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2010年5月6日のフラッシュクラッシュ[ 1 ] [ 2 ] [ 3 ]は、 2時45分のクラッシュ、または単にフラッシュクラッシュとしても知られ、米国で1兆ドル規模の[ 4 ]フラッシュクラッシュ（株式市場の暴落の一種）であり、東部夏時間午後2時32分に始まり、約36分間続いた。[ 5 ]
今回の暴落については、自動取引システムの不具合や意図的な市場操作など、さまざまな説明がなされている。
S&P 500、ダウ工業株平均、ナスダック総合指数などの株価指数は急落し、非常に急速に回復した。[ 5 ]ダウ工業株平均は、その時点までで2番目に大きな日中ポイント下落（始値から）を記録し、[ 5 ] 998.5ポイント（約9%）急落したが、そのほとんどは数分以内に起こり、損失の大部分を取り戻した。[ 6 ] [ 7 ]また、その時点までで2番目に大きな日中ポイント変動（日中高値と日中安値の差）は1,010.14ポイントだった。 [ 5 ] [ 6 ] [ 8 ] [ 9 ]株式、株価指数先物、オプション、上場投資信託（ETF）の価格は変動が激しく、そのため取引量が急増した。[ 5 ] : 3 CFTC 2014年の報告書では、金融市場の歴史上最も激動の時期の1つと表現されている。[ 5 ]
2010年のフラッシュクラッシュ[ 10 ]後に導入された新しい規制は、2015年8月24日のフラッシュクラッシュ（「多くのETFの価格がその基礎となる価値から乖離したように見えた」[ 10 ]）において投資家を保護するには不十分であることが判明し、その後ETFは規制当局と投資家によるより厳しい監視下に置かれることになった。[ 10 ]
2015年4月21日、事件から約5年後、米国司法省は、英国の金融トレーダーであるナビンダー・シン・サラオに対し、詐欺や市場操作を含む22件の刑事訴訟を起こした。訴因の中には、スプーフィングアルゴリズムの使用も含まれていた。フラッシュクラッシュの直前、彼は数千件のE-mini S&P 500株価指数先物契約の注文を出し、後でキャンセルする予定だった。[ 11 ]これらの注文は「市場が下落するという約2億ドル相当の賭け」であり、キャンセルされるまでに「19,000回も変更または修正」された。[ 11 ]スプーフィング、レイヤリング、フロントランニングは現在禁止されている。[ 4 ]
商品先物取引委員会（CFTC）の調査では、サラオ氏が株式市場に影響を与え、フラッシュクラッシュを悪化させたデリバティブ市場の「注文の不均衡に少なくとも重大な責任がある」と結論付けられました。[ 11 ]サラオ氏は、市販の取引ソフトウェアのコードを改変して「注文を自動的に迅速に発注およびキャンセルできるように」し、2009年に市場操作を開始したとされています。[ 11 ]トレーダーズ・マガジンのジャーナリスト、ジョン・ベイツ氏は、ロンドン郊外西部の両親の質素な漆喰の家で働く36歳の小規模トレーダー[ 11 ]が1兆ドル規模の株式市場暴落を引き起こしたと非難するのは「雷が火事を起こしたと非難するようなものだ」と主張し、規制当局が「フェラーリを捕まえようと自転車を使った」ために調査が長引いたと述べています。さらに、規制当局と銀行が自動取引システムの監視を強化したにもかかわらず、2015年4月までにトレーダーは依然として市場を操作し、影響を与えることができると結論付けています。[ 4 ]
2014年5月、CFTCの報告書は、高頻度取引業者が「フラッシュクラッシュを引き起こしたわけではないが、他の市場参加者よりも先に即時性を要求することでそれに寄与した」と結論付けた。[ 5 ]
