャッシュフローを見積もり、次にそれらのキャッシュフローのリスクと資本市場の金利を考慮した上で合理的な割引率を見積もります。次に、将来のキャッシュフローの現在価値を計算する計算を行います。

この方法は、市場で売却された類似企業 (「ガイドライン企業」と呼ばれる) の価格を観察することによって企業の価値を決定します。これらの売却は、株式または企業全体の売却である可能性があります。観察された価格は評価ベンチマークとして機能します。価格から、株価収益率や株価純資産倍率などの価格倍数を計算します。これらの 1 つ以上の比率が企業の評価に使用されます。たとえば、ガイドライン企業の平均株価収益率を対象企業の収益に適用して、その価値を推定します。

さまざまな価格倍率を計算できます。ほとんどは、企業の収益 (株価収益率) や帳簿価格 (株価純資産倍率) などの財務諸表の要素に基づいていますが、加入者あたりの価格など、他の要素に基づいて倍率を計算することもできます。

企業価値を見積もる 3 番目に一般的な方法は、企業の資産と負債に着目するものです。支払い能力のある企業は、最低限、事業を停止し、資産を売却し、債権者に支払うことができます。残った現金は、企業の最低価値となります。この方法は、純資産価値法または原価法として知られています。一般に、業績の良い企業の割引キャッシュ フローはこの最低価値を上回ります。ただし、多くの有形資産を所有する業績の悪い企業など、一部の企業は「生きているよりも死んでいるほうが価値がある」場合があります。この方法は、割引キャッシュ フロー分析が関係のない、異質な投資ポートフォリオや非営利団体を評価するためにも使用できます。通常使用される評価の前提は、資産の秩序ある清算ですが、一部の評価シナリオ (購入価格の配分など) では、減価償却後の新規再調達原価などの「使用中の」評価が暗示されます。この方法は、重要な無形資産がない場合、または会社が事業停止の結果として自主的に資産を清算している場合に最も適しています。

純資産価値法の代替アプローチは、超過利益法です。(この方法は、米国国税庁の 控訴および審査覚書34 ^{[詳細な説明が必要]}で最初に説明され、その後、歳入裁定 68-609 で改良されました。) 超過利益法では、鑑定人が有形資産の価値を特定し、それらの有形資産の適切な収益を見積もり、その収益を事業の総収益から差し引いて、無形資産から得られると推定される「超過」収益を残します。適切な資本化率が超過収益に適用され、それらの無形資産の価値が算出されます。その価値が有形資産と非営業資産の価値に加算され、その合計が事業全体の価値の見積もりになります。「クリーン サープラス会計」、「残余利益評価」を参照してください。

上で概説した評価方法は一般的なものであり、 対象となる事業の 独自の位置付けと特徴^{[4]に合わせて修正されます。 [5]ただし、以下のケースでは、}投資業界 内で より具体的な評価方法が開発されています ^[6]。これらのケースでは、他のケースよりもリアルオプション評価が適用される場合があります 。 ^[7] 「事業評価」の「オプション価格設定アプローチ」 を参照してください。

苦境に陥った企業、またはその他の「不良証券」への投資家は、(i)その後の潜在的可能性を反映した評価で事業を再構築する、または(ii)回復時に利益を得ることを目的とした投資戦略の一環として、企業またはその負債を割引価格で購入する、という 意図を持つ場合があります。

評価に先立ち、財務諸表はまず「企業の負債、資金調達コスト、経常収益をより適切に反映する」ように書き直される。[ ^8] ここで、運転資本、繰延資本支出、売上原価、非経常的な専門家報酬および費用、市場価格を上回るまたは下回るリース、民間企業の場合の超過給与、および特定の営業外収益/費用項目に調整が加えられる。^[9]

評価は、標準的な市場、収益、または資産ベースのアプローチのいずれかを使用して、このベースで行われます。多くの場合、これらは組み合わせて使用​​され、「三角測量」または（加重）平均が提供されます。特に上記の 2 番目のケースでは、会社はリアル オプション分析を使用して評価され、この標準値を補完（または場合によっては置き換え）します。ビジネス評価 § オプション価格設定アプローチとMerton モデルを参照してください。

