証券化

証券化とは、住宅ローン、商業用住宅ローン、自動車ローン、クレジットカード債務（または債権を生み出すその他の非債務資産）などのさまざまな種類の契約債務をプールし、関連するキャッシュフローを証券として第三者の投資家に販売する金融慣行であり、債券、パススルー証券、債務担保証券（CDO）と呼ばれることがあります。^{[1]投資家は、基礎となる債務から回収され、新しい資金調達の資本構成を通じて再分配される元本と利息のキャッシュフローから返済されます。住宅ローン債権を裏付けとする証券は}住宅ローン担保証券（MBS） と呼ばれ、他の種類の債権を裏付けとする証券は資産担保証券（ABS）と呼ばれます。

証券化資産プールの細分化により、個々の借り手の信用リスクを軽減することができます。一般的な企業債務とは異なり、証券化債務の信用品質は、時間と構造に依存するボラティリティの変化により非定常です。取引が適切に構成され、プールが期待どおりに機能する場合、構造化債務のすべてのトランシェの信用リスクは改善されます。不適切に構成されている場合、影響を受けるトランシェは劇的な信用の悪化と損失を経験する可能性があります。^[2]

証券化は18世紀後半に始まって以来、2008年第2四半期の時点で米国で推定10兆2400億ドル、欧州で推定2兆2500億ドルの未償還残高にまで発展してきた。2007年のABS発行額は米国で3兆4550億ドル、欧州で6520億ドルに達した。^[3] WBS（Whole Business Securitization）契約は1990年代に英国で初めて登場し、破綻した企業の上位債権者が事実上企業を支配する権利を得るという連邦のさまざまな法制度で一般的になった。 ^[4]

オリジネーターは、取引に関係する資産を最初に所有します。これは通常、資本の調達、負債の再編成、またはその他の方法で財務の調整を検討している企業です (ただし、その後の証券化を目的として、市場性のある負債 (消費者向けまたはその他の負債) を生み出すために特別に設立された事業も含まれます)。従来のコーポレートファイナンスの概念では、このような企業が新しい資本を調達するには、ローン、債券の発行、または株式の発行の 3 つのオプションがあります。ただし、株式の発行は会社の所有権と管理権を希薄化しますが、ローンまたは債券による資金調達は、会社の信用格付けとそれに伴う金利の上昇により、法外に高額になることがよくあります。

会社の中で継続的に収益を生み出している部分は、会社全体よりもはるかに高い信用格付けを持つ場合があります。たとえば、リース会社が名目価値 1,000 万ドルのリースを提供し、今後 5 年間でこれらからキャッシュ フローを受け取るとします。リースの早期返済を要求することはできないため、必要な場合に早期に資金を回収することはできません。リースからのキャッシュ フローの権利を他の誰かに売却できれば、その収入源を今日一括払いにすることができます (つまり、将来のキャッシュ フローの現在価値を今日受け取ることになります)。オリジネーターが銀行または自己資本比率要件を満たす必要があるその他の組織である場合、資産を購入するために別の会社が設立されるため、構造は通常より複雑になります。

適度に大規模な資産ポートフォリオが「プール」され、「特別目的会社」または「SPV」（発行者）に移管されます。SPV は、資産に資金を提供する特定の目的のために設立された非課税会社または信託です。資産が発行者に移管されると、通常はオリジネーターに請求権はありません。発行者は「倒産隔離」されており、オリジネーターが倒産しても、発行者の資産はオリジネーターの債権者に分配されません。これを実現するために、発行者の管理文書では、証券の発行を完了するために必要な活動のみに制限されています。多くの発行者は、通常「孤立」しています。クレジットカード債務など、ポートフォリオが常に変化する売掛金プールで構成される特定の資産の場合、SPV に有利な信託が、従来の譲渡による移転の代わりに宣言される場合があります（以下のマスター トラスト構造の概要を参照）。