最近の査読済みの研究によると、フラッシュクラッシュは孤立した出来事ではなく、かなり頻繁に発生していることがわかっています。GaoとMizrachは1993年から2011年までの米国株式を調査しました。彼らは、調査したすべての年に市場の質の低下（フラッシュクラッシュなど）が発生しており、金融危機を除けば、Reg NMSの導入以降、そのような問題は減少していることを示しています。また、2010年はフラッシュクラッシュで悪名高い年でしたが、市場の質の低下が異常に多かった年ではなかったことも示しています。[ 12 ]
2010年5月6日、米国株式市場が開場し、ダウ平均株価は下落し、ギリシャの債務危機への懸念から、その日の大半は下落傾向が続いた。午後2時42分、ダウ平均株価がその日300ポイント以上下落した時点で、株式市場は急落し始め、5分間でさらに600ポイント下落し、午後2時47分までにその日約1,000ポイントの損失となった。20分後の午後3時7分までに、市場は600ポイントの下落のほとんどを取り戻した。[ 13 ]： 1 2010年5月のフラッシュクラッシュ当時、高頻度トレーダーは、株式証券の米国全国市場システムを近代化および強化するために設計された規制NMSへの米国金融規制の統合の意図しない結果を利用していた。 [ 4 ] [ 14 ] [ 15 ] : 641米国証券取引委員会によって公布・説明されたReg NMSは、市場競争を促進することで投資家が注文に対して最良の価格で執行されることを保証することを目的としていましたが、高頻度取引業者にとって魅力的な新たな機会を生み出しました。スプーフィング、レイヤリング、フロントランニングなどの活動は2015年までに禁止されました。[ 16 ]この規則は、注文を受けた取引所の価格ではない場合でも、投資家が株式取引を行う際に可能な限り最良の価格を得られるように設計されました。[ 17 ] : 171
当初、規制当局と米国議会は暴落の調査を発表したが、[ 18 ] 600ポイントの急落の具体的な原因は特定されなかった。調査官は、コンピューターによる自動取引の重なりや、人間のトレーダーのミスなど、考えられる原因をいくつか検討した。最初の週末までに、規制当局はトレーダーのミスの可能性を否定し、NYSE以外の取引所で行われた自動取引に焦点を当てた。しかし、大手先物取引所であるCMEグループは、 CMEグループで取引された株価指数先物に関しては、調査の結果、そのような証拠は見つからず、高頻度取引が役割を果たした証拠も見つからず、実際には自動取引が暴落期間中の市場の安定に貢献したと結論付けたと述べた。[ 19 ]市場間スイープ注文が暴落の引き金となった可能性があると推測する人もいる。 [ 20 ]
その急落を説明するために、いくつかの説得力のある説が提唱された。
2010年9月30日、グレッグ・E・バーマンが主導した約5ヶ月にわたる調査の後、[ 41 ] [ 42 ]米国証券取引委員会（SEC）と商品先物取引委員会（CFTC）は、「2010年5月6日の市場事象に関する調査結果」と題する共同報告書を発表し、フラッシュクラッシュにつながる一連の出来事を特定した。[ 43 ]
2010年の共同報告書は、「市場は非常に細分化され脆弱であり、単一の大規模な取引によって株価が急落する可能性がある」と描写し[ 25 ]、大手投資信託会社が異常に大量のE-Mini S&P契約を売却したことで、まず買い手が枯渇し、その後、高頻度取引業者（HFT）が積極的に売り始め、投資信託の売りの影響を加速させ、その日の株価の急落につながった経緯を詳述した[ 44 ] [ 25 ] 。
SECとCFTCの2010年の共同報告書自体には、「5月6日は市場にとって異例の激動の日として始まった」とあり、午後早い時間には「市場全体のネガティブなセンチメントがすでに一部の個別証券の価格変動の上昇に影響を与えていた」と記されている。午後2時32分（東部夏時間）、その日の「異例の高い変動と流動性の低下」を背景に、大手ファンダメンタルズトレーダー（ワデル＆リード・フィナンシャル社[ 25 ]として知られる）が「既存の株式ポジションのヘッジとして、合計75,000のE-ミニS&P契約（約41億ドル相当）を売却する売りプログラムを開始した」。報告書によると、これは異例に大きなポジションであり、トレーダーがポジションを取引するために使用したコンピューターアルゴリズムは「価格や時間に関係なく、直前の1分間に計算された取引量の9%に設定された執行率を目標とする」ように設定されていた。[ 43 ]