必要に応じて、この結果にさまざまな調整が行われ、収益性やキャッシュフロー以外の企業の特性が反映されます。これらの調整では、割引につながる市場性の欠如、問題の株式に関する、コントロールプレミアムまたはコントロール不足による割引が考慮されます。評価外だが新しい所有者による貸借対照表項目も同様に認識されます。これには、余剰（または制限）現金、およびその他の非営業資産と負債が含まれます。

2015年初頭に500億ドルと評価されたUberなどのスタートアップ企業には、直近の投資家が投資した価格に基づいてポストマネーバリュエーションが割り当てられている。この価格は、投資家（主にベンチャーキャピタル企業）が企業の株式に支払う意思のある金額を反映している。これらの企業は株式市場に上場されておらず、評価は資産や利益ではなく、成功、成長、そして最終的には利益の可能性に基づいている。^[10] 多くのスタートアップ企業は、評価に寄与する可能性のある成長の可能性を示すために内部成長要因を使用している。スタートアップに資金を提供するプロの投資家は専門家だが、決して絶対確実ではない（ドットコムバブルを参照）。^[11] 割引キャッシュフローを使用した評価では、ここでのさまざまな考慮事項について説明している。

初期段階のスタートアップの評価は、実績が確立されていないため、より微妙な場合があります。一般的なアプローチの1つは比較評価を使用することですが、この方法は各スタートアップの独自性を考えると正確性が低下する可能性があります。^[12]一部の方法では、同じ市場内のさまざまな属性に基づいて、収益前のスタートアップの平均プレマネー評価を調整します。 ^[13]最近の市場取引から得られた特定の地域またはセクターの平均プレマネー評価も、参照ポイントとして役立ちます。^[14]シリーズAの資金調達ラウンドでは、スタートアップの典型的な評価額は1,000万ドルから1,500万ドルの間であると報告されています^[15]

評価モデルは、特許評価などの無形資産だけでなく、著作権、ソフトウェア、企業秘密、顧客関係の評価にも使用できます。 ^{[16]経済がますます情報化されるにつれて、別の無形資産で}あるデータを評価する ための新しい方法が必要であることが認識されています。

ここでの評価は、財務報告と知的財産取引の両方で必要になることが多い。また、アナリストが特許などの株式価値への増分貢献を推定しなければならない場合、上場企業と非上場企業の両方の証券分析にも欠かせないものとなっている（次の段落を参照）。ベンチマークとなる無形資産の売却はほとんど見られないため、これらの種類の資産は現在価値モデルを使用するか、問題の資産を再作成するコストを推定することによって評価されることが多い。場合によっては、 ^{[17] [18]}オプションベースの手法や意思決定ツリーが適用されることもある。方法に関係なく、このプロセスには多くの場合時間とコストがかかる。必要に応じて、株式市場は企業の無形資産価値の間接的な推定値を提供することができる。これは、時価総額と帳簿価額（有形資産のみを含む）の差、つまり実質的にはそののれんとして計算することができる。PVGOも参照。

上場株式に関しては、上記の手法はバイオテクノロジー、ライフサイエンス、製薬セクターで最も頻繁に適用されています ^{[19] [20] [21] [18]} （最大手のバイオテクノロジーおよび製薬企業の一覧を参照）。これらの企業は研究開発（R&D）や試験に携わっており、通常は完了までに何年もかかり、新製品が最終的に承認されない場合もあります^[18]（不確定価値権を参照）。 したがって、業界の専門家は上記の手法、特にrNPVを開発中の製品のパイプラインに適用し、同時に^{[16] 、}特許の期限切れによる既存の収益源への影響も推定します。相対評価の場合、^{[19]特殊な比率は、売上高に対する研究開発費の割合です。同様の分析は、}映画スタジオの評価に関する映画のオプションにも適用できます。

鉱業において、評価とは鉱業資産の価値または価値を決定するプロセスであり、上場鉱業企業とは異なります。鉱業評価は、IPO、公正意見、訴訟、合併および買収、および株主関連事項で必要になることがあります。鉱業プロジェクトまたは鉱業資産を評価する場合、公正市場価格が使用される価値基準です。一般的に、^{[22]この結果は、資産の}「埋蔵量」 （問題の鉱床の推定サイズと品位）と、これを採掘する複雑さとコストの 関数になります。^{[23] [24]}