会計基準では、このような譲渡が真の売却、資金調達、部分的売却、または一部売却と一部資金調達のいずれに該当するかが規定されています。^[5]真の売却の場合、オリジネーターは譲渡された資産を貸借対照表から削除することが許可されています。資金調達の場合、資産はオリジネーターの財産のままとみなされます。^{[6]米国の会計基準では、オリジネーターは発行者から}独立した立場をとることで売却を達成し、その場合、発行者は「適格特別目的事業体」または「qSPE」に分類されます。

これらの構造上の問題のため、オリジネーターは通常、取引の構造を設定する際に 投資銀行(アレンジャー) の支援を必要とします。

オリジネーターから資産を購入できるようにするため、発行元 SPV は購入資金を調達するために取引可能な証券を発行します。投資家は、私募 (機関投資家を対象とする) または公開市場で証券を購入します。証券のパフォーマンスは、資産のパフォーマンスに直接リンクされます。信用格付け機関は、発行された証券を格付けして、発生する負債に関する外部の視点を提供し、投資家が情報に基づいた意思決定を行うのに役立ちます。

静的資産の取引では、預託者は裏付けとなる担保を集め、証券の構成を支援し、金融市場と協力して証券を投資家に販売します。預託者は、規制 ABの下でさらに重要な役割を担っています。預託者は通常、発行体の受益権を 100% 所有し、通常は取引を開始する親会社または親会社の 100% 所有子会社です。管理 (取引) 資産の取引では、資産運用会社が裏付けとなる担保を集め、証券の構成を支援し、金融市場と協力して証券を投資家に販売します。

一部の取引には、資産、元本、利息の支払いに対する保証または部分的な保証を手数料で提供する 第三者保証人が含まれる場合があります。

証券は、通貨ペッグ制度の下で固定金利または変動金利で発行される。固定金利 ABS は、社債や短期国債と同様に、発行時に「クーポン」（金利）を設定する。変動金利証券は、変動市場の償却資産と非償却資産の両方によって裏付けられる場合がある。固定金利証券とは対照的に、「フローター」の金利は、米国財務省金利、またはより一般的にはロンドン銀行間取引金利(LIBOR) などの指定インデックスに従って定期的に上下に調整される。変動金利は通常、インデックスの変動と、追加リスクをカバーするための追加の固定マージンを反映している。^[7]

担保のない従来の社債とは異なり、証券化で発行される証券は「信用補完」されており、その信用品質は発行者の無担保債務または原資産プールよりも高くなっています。これにより、投資家が権利のあるキャッシュフローを受け取る可能性が高まり、証券の信用格付けが発行者よりも高くなります。一部の証券化では、保証債や親会社保証など、第三者が提供する外部信用補完が使用されています(ただし、これにより利益相反が発生する可能性があります)。

発行された証券は多くの場合、トランシェに分割されるか、さまざまな劣後度に分類されます。各トランシェには、異なるレベルの信用保護またはリスクエクスポージャーがあります。通常、シニア（「A」）クラスの証券と、1つ以上のジュニア劣後（「B」、「C」など）クラスがあり、「A」クラスの保護層として機能します。シニアクラスは、SPVが受け取る現金に対する最初の請求権を持ち、よりジュニアなクラスは、よりシニアなクラスが返済された後にのみ返済を受け取り始めます。クラス間のカスケード効果のため、この取り決めは、キャッシュフローウォーターフォールと呼ばれることがよくあります。^[8]原資産プールが証券の支払いに不十分になった場合（たとえば、ローン債権ポートフォリオ内のローンがデフォルトした場合）、損失は最初に劣後トランシェによって吸収され、損失が劣後トランシェの全額を超えるまで、上位レベルのトランシェは影響を受けません。上位証券はAAAまたはAA格付けとなり、リスクが低いことを示しているが、信用力の低い劣後クラスはより低い信用格付けとなり、リスクが高いことを示している。^[7]