大口売り手の取引が先物市場で執行される中、買い手には高速取引を専門とし、特定のポジションを長く保有することはほとんどない高頻度取引会社が含まれており、数分以内にこれらの高頻度取引会社は、投資信託から取得したばかりのロング先物契約を売り始めようとした。 [ 25 ]ウォール・ストリート・ジャーナルは共同報告書を引用し、「HFTはその後、契約を迅速に買い、その後互いに転売し始め、同じポジションが急速に行き来することで『ホットポテト』のようなボリューム効果を生み出した」と報じた。 [ 25 ]大口売り手と高頻度取引会社による共同売却により、「E-Mini価格はわずか4分で3%下落した」。[ 25 ]
SEC/CFTCの報告書より：[ 43 ]
売りアルゴリズム、HFT、その他のトレーダーからの売り圧力が合わさって、E-Mini S&P 500 の価格は午後 2 時 41 分の開始から午後 2 時 44 分終了までのわずか 4 分で約 3% 下落しました。この同じ時間帯に、E-Mini S&P 500 を購入したクロスマーケット裁定取引業者は、同時に株式市場で同額を売却し、SPY ( S&P 500指数を表す上場投資信託) の価格も約 3% 下落しました。ファンダメンタルズに基づく買い手やクロスマーケット裁定取引業者からの十分な需要がまだないため、HFT は契約を迅速に購入し、その後互いに転売し始め、同じポジションが急速に行き来することで「ホットポテト」のようなボリューム効果を生み出しました。 2時45分13秒から2時45分27秒の間に、HFT（高頻度取引）業者は2万7000件以上の契約を取引し、これは総取引量の約49％を占めたが、純購入数はわずか約200件だった。
先物市場の価格が下落すると、株式市場にも波及した。ほとんどの高頻度取引会社が市場活動を追跡するために使用していたコンピュータシステムは取引を一時停止することを決定し、その後、これらの会社は取引を縮小するか、市場から完全に撤退した。[ 45 ]
ニューヨーク・タイムズ紙は当時、「株式市場の自動コンピュータ取引業者は、売買の急増を検知して取引を停止した」と報じた。 [ 27 ]コンピュータによる高頻度取引業者が株式市場から撤退した結果、流動性が不足し、「プロクター・アンド・ギャンブルやアクセンチュアなどの著名企業の株価が1セントから10万ドルまで下落した」。 [ 27 ]これらの極端な価格変動は、「マーケット・インターナライザー」 [ 46 ] [ 47 ] [ 48 ]と呼ばれる企業によっても引き起こされた。これらの企業は通常、顧客の注文を取引所に送るのではなく、自社の在庫から取引を行う。「ほとんど、あるいはすべての個人投資家の注文を公募市場に送ることで、異常な売り圧力が大量に発生し、減少する流動性をさらに吸い上げた」。 [ 28 ]
一部の企業が市場から撤退する一方で、市場に残った企業は「下落局面で積極的な売りをエスカレートさせた」ため、価格下落を悪化させた。[ 25 ]危機の間、高頻度取引を行う企業は他の企業と同様に純売手となり、暴落の一因となった。[ 26 ] [ 27 ] [ 28 ]
共同報告書は次のように続いている。「午後2時45分28秒、シカゴ・マーカンタイル取引所（CME）のストップロジック機能が作動し、さらなる価格下落の連鎖を防ぐために、E-Miniの取引が5秒間停止された。この短い時間で、E-Miniの売り圧力は部分的に緩和され、買いの関心が高まった。午後2時45分33秒に取引が再開されると、価格は安定し、その後まもなくE-Miniが回復し始め、続いてSPYも回復した。」[ 43 ]しばらくすると、市場参加者が「データとシステムの整合性を確認し、反応する時間があったため、買いと売りの関心が戻り、秩序だった価格発見プロセスが機能し始めた」ため、午後3時までに、ほとんどの銘柄が「真のコンセンサス値を反映した価格で取引されるようになった」。[ 43 ]
