欧州債務危機の原因

欧州債務危機は、ユーロ圏危機、あるいは欧州国家債務危機とも呼ばれ、2009年から2010年代半ばから後半にかけて欧州連合（EU）で発生した数年にわたる債務危機であり、ユーロ圏の一部の国では第三者の支援なしに 政府債務の返済や借り換えを行うことが困難または不可能となった。

欧州債務危機は、ユーロ圏の構造的問題と、金融のグローバル化、2002年から2008年にかけての高リスクの貸付・借入慣行を助長した緩和的な信用状況、 2007年から2008年の金融危機、国際貿易の不均衡、その後崩壊した不動産バブル、 2008年から2012年の世界的不況、政府の収入と支出に関する財政政策の選択、そして、民間債務の負担を引き受けたり損失を社会化したりして、問題を抱えた銀行業界や民間債券保有者を救済するために各国が使用したアプローチなど、複雑な要因の組み合わせから生じた。^{[1] [2]}

危機の原因を説明する一つの説は、2000年から2007年にかけて投資可能な貯蓄が大幅に増加したことから始まります。この期間、世界の固定利付証券のプールは2000年の約36兆ドルから2007年には70兆ドルに増加しました。この「巨大な資金プール」は、高成長の発展途上国の貯蓄が世界の資本市場に流入するにつれて増加しました。米国債よりも高い利回りを求める投資家は、世界中で代替手段を探しました。^[3]

こうした容易に手に入る貯蓄の誘惑は、各国の政策や規制管理メカニズムを圧倒し、貸し手と借り手がこうした貯蓄を利用し、世界中で次々とバブルを生み出した。こうしたバブルは崩壊し、資産価格（住宅や商業用不動産など）は下落したが、世界中の投資家に対する負債は全額のままであり、政府とその銀行システムの支払い能力に疑問が生じている。 ^[1]

この危機に巻き込まれたヨーロッパ各国がどのように資金を借り入れ、投資したかは様々である。例えば、アイルランドの銀行は不動産開発業者に資金を貸し付け、巨大な不動産バブルを生み出した。バブルが崩壊すると、アイルランド政府と納税者は民間債務を引き受けた。ギリシャでは、政府が公務員への非常に手厚い賃金と年金給付の形で公務員へのコミットメントを増やし、前者は10年間で実質的に2倍になった。^{[4]アイスランドの銀行システムは大幅に拡大し、世界の投資家に対する負債（}対外債務）がGDPの数倍になった。^{[1] [5]}

国際金融システムの相互接続性は、ある国が国家債務不履行に陥ったり、景気後退に陥って対外民間債務の一部が危険にさらされたりした場合、債権国の銀行システムが損失に直面することを意味する。例えば、2011年10月、イタリアの借り手はフランスの銀行に3,660億ドル（純額）の負債を抱えていた。イタリアが自力で資金調達できなくなった場合、フランスの銀行システムと経済は大きな圧力にさらされる可能性があり、それが今度はフランスの債権者などに影響を与えることになる。これは金融伝染と呼ばれている。^{[6] [7]}相互接続性に寄与するもう1つの要因は、債務保護の概念である。金融機関は、特定の債務証券（政府発行債券を含む）がデフォルトした場合に支払いが行われるクレジット・デフォルト・スワップ（CDS）と呼ばれる契約を締結した。しかし、同じ証券で複数のCDSを購入できるため、各国の銀行システムが現在CDSに対してどのようなエクスポージャーを持っているかは不明である。^[8]

ギリシャ、イタリア、その他の国々は、大手銀行が考案したデリバティブの助けを借りてEU当局を欺き、財政赤字を人為的に削減しようとした。^{[9] [10] [11] [12] [13] [14] [15]} 一部の金融機関は明らかに短期的に利益を得たが、^[9]危機に至るまでには長い道のりがあった。

1992年、欧州連合（EU）加盟国はマーストリヒト条約に署名し、財政赤字と債務水準を制限することを約束した。しかし、ギリシャやイタリアを含む多くのEU加盟国は、自国の内部ガイドラインを遵守せず、ベストプラクティスを回避し、国際的に合意された基準を無視することで、これらの規則を回避することができた。^[16]これにより、各国は、一貫性のない会計、オフバランス取引^{[16] 、複雑な通貨および}信用デリバティブ構造の使用など、さまざまな手法を組み合わせて、財政赤字と債務水準を隠すことができた。^{[17] [18]複雑な構造は、米国の著名な}投資銀行によって設計され、そのサービスの見返りに多額の手数料を受け取っていた。^[9]