最もジュニアなクラス (多くの場合、エクイティ クラスと呼ばれる) は、支払いリスクに最もさらされます。場合によっては、これは、潜在的な利益フローとしてオリジネーターによって保持される特殊なタイプの手段です。場合によっては、エクイティ クラスはクーポン (固定または変動) を受け取らず、他のすべてのクラスが支払われた後の残余キャッシュ フロー (ある場合) のみを受け取ります。

早期返済を原資産に吸収する特別なクラスが存在する場合もあります。これは、原資産が住宅ローンである場合によく発生します。住宅ローンは、本質的には、不動産が売却されるたびに返済されます。早期返済はすべてこのクラスに引き継がれるため、他の投資家はより予測可能なキャッシュフローを得ることができます。

原資産が住宅ローンやローンである場合、元金と利息の受取額は簡単に割り当てて一致させることができるため、通常は 2 つの別々の「ウォーターフォール」があります。しかし、資産が賃貸取引などの収益ベースの取引である場合、収益を収益と元金返済の間で簡単に分類することはできません。この場合、すべての収益は、債券のキャッシュ フローの支払期日が来たときに、そのキャッシュ フローの支払いに使用されます。

信用補完は、証券の約束されたキャッシュフローに対する保護を増減することで信用リスクに影響を及ぼします。保護を増すと証券の格付けが上がり、保護を減じると異なるリスクを持つ新しい証券が生まれ、こうした差別化された保護によって証券の魅力が高まります。

従属関係に加えて、信用は次のような方法で強化される可能性がある。^[6]

• 準備金またはスプレッド口座。元本および利息の支払い、貸倒償却、その他の手数料などの費用を支払った後に残った資金が蓄積され、SPE の費用が収入を上回った場合に使用できます。
• 第三者保険、または証券の元本および利息の支払いの保証。
• 過剰担保。通常は、金融収入を使用して、対応する担保部分の元本が回収される前に、一部の証券の元本を返済します。
• 現金資金または現金担保口座。通常、売り手自身の資金、または約束されたキャッシュフローの不足分を補うために使用できる第三者からの借入金から購入された短期の高格付け投資で構成されます。
• 第三者の信用状または企業保証。
• ローンのバックアップサービス業者。
• プールの割引売掛金。

サービス提供者は、構造化金融取引の核心である支払いを回収し、資産を監視します。サービス提供者はオリジネーターと非常によく似た専門知識を必要とし、ローンの返済が特別目的会社に確実に支払われることを望むため、サービス提供者はオリジネーターを兼ねることがよくあります。

サービサーは回収方針をコントロールし、回収された収益、貸倒償却、ローン回収額に影響を与えるため、投資家へのキャッシュフローに大きな影響を与えることができます。支払いと経費を差し引いた残りの収入は通常、準備金またはスプレッド口座にある程度蓄積され、それ以上の超過分は売り手に返還されます。債券格付け機関は、担保プールのパフォーマンス、信用補完、および債務不履行の可能性に基づいて、資産担保証券の格付けを公表します。^[6]

発行体が信託として構成されている場合、受託者は発行体が保有する資産のゲートキーパーとして取引の重要な部分を担います。受託者は、通常はオリジネーターが 100% 所有する SPV の一部ですが、資産と資産所有者 (通常は投資家) を保護する 受託者責任を負います。

社債とは異なり、ほとんどの証券化商品は償還型であり、つまり、借入元金は、ローンの満期時に一括で返済されるのではなく、指定されたローン期間にわたって徐々に返済される。完全償還型証券化商品は通常、住宅ローン、自動車ローン、学生ローンなどの完全償還型資産によって担保されている。完全償還型ABSでは、繰上返済の不確実性が重要な懸念事項である。繰上返済の可能な率は原資産プールの種類によって大きく異なるため、一般的な繰上返済活動を定義しようと多くの繰上返済モデルが開発されてきた。PSA繰上返済モデルはよく知られた例である。^{[7] [9]}