104 ページに及ぶ SEC/CFTC 2010 レポートの発表から数時間後、多くの批評家が、この事件の引き金となったのが (ワデル & リードからの) 単一の注文であると非難するのは不誠実だと述べた。中でも最も注目を集めたのは、シカゴ・マーカンタイル取引所が24 時間以内に異例のプレスリリースを発表し、SEC/CFTC の説明に反論したことである。[ 49 ]
先物・オプション市場は、ヘッジおよびリスク移転市場です。本報告書は、世界経済情勢と当日の市場環境の根本的な悪化に対応して、ある機関投資家が750億ドルの投資ポートフォリオのリスクの一部をヘッジするために行った、合計7万5000件の正当なヘッジ取引について言及しています。この7万5000件の契約は、5月6日のE-Mini S&P 500の総取引量570万件の1.3%に相当し、注文が執行された期間の取引量の9%未満でした。これらの注文が行われるずっと前から市場のセンチメントは明らかであり、注文自体も、注文の発注方法も、正当かつ市場慣行に沿ったものでした。これらのヘッジ注文は比較的小額で発注され、市場で執行された取引量の9%を目標として参加することで、市場の流動性に動的に適応するように設計されていました。市場での取引量が多かったため、ヘッジは約20分で完了し、参加者の取引量の半分以上は、市場が下落した時ではなく、上昇した時に執行されました。さらに、この参加者の注文の総量は、他の市場参加者には知られていませんでした。また、5月6日のE-Mini S&P 500先物市場で最も急激な下落が見られたのは、13時45分28秒に底を打った直前の3分半の期間でした。この期間中、ポートフォリオをヘッジしていた参加者の取引量は、市場全体の売買量の5%未満でした。
ローレンス・バークレー国立研究所の革新的金融技術センター所長であるデビッド・レインウェバーは、ポートフォリオ・マネジメント誌から社説の執筆を依頼され、その中で政府の技術的能力と今日の市場を研究する能力の欠如を公然と批判した。レインウェバーは次のように書いている。[ 50 ]
SECとCFTCの責任者は、自分たちがIT博物館を運営しているとよく指摘する。彼らはそれを証明する写真証拠を持っている。ニューヨーク・タイムズ紙（2010年9月21日）がSECのフラッシュ担当責任者であるグレッグ・バーマンの写真のために見つけることができた最もハイテクな背景は、5台のPC、ブルームバーグ、プリンター、ファックス、壁に3台のテレビ、そしていくつかの大きな時計が置かれた一角だった。現在のITの寄せ集めの不十分さをよりよく示すのは、5月6日の暴落に関するSEC/CFTCの報告書が2010年9月30日に発表されたことだ。史上最も激しい5分間の市場データの分析に5か月近くもかかったのは容認できない。CFTCのゲンスラー委員長は、データの収集と分析に「膨大な」労力を要したことが遅延の原因だと具体的に述べた。なんとひどい混乱ぶりだろう。
高頻度データの分析を専門とする大手企業であるNanexも、CFTCの調査におけるいくつかの矛盾点を指摘した。 [ 51 ]
インタビューと、その期間中の 6,438 件のW&R の執行と 147,577 件の CME の執行との独自の照合に基づくと、W&R が使用したアルゴリズムは流動性を取得したり必要としたりしたことは一度もないことが確実です。常に市場価格より上に売り注文を出し、買い手を待っていました。買値と売値のスプレッドを越えることはありませんでした。つまり、6,438 件の取引のいずれも、買値に当たって執行されたものではありません。[...] キリレンコ氏の論文[ 5 ]の 36 ページの記述は、彼らの分析の信頼性に深刻な疑念を投げかけています。[...] 「売りプログラム」とは、W&R 契約を売却するアルゴリズムのことだと広く信じられています。しかし、上記の記述に基づくと、これは真実ではありません。売りプログラムは別のアルゴリズムのことか、キリレンコ氏の分析は根本的に欠陥があるに違いありません。なぜなら、同論文は買値に当たった取引を W&R アルゴリズムによる執行として誤って識別しているからです。