ユーロ導入により、危機前の数年間、信用度の異なる多くのユーロ圏諸国が、債券や民間信用に対して同様の非常に低い金利を受けることになり、作家のマイケル・ルイスはこれを「一種の暗黙のドイツ保証」と呼んだ。^[4]その結果、もともと通貨が弱く（金利が高かった）国の債権者は、突然、はるかに有利な信用条件を享受できるようになり、民間および政府の支出が刺激され、経済ブームが起こった。アイルランドやスペインなど一部の国では、低金利が住宅バブルを招き、金融危機のピーク時にバブルが崩壊した。^{[19] [20]}バーナード・コノリーなどの評論家は、これをユーロの根本的な問題として強調した。^[21]

多くの経済学者は、債務危機が過剰な社会福祉支出によって引き起こされたという一般的な考えを否定している。彼らの分析によると、債務レベルの増加は主に、2007年から2008年の金融危機中に金融セクターに提供された大規模な救済パッケージと、その後の世界的な経済減速によるものである。 2007年のユーロ圏の平均財政赤字は、大不況中に7％に増加するまで、わずか0.6％であった。同じ期間に、平均政府債務はGDPの66％から84％に増加した。著者らはまた、ユーロ圏の財政赤字は1990年代初頭以来安定しているか、縮小しているとも強調した。^[22]米国の経済学者ポール・クルーグマンは、ギリシャを財政の無責任が危機の中心にある唯一の国として挙げた。^[23]英国の経済史家ロバート・スキデルスキーは、この危機を引き起こしたのは財政赤字支出ではなく、銀行による過剰な融資であると付け加えた。政府の債務増大は、支出増加と税収減少による景気低迷への反応であり、景気低迷の原因ではない。^[24]

いずれにせよ、債務水準の高さだけでは危機を説明できないかもしれない。エコノミスト・インテリジェンス・ユニットによると、ユーロ圏の状況は「米国や英国よりも悪くはなく、むしろいくつかの点で優れている」という。^{[25] [26]}ユーロ圏全体の財政赤字（グラフ参照）ははるかに低く、2010年のユーロ圏の政府債務対GDP比は86％で、米国とほぼ同じレベルだった。さらに、ユーロ圏全体の民間部門の負債は、レバレッジの高いアングロサクソン経済よりも著しく低い。^[25]

評論家でフィナンシャル・タイムズのジャーナリスト、マーティン・ウルフは、危機の根源は貿易不均衡の拡大にあると主張している。彼は、危機に至る1999年から2007年まで、ドイツは、最も影響を受けたユーロ圏諸国よりも、対GDP比で公的債務と財政赤字がかなり良好だったと指摘している。同時期に、これらの国（ポルトガル、アイルランド、イタリア、スペイン）の国際収支状況ははるかに悪かった。^{[27] [28]}ドイツの貿易黒字は1999年以降、対GDP比で増加したが、イタリア、フランス、スペインの赤字はいずれも悪化した。

ポール・クルーグマンは2009年に、貿易赤字は定義上、それを賄うために相応の資本流入を必要とし、それが金利の低下とバブルの形成を刺激する可能性があると書いている。「しばらくの間、資本流入はこれらの国々に富の幻想を生み出した。それはアメリカの住宅所有者の場合と同様だった。資産価格は上昇し、通貨は強く、すべて順調に見えた。しかし、バブルは遅かれ早かれ必ず崩壊し、昨日の奇跡の経済は今日、資産は消えたが負債は依然として現実のままである国家と化した。」^[29]

貿易赤字は相対的な労働コストの変化によっても影響を受ける可能性があり、その結果、南半球諸国の競争力が低下し、貿易不均衡が拡大した。2001年以降、イタリアの単位労働コストはドイツに比べて32%上昇した。^{[30] [31]}ギリシャの単位労働コストは過去10年間でドイツよりもはるかに速いペースで上昇した。^[32]しかし、ほとんどのEU諸国の労働コストの上昇はドイツよりも大きかった。^[33]「賃金が生産性よりも速く上昇する」ことを許した国々は競争力を失った。^[28]ドイツの抑制された労働コストは貿易不均衡の要因としては議論の余地があるものの、^[33]失業率が低いことの重要な要因である。^[34]最近では、ギリシャの貿易状況は改善している。 [ ^35] 2011年から2012年にかけて、輸入は20.9%減少したが、輸出は16.9%増加し、貿易赤字は42.8%減少した。^[35]