管理された償却構造は、原資産が非償却性であっても、投資家に予測可能な返済スケジュールを提供することができます。これらの証券化は、利息の支払いのみが行われる所定の「回転期間」の後、通常 1 年以内に、一連の定められた定期的な支払いで投資家に元本を返還しようとします。早期償却イベントは、債務が早期に償還されるリスクです。^[7]

一方、一括償還型またはスラグ償還型は、元本を一括で投資家に返済する。最も一般的な一括償還型はソフト・ブレットと呼ばれ、最終一括償還が予定満期日に支払われる保証はないが、こうした証券化の大部分は期日通りに支払われる。2つ目の一括償還型はハード・ブレットであり、予定満期日に元本が支払われることを保証する。ハード・ブレット型は、投資家がソフト・ブレット型に抵抗がなく、保証と引き換えにハード・ブレット型証券の低い利回りを受け入れることに抵抗があるという2つの理由から、あまり一般的ではない。^[7]

証券化は、多くの場合、満期日に基づいて順次返済されるシーケンシャルペイ債券として構成されます。つまり、平均存続期間が1年である最初のトランシェは、償還されるまですべての元本の支払いを受け取り、次に2番目のトランシェが元本の受け取りを開始し、以下同様に続きます。 [7]比例配分債券構造では、証券の存続期間を通じて各トランシェに元本の比例配分が支払われます。 [ ^{7 ]}

一部のオリジネーター（住宅ローンなど）は、オリジネーションと証券化に関連する手数料から利益を得ることに熱中し、創出した資産の長期的リスクを無視して、信用の質よりもローンの量を優先してきました。他のオリジネーターは、リスクの高いローンが買戻し要求の対象になったり、不適切にオリジネーションされたローンが訴訟につながったりした場合の評判の損失と追加費用を認識し、信用の質にもっと注意を払っています。^[要出典]

マスター トラストは、回転式クレジットカード残高の処理に特に適した SPV の一種で、さまざまな証券をさまざまなタイミングで処理できる柔軟性を備えています。一般的なマスター トラスト取引では、クレジットカード売掛金のオリジネーターがそれらの売掛金のプールをトラストに譲渡し、その後、トラストはこれらの売掛金を裏付けとする証券を発行します。多くの場合、トラストによって発行されるトランシェ証券はすべて 1 セットの売掛金に基づいています。この取引の後、通常、オリジネーターは売掛金 (この場合はクレジットカード) のサービスを継続します。

マスター トラストには、特にさまざまなリスクが伴います。1 つのリスクは、投資家に約束されたキャッシュ フローのタイミングが、売掛金の支払いのタイミングと異なる可能性があることです。たとえば、クレジットカード担保証券の満期は最長 10 年ですが、クレジットカード担保売掛金は通常、それよりはるかに早く返済されます。この問題を解決するために、これらの証券には通常、回転期間、積立期間、償却期間があります。これら 3 つの期間はすべて、売掛金の過去の経験に基づいています。回転期間中、クレジットカード残高で受け取った元金支払いは、追加の売掛金の購入に使用されます。積立期間中、これらの支払いは別の口座に積立されます。償却期間中、新しい支払いは投資家に渡されます。

2 つ目のリスクは、投資家の利益と売り手の利益の合計がクレジットカードによって発生した売掛金に限定されているものの、売り手 (オリジネーター) が口座を所有していることです。これにより、売り手が口座の条件を管理する方法に問題が生じる可能性があります。通常、この問題を解決するために、投資家と潜在的な売掛金を保護するための文言が証券化に盛り込まれます。

3つ目のリスクは、売掛金の支払いによってプール残高が減り、投資家の利子総額が担保不足になる可能性があることです。これを防ぐために、売り手の利子の最低額が定められていることが多く、利子が減ると早期償還イベントが発生します。^[6]