2011年7月現在、フラッシュクラッシュの原因に関する理論は、Journal Citation Reportsに索引付けされた査読付き科学誌で1つしか発表されていません。[ 52 ] 2011年に、2010年の暴落の1時間前に株式市場が過去最高の「有害な注文不均衡」を記録したと報告されました。[ 52 ]この2011年の論文の著者は、広く受け入れられている市場ミクロ構造モデルを適用して、暴落前の数分から数時間における価格の挙動を理解しています。この論文によると、「注文フローの毒性」は、情報を持つトレーダー（ヘッジファンドなど）が情報を持たないトレーダー（マーケットメーカーなど）を不利に選択する確率として測定できます。そのために、流動性が提供されている条件をリアルタイムで推定するボリューム同期型情報取引確率（VPIN）フロー毒性指標を開発しました。注文不均衡が有害になりすぎると、マーケットメーカーは市場から追い出されます。彼らが撤退すると流動性が失われ、それによって全体の取引量における有害な資金の流れの集中度がさらに高まり、それがフィードバック機構を引き起こしてさらに多くのマーケットメーカーを市場から追い出すことになる。この連鎖的な影響は、過去に数百件もの流動性不足による暴落を引き起こしており、フラッシュクラッシュはその（主要な）例の一つである。
しかし、2013年に発表された独立した研究では、2010年の暴落の1時間前に株式市場が過去最高の「有害な注文不均衡」を記録したという主張に強く異議を唱えている。[ 54 ] [ 55 ] [ 56 ]特に、2011年にアンダーセンとボンダレンコは、VPINの作成者が使用した2つの主要なバージョン、標準ティックルール（またはTR-VPIN）に基づくもの[ 52 ] [ 57 ] [ 58 ]とバルクボリューム分類（またはBVC-VPIN）に基づくもの[ 59 ]について包括的な調査を行った。彼らは、暴落の1時間前のTR-VPIN（BVC-VPIN）の値が「71日（189日）前に上回られ、暴落前のサンプルの11.7%（31.2%）を占めていた」ことを発見した。同様に、暴落開始時のTR-VPIN（BVC-VPIN）の値は、「26日（49日）前の日、つまり暴落前のサンプルの4.3％（8.1％）で最高値に達した」。[ 55 ]
2010年5月6日の「注文フローの毒性」増加の原因は、イーズリー、ロペス・デ・プラド、オハラの2011年の論文では特定されていないことに注意されたい。[ 52 ] 2010年5月6日の有害な注文フローの主な発生源が、一般投資家を代表する企業であったか、仲介業者やその他の自己勘定取引業者であったかは、次のフラッシュクラッシュを防ぐために提出された規制案に大きな影響を与える可能性がある。ブルームバーグによると、VPIN指標は、論文の3人の著者、コーネル大学のモーリーン・オハラとデビッド・イーズリー、およびチューダー・インベストメント・コーポレーションのマルコス・ロペス・デ・プラドによって提出された特許出願の対象となっている。[ 60 ]
ローレンス・バークレー国立研究所の科学者によるVPINの研究[ 61 ]は、S&P 500先物におけるVPINに関するイーズリー、ロペス・デ・プラド、オハラの2011年の結論[ 52 ]を引用したが、VPINが暴落の1時間前に過去最高値に達したという主張を独自に確認することはできなかった。
商品先物取引委員会のチーフエコノミストと数名の経済学者が、フラッシュクラッシュの取引データのレビューと実証分析を含むワーキングペーパーを発表した。 [ 62 ]著者らはフラッシュクラッシュにおける買い手と売り手の特徴と活動を調査し、大規模な売り手である投資信託会社が利用可能な基本的な買い手を使い果たし、その後、仲介業者、特に高頻度取引会社による連鎖的な売りを引き起こしたと判断した。前述のSEC/CFTCレポートと同様に、著者らはこの連鎖的な売りを「ホットポテト取引」[ 53 ]と呼んでいる。これは、高頻度取引会社が価格が着実に下落する中で、互いにポジションを急速に取得し、その後清算したためである。