サイモン・ジョンソンは、ユーロ圏の収束への期待と何がうまくいかなかったかを説明しています。ユーロは、各国を「生産性の面で経済が収束するという非常に大きな賭け」に相当する為替レートに縛り付けます。収束しない場合は、労働者はより生産性の高い国に移動するでしょう。しかし、実際には逆のことが起こりました。ドイツとギリシャの生産性の差は拡大し、資本フローによって賄われる経常収支の黒字が大きくなりました。資本フローは、周辺国の生産性向上のために投資できたはずです。しかし、資本フローは消費と消費的投資に浪費されました。^[36]

さらに、持続的な貿易黒字を抱えるユーロ圏諸国（ドイツなど）は、共通通貨のおかげで他のユーロ圏諸国に比べて自国通貨が値上がりすることがなく、輸出品が人為的に安く保たれている。ドイツのユーロ圏内での貿易黒字は、貿易相手国が貿易赤字を補うために必要な資金を調達しにくくなったため、2011年に減少したが、ユーロがドルや他の通貨に対して価値を下げたため、ユーロ圏外でのドイツの貿易黒字は急増した。^[37]

経済的な証拠は、危機が公的債務水準よりも貿易赤字（民間の借入を必要とする）と関係がある可能性を示している。経済学者のポール・クルーグマンは2013年3月に次のように書いている。「…ユーロ圏諸国における非常に強い関係は、金利スプレッドと経常収支赤字の間にある。これは、ユーロ圏危機は実際には債務危機ではなく国際収支危機であるという、我々の多くが達した結論と一致している。」^[38] 2013年2月に4人の経済学者が発表した論文は、「債務がGDPの80％を超え、経常収支（貿易）赤字が長引く国は、急速な財政悪化に陥りやすい…」と結論付けている。^{[39] [40] [41]}

これらの問題はユーロシステム内の構造的矛盾によって引き起こされているという説があり、通貨統合（共通通貨）はあるが財政統合（共通課税、年金、財務機能など）がないという説がある。^[42]ユーロ圏システムでは、各国は同様の財政路線をたどることが求められているが、それを強制するための共通財務はない。つまり、同じ通貨システムを持つ国は、課税と支出の財政政策に自由がある。そのため、金融政策や欧州中央銀行を通じた合意があっても、各国はそれに従えないか、単に従うことを選択する可能性がある。この特徴は、国家金融機関を制御および規制することが難しいため、特にギリシャに代表される周辺経済の財政的フリーライドをもたらした。さらに、ユーロ圏システムは迅速な対応が難しい構造であるという問題もある。18カ国が加盟するユーロ圏は、意思決定プロセスに全会一致の合意を必要としている。そうなると、ユーロ圏が問題に迅速に対応することが困難となり、他の地域への感染を完全に防ぐことが難しくなるだろう。^[43]

さらに、2012年6月時点では「銀行同盟」は存在せず、つまり、銀行預金保険、銀行監督、または破綻銀行の資本再編や解決（清算）の共同手段に対する欧州規模の取り組みは存在しなかった。^{[44]銀行預金保険は}銀行取り付け騒ぎを回避するのに役立つ。資本再編とは、銀行が当面の義務を果たし、融資を再開できるように資金を注入することであり、2008年に米国で不良資産救済プログラムを通じて行われたのと同じである。^[45]

コラムニストのトーマス・L・フリードマンは2012年6月にこう書いている。「ヨーロッパでは、ハイパーコネクティビティによって、一部の経済がいかに競争力がないかが明らかになっただけでなく、いかに相互依存的になっていたかも明らかになった。これは致命的な組み合わせだった。これほど異なる文化を持つ国々が相互につながり、相互依存的になると、つまり同じ通貨を共有しながらも労働倫理、退職年齢、予算規律が同じではなくなると、ドイツの貯蓄家がギリシャの労働者に怒りを覚えることになるし、その逆もまた同じだ。」^[46]

ユーロ圏の加盟国は単一の金融政策を確立し、個々の加盟国が独立して行動することを妨げている。特に、債権者に支払い、債務不履行のリスクを排除するためにユーロを発行することはできない。彼らは（ユーロ圏の）貿易相手国と同じ通貨を共有しているため、原則として貿易収支の改善、GDPの増加、名目上の税収の増加につながるはずの自国通貨を切り下げて輸出品を安くすることができない。^[47]

