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金融において、GDP 連動債は、公認発行体 (国) が償却に加えて、国内総生産(GDP)の動向に応じて変動する利回りを支払うことを約束する債務証券またはデリバティブ証券です。このタイプの証券は、 「株式のような」特徴があるという意味で、「国の株式」と考えることができます。国のパフォーマンスが予想よりも良い/悪い場合に、より多く/より少なく支払われます。ただし、国に対する所有権がないため、株式とは大きく異なります。
GDP連動債は、他の変動利付債がLIBORやフェデラルファンド金利などの金利、またはインフレ率（インフレ連動債の場合）に連動しているのと同様に、国の成長率と連動したクーポンを持つ変動利付債の一種です。これらの証券は、実質GDP、名目GDP、またはその両方の側面を参照して発行できます。ただし、場合によっては、これらの証券に元本請求権がなく、名目元本は投資家の支払い割合を計算するための基礎としてのみ使用されます。
GDP連動債という用語は、文献ではGDP連動債、GDP連動証券、GDP連動証券という用語と同じ意味で使われることが多い。ワラントという用語も時々使われる。これは、この資産クラスが比較的新しいものであり、実例がほとんどないためだと考えられる。その数少ない実例は、プライマリー発行ではなく再編によって作成されたものである。また、これらの証券を構成する方法は多種多様である。[1] たとえば、支払いがGDP成長率のみに依存する株式のような証券の形をとることもあれば、 GDPの実績に基づいて調整されるバニラ債券に似た極端な形をとることもある。国は、証券の契約書または目論見書で分類を指定する。
発行者にとってのメリット
発行者にとっての利点は以下のように報告されている。[2]
債務返済額は支払い能力に応じて変動します。したがって、国の経済状況が悪い場合、投資家に対する債務の支払いを少なくする必要があります。これは、このタイプの証券が景気循環に逆らう特性を持っていることを意味します。このタイプの債務の存在は、債務/GDP比率を固定利付債よりも狭い範囲に抑える傾向があるため、デフォルトの可能性を減らすことができます。[3]
GDP連動債は自動安定化装置としても機能し、高成長期に政策担当者が過剰支出する誘惑を減らす。この意味で、このタイプの債券は、制度が脆弱なために政府がより不安定な政策を実施しやすい発展途上国にとって特に有用かもしれない。[4]さらに、このタイプの債券により、政府は不安定さの少ない税制政策を実施できる。なぜなら、経済不振の時期には債務返済額が低くなるため、増税の必要性が低くなるからだ。主体が時間や自然状態を超えて消費を平準化することを好むと信じるなら、そうする価値がある。したがって、GDP連動債の使用は福祉を向上させる可能性がある。
さらに、新興市場は通常、危機の際に先進国よりも厳しい措置を取らざるを得ず、国際投資家を安心させる目的で危機の際に公的支出を削減するケースがよく見られます。[5]これは、国が最も必要なときに支出を削減することを意味します。
社会政策の観点からは、GDP 連動債は債務返済額が少ないため、経済パフォーマンスが低いときに社会保障を削減する必要性が減るため、貧困層に不釣り合いなほど利益をもたらすと指摘されている[6]。
収益が（とりわけ）GDP によって左右される企業発行体またはプロジェクト ファイナンス発行体の場合、GDP 連動型債務を発行すると、全体的な資本構造のリスクが軽減されます。
最後に、このタイプの債券は当初新興市場の文脈で考えられたものですが、先進国にとっても興味深いアイデアです。[7]
投資家にとってのメリット
平均所得とともに増加する収入源を購入したいが、株式市場の変動は望まない投資家にとって、これらは魅力的かもしれない。人々が理想的に貯蓄する場所を検討した英国の委員会は、理想的な年金は退職前の平均所得と退職後のインフレに連動すると結論付けた。[8]
これらの商品は、他の市場参加者と比較して国の見通しについてより好ましい見方をしている投資家に、国の GDP の増加について推測する機会も提供します。
発行者にとってのデメリット
GDP 連動債は政治経済上の問題を引き起こす可能性があります。好況時には国は債務保有者により多くの金額を支払わなければならないため、国民は、総裁が貸し手に有利になるように債務を負わせたと主張して不満を言う可能性があります。これらの債券の特性について懸念すべきもう 1 つの理由は、成長を誤って報告したり、GDP の数字を修正しなかったり、さらに悪いことに成長を抑制したりするような、不当なインセンティブ(モラル ハザード) を生み出す可能性があることです。