著者らは次のように結論づけている。
当社の分析に基づくと、高頻度取引業者は、従来のマーケットメイキングの定義とは相容れない取引パターンを示していると考えられます。具体的には、高頻度取引業者は価格変動の方向に積極的に取引を行います。この活動は総取引量の大部分を占めますが、在庫の大幅な蓄積にはつながりません。そのため、通常の市場環境下でも、ボラティリティの高い時期でも、高頻度取引業者は大きなポジションを積み上げたり、大きな損失を吸収したりすることを望みません。さらに、高頻度取引業者による取引量の増加は、ファンダメンタルズ分析を行うトレーダーによって流動性供給と誤解される可能性があります。最後に、ポジションのリバランスを行う際、高頻度取引業者は流動性をめぐって競合し、価格変動を増幅させる可能性があります。したがって、テクノロジーの有無にかかわらず、大口トレーダーが仲介業者が一時的に保有できる量よりも多くの量を売買しようとし、同時に大幅な価格譲歩があっても長期的な流動性供給者が現れない場合、市場は不安定になる可能性があると当社は考えています。
Nature Physics （2013）に掲載された動的複雑ネットワークに関する最近の研究では、2010年のフラッシュクラッシュは、臨界挙動を示すネットワークシステムにおける「回避された遷移」現象の一例である可能性が示唆されている。[ 63 ]
2010年のフラッシュクラッシュは、法学者ジョナサン・グロッパーが「合成無法者」問題と呼ぶものの初期の例として挙げられている。これは、技術的には設計どおりに機能しながらも、実際には禁止されている結果を生み出し、形式的な遵守と実際の被害との間に構造的なギャップを露呈した最適化システムである。[ 64 ]
2015 年 4 月、ロンドンを拠点とするポイント アンド クリック トレーダーのナビンダー シン サラオ[ 65 ]は、フラッシュ クラッシュに関与した疑いで逮捕された。米国司法省が提起した刑事告発によると、サラオは自動プログラムを使用して大量の売り注文を生成し、価格を押し下げ、その後、より低い市場価格で買い戻すために注文を取り消したとされる。商品先物取引委員会はサラオに対して民事訴訟を起こした。[ 66 ] [ 67 ] 2015 年 8 月、サラオは 5 万ポンドの保釈金で釈放され、米国司法省で 9 月に正式な身柄引き渡し審問が予定されている。サラオと彼の会社 Nav Sarao Futures Limited は、2009 年から 2015 年にかけての取引で 4,000 万ドル以上の利益を得たとされる。[ 68 ]
身柄引き渡し手続き中、彼はタッカーズ法律事務所のリチャード・イーガン[ 69 ]によって弁護された[ 70 ]。
2017年現在、サラオの弁護士は、彼の資産はすべて盗まれたか、あるいは投資の失敗で失われたと主張している。サラオは保釈され、取引を禁止され、父親の保護下に置かれた。[ 71 ]
サラオは電子詐欺1件とスプーフィング1件について有罪を認めた。[ 72 ] 2020年1月、彼は刑務所への収監なしの1年間の自宅軟禁の判決を受けた。検察官がサラオの協力度、貪欲さが動機ではなかったこと、アスペルガー症候群の診断を強調した結果、判決は比較的寛大なものとなった。[ 73 ] [ 74 ] [ 75 ] [ 76 ]