2000年、シティバンクはクレジットカード担保証券の新しい構造である発行信託を導入しました。この構造には、マスター信託が時々持つ、発行された証券シリーズごとに上位トランシェと下位トランシェの両方を持つことを要求する制限がありません。発行信託には他にも利点があります。上位/下位証券の発行に柔軟性があり、年金基金が発行した投資適格証券に投資できるため需要が高まり、証券発行コストを大幅に削減できます。これらの問題により、発行信託は現在、クレジットカード担保証券の主要発行者が使用する主要な構造となっています。^[6]

グランター・トラストは、自動車担保証券やREMIC（不動産抵当投資証券）でよく使用されます。グランター・トラストは、証券化の初期に使用されていたパススルー・トラストと非常によく似ています。オリジネーターはローンをまとめてグランター・トラストに売却し、グランター・トラストはこれらのローンを担保とする証券を発行します。ローンの元金と利息は、経費を差し引いた後、比例配分方式で証券保有者に渡されます。^[10]

オーナー トラストでは、受け取った元本と利息を、発行された証券の異なるクラスに割り当てる柔軟性が高まります。オーナー トラストでは、劣後証券の利息と元本の両方を、優先証券の支払いに使用できます。このため、オーナー トラストは、発行された証券の満期、リスク、およびリターン プロファイルを投資家のニーズに合わせて調整できます。通常、経費を差し引いた残りの収入は、指定されたレベルまで準備金口座に保持され、その後、すべての収入は売り手に返還されます。オーナー トラストでは、超過準備金と超過金融収入を使用して元本よりも先に証券を前払いすることで、過剰担保によって信用リスクを軽減し、他のクラスにより多くの担保を残すことができます。

資金調達コストの削減: 証券化により、BB 格付けだが AAA 相当のキャッシュフローを持つ企業は、おそらく AAA の金利で借り入れることができる。これがキャッシュフローを証券化する最大の理由であり、借入コストに多大な影響を与える可能性がある。BB 格付けの債務と AAA 格付けの債務の差は、数百ベーシスポイントになることがある。たとえば、ムーディーズは 2002 年 1 月にフォード モーター クレジットの格付けを引き下げたが、フォード モーター クレジットが 2002 年 1 月と 2002 年 4 月に発行した自動車担保シニア証券は、裏付けとなる担保の強さとその他の信用補完により、引き続き AAA 格付けとなっている。^[6]

資産と負債のミスマッチを減らす：「証券化は、選択された構造に応じて、期間と価格設定基準の両方の点で資金調達のエクスポージャーを排除することで、完全にマッチした資金調達を提供することができます。」^[11]基本的に、ほとんどの銀行や金融会社では、負債帳簿または資金調達は借入金によるものです。これには多くの場合、高いコストがかかります。証券化により、そのような銀行や金融会社は自己資金による資産帳簿を作成できます。

資本要件の低減：法律、規制、その他の理由により、一部の企業ではレバレッジの許容範囲が制限されています。会計上は売却とみなされる資産の一部を証券化することで、これらの企業は資産の「収益力」を維持しながら、バランスシートから資産を取り除くことができます。^[10]

利益の固定: 特定の事業ブロックでは、総利益はまだ発生しておらず、不確実なままです。ブロックが証券化されると、その会社の利益レベルが固定され、利益が発生しないリスク、または超過利益のメリットが引き継がれます。

リスクの移転(信用、流動性、前払い、再投資、資産の集中): 証券化により、リスクを負いたくない事業体から、負いたい事業体へリスクを移転することが可能になります。この良い例として、大災害債とエンターテインメント証券化が挙げられます。同様に、事業ブロックを証券化することで (それによって利益の一定程度が確保される)、企業は実質的にバランスを解放し、より収益性の高い事業を展開できるようになります。