[9]さらされているもう一つの批判は、消費者のリスクを保険でカバーするという点では、より優れた債務手段が存在する可能性があるというものである。例えば、CPI 連動型現地通貨建て債券がそうだ。危機には通常、国内消費の落ち込みに起因する大幅な為替レートの下落が伴う。この消費の落ち込みは CPI の伸びを鈍化させ、その結果、危機時には CPI 連動型債券の利回りは低下する。経済主体は産出の安定化よりも消費の平準化に関心があることを考えると、CPI 連動型現地通貨建て債券は GDP 連動型債券よりもショックに対する保険として優れている可能性がある。しかし、この種の債券は実質 GDP 成長への直接的なエクスポージャーを許さず、その国の国民など、その国の CPI に自然にエクスポージャーを持つ投資家のみが消費を平準化できる。
投資家にとってのデメリット
この種の証券を発行し投資する参加者が十分でない可能性があります。市場が発展していない理由の1 つは、最初に行動するインセンティブがほとんどないことです。この種の市場で主導権を握るということは、多くの主体がやる気のないリスクを負い、学習プロセスを経ることを意味します。また、投資家が分散投資できるように、より多くの国がこの種の証券を発行する必要があります。これらの事実を考慮すると、公的介入の余地があります。たとえば、多国間機関のイニシアチブが先発者の役割を果たし、さまざまな国の GDP 連動債の発行を調整することができます。そのため、流動性の欠如を反映した割引が発生する可能性があります。
これらの証券は、他のソブリン証券とは異なる新しい形態のリスクを投資家にもたらす。[10] 投資家は、好ましいかどうかわからない国のGDPレベルと成長軌道にさらされる。さらに、投資家は、経済データに関する発行国の誠実さに左右される可能性がある。これらの証券は金融デリバティブに似ているため、評価方法もやや複雑である。最後に、債務不履行の場合のこれらの証券の順位付けは、最近のギリシャとアルゼンチンのGDP連動証券のように、法的元本請求権を持たない株式のような証券であるため、好ましくない可能性がある。
歴史的背景
GDP連動債が実際に発行される以前には、発行国の経済実績に関連した特徴を持つ債券の登場につながる金融革新がいくつかありました。メキシコ[11]は1970年代に石油価格に連動する債券をいくつか発行し、その後、1990年代初頭には、メキシコ、ナイジェリア、ウルグアイ、ベネズエラが、特定の商品の価格が十分に高くなったときにより高い収益を支払うように構成された価値回収権（VRR）付きのブレイディ債をいくつか発行しました。
最初の純粋なGDP連動債は、1990年代にブレイディ再編協定の一環として、 コスタリカ、ブルガリア、ボスニア・ヘルツェゴビナによって発行されました[12] 。
ギリシャとアルゼンチンは、それぞれ2012年と2005年の最近の再編の一環として、GDP連動債と類似するワラントのような証券を発行した。
アルゼンチンは、2001年の債務不履行の債務再編の一環として、2002年にGDP連動債を発行した。[13] アルゼンチンのGDP連動債は、債務不履行で投資家が免除した債務と引き換えに発行された。しかし、元本が支払われていないため、債券の形をとらなかった。アルゼンチンのGDP成長が30年間で一定の基準を超えた場合、投資家は、この債の年間配当により、債の想定元本の最大48%を回収できる可能性がある。[14]
ギリシャは2012年の債務不履行の一環として、GDP連動債に似たGDP連動債を発行した。ギリシャの証券の条件では、いくつかの条件が満たされた場合、投資家は特定の年に名目元本の1％までしか受け取ることができない。[15] さらに、ギリシャのワラントの支払いは、ギリシャのGDPレベルではなく、ギリシャの成長のみを考慮した計算式に基づいている。[16] 最後に、GDP連動証券の支払い義務は、ギリシャのGDPが特定のレベルに達することを必要とし、ギリシャのGDP予測は低下している。[17] ギリシャのGDPワラントは、債務不履行が発生した場合に投資家がギリシャ政府に対して元本請求権を持たないため、厳密には債券ではない。[18]
簡単な例