株式市場の異常事態として、主要市場指数は 9% 以上下落し (2010 年 5 月 6 日午後 2 時 45 分頃の約 15 分の間に約 7% 下落した) [ 77 ] [ 78 ]部分的に回復した[ 9 ]一時的に 1 兆ドルの市場価値が消失した[ 79 ]株式市場は暴落するものの、すぐに回復することはまれである。S&P 500 の主要 8 社の株価は、アクセンチュア、センターポイント エナジー、エクセロンなどを含め、一時的に 1 株あたり 1 セントまで下落したが、サザビーズ、アップル Inc.、ヒューレット パッカードなどの他の銘柄は、株価が 10 万ドル以上に上昇した[ 8 ] [ 80 ] [ 81 ]特にプロクター・アンド・ギャンブルは、37% 近く下落した後、数分以内に元の水準近くまで回復した。
その後数日間、株式市場は回復基調を続けた。これは、ユーロ救済のための欧州における金融支援策が後押しとなったためだ。S&P500指数は1週間以内に下落分をすべて取り戻したが、すぐに売りが再び優勢となり、2週間以内に再び下落した。
NASDAQは、フラッシュクラッシュに関する米国議会下院資本市場・政府支援企業小委員会[ 82 ]の公聴会中に、異常事態のタイムラインを公開した。 [ 2 ] NASDAQのタイムラインによると、NYSE Arcaが初期段階で役割を果たした可能性があり、シカゴオプション取引所がNYSE Arcaが「NBBO（全国最良買気配および売気配）から外れた」というメッセージを送った。シカゴオプション取引所、NASDAQ、NASDAQ OMX BX、BATS ExchangeはすべてNYSE Arcaに対して自力救済を宣言した。[ 2 ]
SEC委員長のメアリー・シャピロ氏は、1株1セントで取引された一部の銘柄では「スタブクォート」が役割を果たした可能性があると証言した。[ 83 ] シャピロ氏によると：[ 78 ]
価値の高い株が1セントで取引されるという不条理な結果は、「スタブクォーティング」と呼ばれる手法の使用に起因する可能性が高い。ある銘柄の成行注文が出された際、利用可能な流動性が既に確保されている場合、成行注文は価格に関係なく、次に利用可能な流動性を求める。マーケットメーカーの流動性が枯渇した場合、あるいは流動性を提供する意思がない場合、マーケットメーカーはスタブクォーティングと呼ばれるものを提示することがある。例えば、特定の株を1セントで買い付けるオファーなどである。スタブクォーティングは、その価格に達することはないと考えられるため、実質的にはプレースホルダーのクォーティングである。成行注文が流動性を求めている際に、利用可能な流動性が1セントのスタブクォーティングしかない場合、成行注文はその条件に従ってスタブクォーティングに対して執行される。この点において、自動取引システムは結果に関係なくコード化されたロジックに従うが、人間の介入があれば、このような不条理な価格での注文執行は防げた可能性が高い。下記に記載のとおり、実行される意図のないスタブ引用符を表示する慣行を見直しています。
当局は、サーキットブレーカーとしても知られる新たな取引制限が、2010 年 12 月 10 日までの 6 か月の試行期間中にテストされると発表した。これらのサーキットブレーカーは、5 分間に 10 パーセント以上上昇または下落したS&P 500銘柄の取引を 5 分間停止する。 [ 84 ] [ 85 ]サーキットブレーカーは、ニューヨーク証券取引所に上場されている S&P 500 銘柄 404 社にのみ設置される。最初のサーキットブレーカーは、サーキットブレーカーの実験のため、6 月 11 日金曜日に S&P 500 企業のうち 5 社にのみ設置された。その 5 社は、EOG Resources、Genuine Parts、Harley Davidson、Ryder System、Zimmer Holdings であった。6 月 14 日月曜日までに、44 社にサーキットブレーカーが設置された。6 月 15 日火曜日までにその数は 223 社に増加し、6 月 16 日水曜日までに 404 社すべてにサーキットブレーカーが設置された。[ 86 ] 2010年6月16日、ワシントン・ポスト社の株式取引は、同社株が新たなサーキットブレーカーを発動させた最初の銘柄となったため、5分間停止された。株価の急騰は、NYSE Arcaでの3件の誤った取引が原因とされている。[ 87 ]