また逆に、価値が下がった通貨で保有されている資産は、保有者に損失をもたらします。例えば、2011年末までに、為替レートが25%下落し、インフレが5%上昇した後、ユーロ為替レートに固定されたユーロ圏のポンド建て投資家は、この債務の返済価値が約30%減少しました。^[48]

危機が進展する前、規制当局と銀行はともにユーロ圏の国債は安全だと考えていた。銀行はギリシャなど経済の弱い国の債券を大量に保有していたが、その債券はプレミアムが小さく、一見同じように健全に見えた。危機が進展するにつれ、ギリシャ、そしておそらく他の国の債券ははるかに高いリスクを伴うことが明らかになった。欧州の国債リスクに関する情報不足の一因となったのは、債券の引受で多額の利益を上げていた銀行の利益相反だった。 ^[49]信頼の喪失は国債CDS価格の上昇に表れており、これは各国の信用力に関する市場の期待を示している（グラフ参照）。

さらに、投資家は政策当局が危機を迅速に封じ込められるかどうか疑問視している。ユーロを通貨として使用している国は金融政策の選択肢が少ないため（例えば、債務者に支払うために自国通貨で紙幣を印刷することはできない）、特定の解決策には多国間の協力が必要となる。さらに、欧州中央銀行はインフレ抑制の使命を負っているが、雇用の使命は負っていない。一方、米国連邦準備制度理事会は二重の使命を負っている。

エコノミスト誌によると、この危機は「経済的であると同時に政治的でもある」ものであり、ユーロ圏が国家の制度的設備（および相互の連帯の絆）によって支えられていないという事実の結果である。^[25]ギリシャやスペインなどユーロ圏の弱い国では、大量の銀行預金引き出しが発生している。^[50]ユーロ圏の銀行預金は保証されているが、各加盟国政府の機関によって保証されている。銀行が破綻した場合、政府がユーロでは少なくともその約束を完全かつ迅速に果たせる可能性は低く、ユーロを放棄して自国通貨に戻る可能性もある。したがって、ユーロ預金はギリシャやスペインよりもオランダ、ドイツ、オーストリアの銀行の方が安全である。^[51]

2012年6月時点で、多くの欧州の銀行システム、特にスペインは大きなストレスにさらされていた。一連の「資本コール」（銀行が資本を必要とするという通知）により、投資家は銀行が損失を隠しているかもしれない、あるいは銀行同士の信頼を失っているのではないかと懸念し、資金調達市場と銀行間融資が凍結した。^{[52] [53]}

2012年6月、ユーロが史上最安値を記録した際、富裕層がユーロ圏外に資産を移し、^[54]ユーロ圏内でも南から北へ資産を移しているとの報道があった。2011年6月から2012年6月の間に、スペインとイタリアだけでそれぞれ2860億ユーロと2350億ユーロを失った。地中海諸国は、2010年末に資本逃避が始まって以来、GDPの10%に相当する資産を失ったことになる。^{[55]欧州中央銀行総裁の} マリオ・ドラギは、統合された欧州預金保険制度を求めており、欧州の政治機関は欧州中央銀行の権限の限界を超えた問題に対して効果的な解決策を考案する必要がある。^[56] 2012年6月6日現在、欧州の銀行のより緊密な統合が政治指導者によって検討されているようだ。^[57]

ポートフォリオデータとイタリアの銀行の顧客に対する繰り返しの調査によると、2008年の危機後、投資家のリスク回避が大幅に増加したことが明らかになっています。これにより、個人はより多くの株式を売却するようになりました。^[58]マクロ経済的観点から見ると、リスク回避は、欧州債務危機時の金融決定、生産、および実質貨幣残高のダイナミクスの根底にある重要なメカニズムでした。^[59]

2012年6月、スペインの救済信用枠交渉後、スペインとイタリアの長期債務の金利は急上昇を続け、救済策が一時的な対策に過ぎないという疑問が浮上した。信用枠が承認される前は6％を超えていたスペインの金利は、深刻な問題を示す目安となる7％に近づいた。^[60]

2011年12月5日、S&Pはユーロ圏15カ国の長期ソブリン格付けを「クレジット・ウォッチ」に指定し、マイナスの影響を及ぼした。S&Pは、これは「5つの相互に関連する要因によるシステム的ストレス」によるものだと記している。