ある国が過去数年間、平均 3% の成長率で成長しており、今後も成長が見込まれるとします。また、この国は 7% のクーポンの債券を発行できるとします。この国は、年末の生産高成長率がちょうど 3% のときに 7% の利回りとなる GDP 連動債を発行でき、その利回りは経済実績に応じて増減します。つまり、たとえば、国が 3% ではなく 1% 成長した場合、GDP 連動債のクーポンは 7% ではなく 5% になります。逆に、経済実績が異常に良好で、国が 3% ではなく 5% 成長した場合、GDP 連動債のクーポンは 9% になります。
カテゴリー
シラー[19]法：道具の価値はGDPの価値に依存する
ボレンシュタインとマウロ：[3]リターンは実質GDPの成長率に応じて変化する
参照
参考文献
- ^ Ruban, Oleg; Poon, Ser-Huang; Vonatsos, Konstantinos (2008年1月15日). GDP連動債：契約設計と価格設定(PDF) . EFMA 2008 Annual Meeting. アテネ. 2011年10月12日時点のオリジナル(PDF)よりアーカイブ。 2013年1月13日閲覧。
- ^ ウィリアムソン、ジョン（2006年）。「借入戦略：GDP連動債の役割」ピーターソン国際経済研究所。
- ^ ab Borensztein, Eduardo、Paolo Mauro (2004)。「GDP連動債のケース」経済政策19(38):166-216。
- ^ Acemoglu, Daron et al.(2003). 「制度的原因、マクロ経済的症状：ボラティリティ、危機、成長」 Journal of Monetary Economics 50、p.49-123。
- ^ ギャビン・マイケルとロベルト・ペロッティ（1997年）。「ラテンアメリカの財政政策」NBERマクロ経済学年報、MITプレス、ケンブリッジ、マサチューセッツ州、11-61ページ。
- ^ ステファニー・グリフィス・ジョーンズとクリシュナン・シャルマ（2006年）。「GDP連動債：実現に向けて」。国連経済社会局ワーキングペーパー第21号。
- ^ デビッド・ハビエル（2011年）「米国債務を心配？シラーがGDP連動債を推し進める」ウォール・ストリート・ジャーナル、2011年2月17日。https://blogs.wsj.com/economics/2011/02/17/worried-about-us-debt-shiller-pushes-gdp-linked-bonds
- ^ 「アーカイブコピー」（PDF） 。 2012年1月12日時点のオリジナル（PDF）からアーカイブ。 2012年2月18日閲覧。
{{cite web}}: CS1 maint: アーカイブされたコピーをタイトルとして (リンク) - ^ Korinek, Anton. (2007). 「新興市場における過剰なドル借入：バランスシート効果とマクロ経済的外部性」メリーランド大学、4月。
- ^ 宮島健 (2006 年 5 月)。「GDP 連動型ワラントの評価方法: 価格と返済能力」(PDF)。国際通貨基金。
- ^ Caballero, Ricardo. (2002). 「チリの対外的脆弱性への対処：金融問題」 チリ中央銀行ワーキングペーパー No 154、5 月。
- ^ コプケ、リチャード、ラルフ・キンボール（1999年）。「インフレ連動債：吠えない犬」ニューイングランド経済評論、1月、3-24日。
- ^ Durdu, Ceyhun. (2009). 「小規模開放経済におけるインデックス債の定量的影響」。経済ダイナミクスおよび制御ジャーナル。第33巻。
- ^ 「関連付けられていないドキュメント」。
- ^ 「PSI Launch Press Release」。2012年10月9日時点のオリジナルよりアーカイブ。 2012年10月9日閲覧。
- ^ 「ピーターソン国際経済研究所」（PDF） 。 2014年7月23日時点のオリジナル（PDF）よりアーカイブ。2013年1月13日閲覧。
- ^ 「ギリシャの経済予測は予想より悪い | DW | 2012年10月31日」。
- ^ 米国証券取引委員会フォーム20-F
- ^ シラー、ロバート (2005a)。「成長連動債を支持」インディアン・エクスプレス、3 月 10 日。シラー、ロバート (2005b)。インゲ・カウルおよびペドロ・コンセイサオ [編] 『新たな公共財政、地球規模の課題への対応』、ニューヨーク: オックスフォード大学出版局。