トロント証券取引所で一般的に採用されているCIMValは、鉱業プロジェクトの評価の「標準」として広く認識されています。(CIMVal:カナダ鉱業冶金石油鉱物資産評価 協会^[25] )オーストラリアではVALMIN、南アフリカではSAMVALです。これらの標準では、鉱業資産またはプロジェクトの開発段階に応じて、コストアプローチ、市場アプローチ、収益アプローチの使用を強調しています。詳細な議論と背景については^[26]を参照してください。リアルオプション分析 ^{[27] [28]}は、開始時からさまざまなシナリオでプロジェクトを評価する必要がある場合に使用される ことがあります ^{[22] [26] [27]} 。

上場鉱山会社（およびその他の資源会社）の分析も専門的であり、^[23] 評価には会社全体の資産、事業モデル、主要な市場要因を十分に理解することが必要であり、^[29]株式市場の そのセクターを理解することも必要である。^[23] 後者に関しては、通常、規模と財務能力に基づいて区別されます。鉱業 § 企業分類を参照してください。

• 通常、資産が 1 つしかない「ジュニア」鉱山株の価格は、初期段階では実現可能性調査の結果に連動しますが、その後は、主に上記の手法を適用して、その鉱山の実現可能性と価値に応じて価格が決まります。
• 一方、「メジャー」には多数の資産があり、1 つの鉱床の内容が株価に与える影響は限定的です。これは、多様化、資金調達へのアクセス、および株価にのれんが内在するためです。通常、エクスポージャーは、個々の資産よりも、ポートフォリオ内の各鉱物の市場価値に大きく影響します。

金融サービス企業の評価には、主に2つの困難がある 。 ^{[30] [31] [32] [33]} 1つ目は、設備投資、運転資本、負債が明確に定義されていないため、金融サービス企業へのキャッシュフローを簡単に見積もることができないことだ。「金融サービス企業にとって負債は、資本源というよりも原材料に近い。結果として、資本コストや企業価値という概念は無意味になる可能性がある。」 ^[30] （金融企業と非金融企業のリスク管理に関する関連議論を参照）。2つ目は、これらの企業が高度に規制された環境下で運営されており、評価の前提（およびモデル出力）には、少なくとも「境界」として規制上の制限を組み込む必要があることだ。^[33]

DCF法による評価では、フリーキャッシュフロー（純利益から規制資本への再投資を差し引いたもの）または超過収益を株主資本コストで割り引くことで、負債を評価から「除外」します。^[34]配当ベースの評価がよく使用されます。これは、 EBITDAから設備投資と運転資本を差し引いたものを、負債コストを組み込んだ加重平均資本コストで割り引く、より一般的な企業へのフリーキャッシュフローの割り引き方法とは対照的です。

同様に、マルチプルベースの評価では、EV/EBITDAよりも株価収益率が好まれます。ここでは、投資間およびサブセクター内の比較に使用される業界固有の尺度もあります。これは、時価総額 (またはその他の適切な結果) で標準化され、規制の違いが認識されると、次のようになります。

• 保険会社：エンベディッドバリューと保険数理準備金
• 銀行部門：純金利マージンと信用損失引当金
• 資産運用会社および投資管理会社：運用資産
• 投資銀行：有形帳簿価額に対する価格と有形株主資本利益率。

証券評価の誤記は、意図的な詐欺的な価格設定の誤りにより、証券に割り当てられた価値が証券の実際の価値を反映していない場合に発生します。^{[35] [36] [37]}

誤った表示は、トレーダーが管理する証券ポートフォリオ内の証券の価値（証券の純資産価値、つまりNAV）について投資家やファンドの幹部に誤解を招き、その結果、パフォーマンスを誤って伝えることになります。^{[38] [39] [40]}

不正トレーダーが誤ったマーキングを行うと、勤務先の金融会社からより高いボーナスを受け取ることができる。ボーナスは、彼が管理している証券ポートフォリオのパフォーマンスに基づいて計算される。^{[38] [39]}

• 評価（曖昧さ回避）
• 資産価格インフレ
• 事業評価
• 事業評価基準
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• 減価償却
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  • 裁定価格理論
  • ブラック・ショールズ（オプションの場合）
  • リアルオプション評価のためのファジーペイオフ法
  • 単一インデックスモデル
  • マルコフスイッチングマルチフラクタル
  • 多因子モデル