1. ユーロ圏全体で信用条件が引き締められる。
2. 現在「AAA」格付けを受けている国も含め、ユーロ圏の国債のリスクプレミアムが著しく上昇している。
3. 欧州の政策立案者の間では、当面の市場信頼危機にどう対処するか、また長期的にはユーロ圏加盟国間の経済、金融、財政の収斂をさらに確実にする方法をめぐって意見の相違が続いている。
4. ユーロ圏の広い範囲にわたる政府と家計の債務水準の高さ。
5. 2012年にユーロ圏全体で経済不況のリスクが高まっています。現在、スペイン、ポルトガル、ギリシャなどの国では来年の生産量が減少すると予想されていますが、ユーロ圏全体では生産量が減少する確率を40％と見積もっています。」^[61]

• 2000年代の商品ブーム
• 2007～2008年の金融危機
• 2008～2011年アイスランドの金融危機
• 大不況
• 2000年以降のヨーロッパの危機的状況と不安
• ユーロ圏危機に関連する頭字語の一覧
• ユーロ圏危機に関係する人物リスト
• 連邦準備制度の経済データ
• ヨーロッパの大不況
• 信用格付けによる国別リスト

• ユーロ圏危機が欧州統合プロセスに及ぼす影響 ブリュッセル自由大学ヨーロッパ教育研究所によるドキュメンタリー
• ユーロ圏危機が欧州の社会経済ガバナンスに及ぼす影響 ブリュッセル自由大学のヨーロッパ教育研究所によるドキュメンタリー
• トランスナショナル研究所によるEU危機ポケットガイド英語（2012年） - イタリア語（2012年） - スペイン語（2011年）
• 2011年ダーレンドルフシンポジウム – ヨーロッパに関する議論を変える – 常識を超えて
• 2011 ダーレンドルフ シンポジウムのブログ
• ユーロスタット – 統計解説: 政府債務の構造 (2011 年 10 月のデータ)
• 債務危機のインタラクティブマップエコノミスト誌、2011年2月9日
• 欧州債務危機に関するニューヨークタイムズのトピックページは毎日更新されます。
• ヨーロッパの債務危機を追跡するニューヨークタイムズのトピックページ。国別（フランス、ドイツ、ギリシャ、イタリア、ポルトガル、スペイン）の最新の見出し付き。
• 欧州債務地図ニューヨークタイムズ2010年12月20日
• 2007年から2015年までの財政赤字エコノミスト・インテリジェンス・ユニット2011年3月30日
• EUとIMFの救済措置による厳しい緊縮財政に反発したギリシャでの抗議活動 - Democracy Now!によるビデオレポート
• 欧州諸国の相互債務状況の図ニューヨークタイムズ2010年5月1日
• アルゼンチン: 債務不履行後の生活砂と色彩2010年8月2日
• Google – 公開データ: ヨーロッパの政府債務
• ステファン・コリニョン: 欧州経済政府のための民主主義的要件 フリードリヒ・エーベルト財団、2010 年 12 月 (PDF 625 KB)
• ニック・マルコウツィス: ギリシャ – 危機の一年 フリードリヒ・エーベルト・シュティフトゥング、2011 年 6 月
• ライナー・レンツ: ユーロ圏の危機 フリードリヒ・エーベルト・シュティフトゥング、2011 年 6 月
• ウルフ、マーティン、「債権者は怒るかもしれないが、彼らには債務者が必要だ」、フィナンシャル・タイムズ、2011年11月1日午後7時28分。
• ギリシャにとって痛みは増すばかり、利益はなし：ユーロは景気循環的財政政策と内部通貨切り下げのコストに見合う価値があるか？経済政策研究センター、2012年2月
• 「流動性は時間稼ぎにしかならない」 – 長期的かつ総合的なアプローチをとるヨーロッパの専門家はどこにいるのか? 劉オリン氏へのインタビュー: ユーロ危機。中国人経済学者の視点。(2012 年 3 月) ^{[永久リンク切れ‍ ]}
• マイケル・ルイス -​​ 金融危機がいかにして新たな第三世界を生み出したか - 2011 年 10 月 NPR、2011 年 10 月
• このアメリカンライフ - 大陸の分裂 NPR、2012年1月
• 世界金融安定性報告書 国際通貨基金、2012年4月
• OECD経済見通し 2012年5月
• 「ユーロ離脱：実践ガイド」ロジャー・ブートル著、2012年ウルフソン経済学賞受賞
• 「行き詰まりを打破する：危機からの脱出の道」
• ユーロ圏危機 - 緊縮財政は成長を促進できるか？世界銀行のEMEAチーフエコノミスト、インデルミット・ギルが、潜在的な影響について語る、CFOインサイトマガジン、2012年7月