オフバランスシート:これまで、多くの種類のデリバティブは「オフバランスシート」と呼ばれてきました。この用語は、デリバティブの使用がバランスシートに影響を与えないことを意味します。国際的にさまざまな会計基準に違いはありますが、バランスシート上でデリバティブを公正価値で記録することが求められる傾向が一般的になっています。また、デリバティブが原資産または負債に対するヘッジとして使用されている場合、ヘッジ対象の商品の損益が原資産および負債と同様の基準で損益計算書に認識されるように会計調整が必要であるという、一般に受け入れられている原則もあります。特定のクレジットデリバティブ商品、特にクレジットデフォルトスワップには、現在、ほぼ普遍的に受け入れられている市場標準の文書があります。クレジットデフォルトスワップの場合、この文書は、バランスシート上でのデリバティブの取り扱い方に関する文書を長年にわたって提供してきた 国際スワップデリバティブ協会(ISDA) によって策定されました。

収益: 証券化により、企業に実質的な追加がなくても収益の急増を記録することができます。証券化が行われると、多くの場合、オリジネーター (親会社) と SPE の間で「真の売却」が行われます。この売却は、原資産の市場価値に基づいて行われなければならず、「真の売却」が成立しません。したがって、この売却は親会社の貸借対照表に反映され、その四半期の収益が売却額だけ増加します。これはいかなる点でも違法ではありませんが、親会社の真の収益を歪めます。

許容性: 将来のキャッシュフローは会社の口座に全額計上されない可能性があります (たとえば、生命保険会社は、規制上の貸借対照表で将来の余剰金が常に全額計上されるとは限りません)。証券化により、許容される将来の余剰金フローが実質的に許容される即時の現金資産に変換されます。

流動性: 将来のキャッシュフローは、現在使用できない貸借対照表項目に過ぎない可能性がありますが、帳簿が証券化されると、現金は即時の使用または投資に使用できるようになります。これにより、より良いレートでの再投資帳簿も作成されます。

ポートフォリオの品質が低下する可能性があります: たとえば、AAA リスクが証券化されると、残留リスクの品質が大幅に低下します。

コスト: 証券化には、管理費、システム費、弁護士費用、引受手数料、格付け手数料、継続的な管理費などがかかるため、コストがかかります。証券化では、特に非定型的な証券化の場合は、予期しないコストに対する引当金が不可欠です。

規模の制限: 証券化には大規模な構造化が必要になることが多く、そのため中小規模の取引ではコスト効率が良くない場合があります。

リスク: 証券化は構造化された取引であるため、額面構造だけでなく、特に一部のストリップが保持されている構造の場合、前払いなどの減損や信用損失のリスクにさらされる信用補完が含まれる場合があります。

より高い収益率を獲得できる可能性（リスク調整後ベース）

特定の高品質資産プールに投資する機会: たとえば、企業に高い格付けを求める要件が厳しいため、高格付けの企業は不足しています。しかし、証券化により、AAA、AA、または A 格付けの債券を大量に発行することができ、リスクを嫌う機関投資家、または高格付けの資産のみに投資する必要がある投資家は、より広範な投資オプションにアクセスできます。

ポートフォリオの 多様化: 証券化によっては、ヘッジファンドやその他の機関投資家は、証券化を通じて発行された債券が他の債券や証券と相関しない可能性があるため、証券化を通じて発行された債券への投資を好む傾向があります。

親会社からの信用リスクの分離: 証券化される資産は (少なくとも理論上は) 元の会社の資産から分離されているため、証券化では、基礎となるリスクが異なるため、証券化が「親会社」よりも高い信用格付けを受ける可能性があります。たとえば、小規模な銀行は、顧客への住宅ローンよりもリスクが高いと見なされる場合があります。住宅ローンが銀行に残っていた場合、借り手は実質的に高い利息を支払うことになります (または、銀行が債権者に高い利息を支払うことになり、収益が減少する可能性も同じくらいあります)。