5月6日、市場は基準価格から60%以上乖離した取引のみを決済したが、そのプロセスは市場参加者にとって不透明であった。この恣意的な基準によって作成された「勝者」と「敗者」のリストは、これまで公表されたことがない。新しいルールは、誤った取引を決済するための明確かつ透明な基準を確立することで、どの取引が決済されるかを事前に確実にし、市場参加者がリスクをより適切に管理できるようにするはずである。[ 88 ]
2010年の「フラッシュクラッシュ」の記念日の前夜にウォール・ストリート・ジャーナルに掲載された2011年の記事では、当時、高頻度トレーダーの株式市場での活動が低調だったと報じられた。同誌の別の記事では、高頻度トレーダーによる取引が、2009年の61%から株式市場の取引量の53%に減少したと報じられた。 [ 89 ] 元デラウェア州上院議員のエドワード・E・カウフマンとミシガン州上院議員のカール・レヴィンは、フラッシュクラッシュの1年後の2011年にニューヨーク・タイムズに論説を掲載し、SECが再発防止のために行動を起こさなかったと彼らが認識していたことを厳しく批判した。[ 90 ]
2011年には、ボラティリティと取引量が減少したため、高頻度トレーダーは株式市場から撤退した。2011年の最初の4か月間のニューヨーク証券取引所とナスダック証券取引所の1日平均取引量は、2010年から15%減少し、1日平均63億株となった。取引活動は2011年を通して減少し、4月の1日平均取引量は58億株で、2008年5月以来の最低水準となった。2008年から2010年前半にかけて頻繁に見られた株価の急激な変動は、シカゴ・オプション取引所のボラティリティ指数であるVIXの低下につながり、2011年4月には2007年7月以来の最低水準まで低下した。[ 91 ]
2011年のこうした取引量は、ある程度、金融危機とその後の時期よりも自然な水準と見なされていた。しかし、こうした高い取引量は、投資家の需要を正確に反映したものではなかったと主張する者もいた。それは、コンピューター主導のトレーダーが、デイトレードを行うヘッジファンド間で証券をやり取りしていることの反映だった。フラッシュクラッシュはこの見かけ上の流動性を露呈させた。2011年には、高頻度取引会社が、ボラティリティが高いままの先物や通貨などの市場でますます活発になった。[ 91 ]
2011年には、通貨や商品を含む先物市場全体の取引量の28%が高頻度取引業者によって行われ、2009年の22%から増加しました。しかし、商品や通貨におけるコンピュータ化された高頻度取引の増加は、これらの市場での一連の「フラッシュクラッシュ」と同時期に起こりました。買い手と売り手をマッチングし、市場に流動性を提供する人間のマーケットメーカーの役割は、ますますコンピュータプログラムによって担われるようになりました。これらのプログラムトレーダーが市場から撤退すると、大量の「買い」または「売り」注文が突然の大きな変動を引き起こす可能性がありました。プロの投資家によると、これは株式市場のように、予期せぬ歪みの可能性を高めたでしょう。 2011年2月、砂糖市場はわずか1秒で6%急落しました。2011年3月1日、インターコンチネンタル取引所では、ココア先物価格が1分足らずで13%下落しました。カカオ価格は450ドル急落し、1トン当たり3,217ドルの安値をつけた後、すぐに回復した。2011年3月16日、米ドルは円に対して急落し、数分で5%下落した。これは過去最大の変動の一つである。元カカオトレーダーは、「電子プラットフォームは速すぎる。人間のように物事をゆっくり処理しない」と述べている。[ 89 ]
2012年7月、SECは統合監査証跡（CAT）と呼ばれる新しい市場監視ツールを作成するイニシアチブを開始した。[ 92 ] 2015年4月までに、SEC委員長メアリー・ジョー・ホワイトや議会議員からのCATへの支持にもかかわらず、プロジェクトの完了に向けた作業は遅延し続けた。[ 93 ]