流動性リスク

信用/デフォルト：デフォルトリスクは、借り手が期限通りに利息支払い義務を履行できないこととして一般的に認められている。^[12] ABSの場合、デフォルトは、原担保の維持義務が目論見書に詳述されているように十分に履行されない場合に発生する可能性がある。特定の証券のデフォルトリスクの重要な指標は、その信用格付けである。ABS内の異なるトランシェは異なる格付けを受けており、ほとんどの発行物の上位クラスは最高の格付けを受け、下位クラスはそれに応じて低い信用格付けを受けている。^[7]リバースモーゲージや学生ローンを含むほぼすべての住宅ローンは現在政府によって保証されており、資産が大幅に過剰にインフレした場合でも、納税者がこれらのローンの不良債権の責任を負うことになる。言い換えれば、過剰支出や納税者に対する負債に制限や制限はない。

しかし、2007年から2008年にかけての信用危機により、証券化プロセスの潜在的な欠陥が明らかになりました。融資元は融資に対して残余リスクを負わない一方で、融資の発行と証券化に対して多額の手数料を徴収しており、これが引受基準の改善を促すことにはなりませんでした。

イベントリスク

前払い/再投資/早期償還: リボルビングABSの大部分は、ある程度の早期償還リスクにさらされています。このリスクは、特定の早期償還イベントまたは支払いイベントによって証券が早期に返済されることに起因します。通常、支払いイベントには、裏付けとなる借り手からの支払い不足、超過スプレッド不足、裏付けとなるローンのデフォルト率が特定のレベルを超えて上昇、信用補完が特定のレベルを下回る減少、スポンサーまたはサービス提供者の破産が含まれます。^[7]

通貨金利の変動: すべての固定利付証券と同様に、固定利付ABSの価格は金利の変化に応じて変動します。金利の変動は、固定利付証券よりも変動利付ABSの価格にあまり影響しません。これは、ABSの金利が調整される指標が経済の金利の変化を反映するためです。さらに、金利の変化は、一部のタイプのABSを裏付ける基礎ローンの前払い率に影響を与える可能性があり、これが利回りに影響を与える可能性があります。住宅ローンは金利の変化に最も敏感である傾向がありますが、自動車ローン、学生ローン、クレジットカードは一般的に金利の影響を受けにくいです。^[7]

契約上の合意

モラルハザード: 投資家は通常、証券化の原資産の価格設定を取引マネージャーに頼っています。マネージャーがパフォーマンスに基づいて手数料を稼ぐ場合、ポートフォリオ資産の価格を値上げする誘惑に駆られる可能性があります。マネージャーが取引の超過スプレッドに対して請求権を持っている場合、シニア債券保有者との利益相反も発生する可能性があります。^[13]

サービス提供者リスク：サービス提供者が支払不能になった場合、支払いの送金または回収が遅れたり、減少したりする可能性があります。このリスクは、取引にバックアップサービス提供者が関与することで軽減されます。^[7]

アメリカにおける住宅ローン担保証券の初期の例としては、19世紀半ばの農業鉄道抵当債があり、1857年恐慌の一因となった。^[14]

1970年2月、米国住宅都市開発省は最初の近代的な住宅ローン担保証券を創設した。全米住宅抵当公庫（GNMAまたはジニーメイ）は住宅ローンのポートフォリオを担保にした証券を販売した。^[15]

非住宅ローン資産の証券化を促進するため、企業は民間の信用補完を代用した。まず、資産プールを過剰担保し、その後すぐに第三者および構造的補完を改善した。1985年、住宅ローン市場で開発された証券化技術が、非住宅ローン資産である自動車ローンに初めて適用された。資産プールの規模では住宅ローンに次ぐ自動車ローンは、ストラクチャードファイナンスによく適合した。自動車ローンの満期は住宅ローンよりもかなり短いため、キャッシュフローのタイミングがより予測可能であり、パフォーマンスの統計的履歴が長いため、投資家は安心できた。^[16]

この初期の自動車ローン取引は、マリン・ミッドランド銀行が開始し、1985年に自動車債権信託証書（CARS、1985-1）によって証券化された6,000万ドル（2023年には約1億4,400万ドル）の証券化でした。^[17]

銀行による最初の大規模なクレジットカード売却は、1986年に5000万ドル（2023年には約1億1800万ドル）相当の未回収の銀行カードローンの私募で市場に登場しました。この取引は、利回りが十分に高ければ、ローンプールは住宅ローン市場よりも高い損失と管理コストを伴って資産売却を支えることができることを投資家に示しました。このタイプの売却では、売り手が遡及権を提供する契約上の義務がないため、銀行は会計上および規制上の目的で売却扱いを受けることができ（バランスシートと資本の制約が緩和される）、同時にオリジネーション手数料とサービス手数料を保持することができました。この最初の取引が成功した後、投資家はクレジットカード債権を担保として受け入れるようになり、銀行はキャッシュフローを正常化する構造を開発しました。^[16]

1990年代に民間取引が始まった証券化技術は、生命保険や大災害保険を含む再保険市場の多くの分野に応用されました。この活動は、ハリケーン・カトリーナと規制XXXによって引き起こされた基礎市場の混乱の後、2006年に発行額が約150億ドル（2023年には約218億ドル）にまで成長しました。代替リスク移転の幅広い分野における主要な活動分野には、大災害債、生命保険証券化、再保険サイドカーなどがあります。

最初の公的コミュニティ証券化再投資法（CRA）ローンは1997年に開始されました。CRAローンは低所得および中所得の借り手と地域を対象としたローンです。^[18]

米国債券市場協会の推計によると、 2004年末の米国における総未償還額^{[要確認]は1.8兆ドル（2023年には約2.78兆ドル）だった。この額は、米国の}債券市場債務総額（23.6兆ドル）の約8％、住宅ローン関連債務（5.5兆ドル）の約33％、企業債務（4.7兆ドル）の約39％にあたる。名目上、過去10年間（1995～2004年）のABS ^[要確認]未償還額は年間約19％増加し、住宅ローン関連債務と企業債務はそれぞれ約9％増加した。資産担保証券の公募総発行額は好調で、長年にわたり新記録を更新した。2004年の発行額は過去最高の約0.9兆ドルだった。^[6]

2004年末時点で、この市場の主要セクターは、クレジットカード担保証券（21％）、住宅担保証券（25％）、自動車担保証券（13％）、債務担保証券（15％）であった。その他の市場セグメントとしては、学生ローン担保証券（6％）、機器リース（4％）、プレハブ住宅（2％）、中小企業向けローン（コンビニエンスストアやガソリンスタンド向けローンなど）、航空機リースなどがあった。^[6]

現代の証券化は、英国の住宅ローン・マスター・トラスト（米国のクレジットカードから取り入れた概念）、保険担保取引（保険証券化の第一人者エマニュエル・イサンシューが実施したものなど）、あるいはさらに難解な資産クラス（宝くじ債権の証券化など）など、資産クラス全体にわたって導入された革新的な構造のおかげで、1990年代後半から2000年代初頭にかけて始まりました。

サブプライム住宅ローン危機によって引き起こされた信用収縮の結果、2008年の米国における証券化ローンを裏付けとする債券市場は、連邦政府の支援を受けた機関が保証する債券を除いて非常に弱かった。その結果、住宅ローン、学生ローン、自動車ローン、商業用住宅ローンなど、以前に証券化されていたローンの金利が上昇した。^[19]

最近、3大格付け機関による証券化商品の格付けに起因する訴訟がいくつか起こっています。2009年7月、米国最大の公的年金基金は、3大格付け機関による「極めて不正確な」信用格付けが原因で10億ドル（2023年には約13億8000万ドル）の損失が発生したとして、カリフォルニア州の裁判所に訴訟を起こしました。^[20]

• 債務担保証券、企業債務証券の証券化手段
• 担保付ファンド債務、プライベートエクイティおよびヘッジファンド資産の証券化手段
• 担保付住宅ローン債務、住宅ローン担保証券の証券化手段
• 担保付ローン債務、企業融資の証券化手段
• ストリップファイナンス

• 金融界のロケット科学者 BBC 番組: シティの秘密