SEC規則10b-5

SEC規則10b-5は、17 CFR 240.10b-5に成文化されており、米国における証券詐欺を対象とした最も重要な規則の1つです。これは、 1934年証券取引法の§10(b)に基づいて付与された権限に基づいて、米国証券取引委員会（SEC）によって公布されました。^{[1]この規則は、}証券の購入または売却に関連する詐欺または欺瞞につながる行為または不作為を禁止しています。インサイダー取引の問題は、 SEC規則10b5-1でさらに定義されています。

1942 年、ボストン地方事務所の SEC 弁護士は、ある会社の社長が会社の収益について悲観的な声明を発表すると同時に、その会社の株式を購入していることを知りました。1933年証券法は証券の不正な販売を禁止していましたが、当時は不正な購入を阻止する規制はありませんでした。証券取引法第 10 条 (b) に基づいて SEC が発行した規則 10b-5 は、この規制の空白を埋めるために実施されました。委員たちは議論やコメントなしにこの規則を承認しましたが、サムナー パイク委員は「まあ、私たちは詐欺に反対しているでしょう?」と質問してこの規則の承認を示しました^[2]。

「規則 10b-5: 操作的および欺瞞的慣行の使用」:

いかなる者も、直接的または間接的に、州際通商の手段または手段、郵便、または国内証券取引所の施設を利用して、

（a）詐欺行為を目的としたあらゆる手段、計略、策略を用いること。

（ｂ）重要な事実について虚偽の陳述をしたり、陳述が行われた状況に照らして誤解を招くものでないことを示すために必要な重要な事実を述べなかったり、

（c）証券の購入または売却に関連して、誰かに対して詐欺または欺瞞として機能する、または機能する可能性のある行為、慣行、または事業過程に従事すること。」

規則 10b-5 に基づく請求を立証するには、原告 (SEC を含む) は、(i) 操作または欺瞞 (虚偽表示および/または省略による)、(ii) 重要性、(iii) 証券の購入または売却に「関連して」、(iv)悪意を立証する必要があります。民間原告には、(v) 当事者適格 - 購入者/販売者要件、(vi) 信頼 (省略があった場合は推定)、(vii) 損失の原因、および (viii) 損害を証明するという追加の責任があります。

これらは、i) 欺瞞、ii) 重要性、iii) 信頼させる意図、iv) 実際の信頼を引き起こすこと、v) 損害という、コモンロー上の詐欺の要素とほぼ同等です。

インサイダー取引の場合、インサイダー情報を使用した者は誰でも責任を問われる可能性があります。情報提供者が受託者義務に違反し、情報提供者が義務に違反していることを知っていた、または知る理由があった場合、情報提供者は責任を問われる可能性があります。

欺瞞は、積極的な虚偽表示の形をとる場合もあれば、文脈上他の事実を誤解させるような事実の省略の形をとる場合もあります。

さらに、民間当事者が損害賠償を回収するには、詐欺的な主張に依拠したために損害を受けたことを証明できなければなりません。あるいは、詐欺は重要な事実の省略によって発生する可能性があり、その場合、被害者は依拠を証明する必要はありません。なぜなら、依拠があったと推定されるからです。被告が公然と詐欺的な発言をした場合、その発言が市場全体に影響を及ぼしたと証明できれば、すべての投資家が訴訟を起こすことができます。これが、最高裁判所がBasic Inc. v. Levinsonで表明した「市場における詐欺」理論です。^[3]原告が詐欺に依拠したというこの「市場における詐欺」推定は、証券が適切に組織化され、おそらく効率的である市場で取引されている状況 ( Basicの場合など) でのみ適用されます。重要な情報の省略についても同じことが言えます。

「注意を喚起する」原則と米国証券民事訴訟改革法のセーフ ハーバー条項はどちらも、実際の結果が将来予想に関する記述と大幅に異なる可能性のある特定の要因を特定した注意文言が添付されている場合、将来予想に関する記述を保護し、被告の責任を免除するのに十分である可能性がある。^[4] しかし、アイオワ州公務員退職年金制度対 MF Global Ltd. の訴訟では、米国第 2 巡回控訴裁判所は、証券開示請求に対する「注意を喚起する」抗弁は将来予想に関する記述にのみ適用され、現在の事実または過去の事実を伝える記述には適用されないという判決を下し、南ニューヨーク地区地方裁判所の判決を覆した。^[5]

TSC Industries, Inc. 対 Northway, Inc.^事件[6]において、 「重要」という言葉は米国最高裁判所によって次のように定義されました。「省略された事実は、合理的な株主が投票方法を決定する際に重要と考える可能性がかなり高い場合に重要となる。」TSC では、重要性の 4 つの要素が規定されています。事実は、その株主が意思決定を行う際に利用できる情報の「全体的組み合わせ」を「大幅に変更」するため、「合理的な株主」の審議において「実際の重要性」を帯びる必要があります。これらの各要素は、それ自体が広範な訴訟の対象となっています。

10b-5 に基づく請求には過失だけでは不十分であり、原告または検察官は少なくとも無謀さ、目的、または知識を証明しなければなりません。

購入者/販売者要件とは、10b-5 に基づいて訴訟を起こすには、民間原告が会社の株式の購入者または販売者のいずれかでなければならないという要件です。株を買わないように騙された潜在的な購入者は、10b-5 に基づいて訴訟を起こすことはできません。

損害賠償を得るためには、原告は詐欺が直接的に損失を引き起こしたことを証明できなければなりません。詐欺事件における標準的な損害賠償は、取引の期待または利益の損害賠償です。

規則 10b-5 がどの程度インサイダー取引を禁止しているかについては、議論の余地がある。SEC は長い間、10b-5 に関して「平等アクセス理論」を主張し、重要な非公開情報を持つ者は、その情報を開示するか、取引を控えるかのいずれかをしなければならないと主張してきた。しかし、最高裁判所はChiarella v. United States ^[7]において、その理論の最も強力なバージョンを却下し、株主に対する受託者義務を負わない人物は、取引前に情報を開示する義務はないと判断した。1997 年、最高裁判所は「不正流用」の不作為理論を採用し、United States v. O'Hagan ^[8]において、証券取引の目的で機密情報を不正流用することは、その情報源に対する義務に違反するため、開示または控える義務が生じると判断した。

SECと民間人はどちらも訴訟を通じて規則の要件を執行することができます。Blue Chip Stamps v. Manor Drug Storesにおいて、最高裁判所は、証券の購入者または販売者のみが規則10b-5に基づく損害賠償を求める民事訴訟を起こすことができると判決を下しました。ただし、一般市民は誰でも連邦証券法の違反の可能性についてSECに情報を提供することができます。^{[9] [10]}

SEC規則10b5-1は、17 CFR 240.10b5-1に成文化されており、2000年にSECによって規則として制定されました。 ^[11] SECは、規則10b5-1は、 SEC規則10b-5で禁止されているインサイダー取引の定義に関する未解決の問題を解決するために制定されたと述べました。 ^[12] 2023年3月、司法省は、役員による規則10b5-1計画の使用に基づく史上初のインサイダー取引の起訴状で、テレン・ペイザーを証券詐欺計画への関与1件とインサイダー取引による証券詐欺2件で起訴しました。^[13] SECは、ペイザーが重要な非公開の否定的な情報を所有している間に、オントラック社の株式2,000万ドルを売却したと主張しました。^{[ 14 [16] [17]}さらに、米国司法省はペイザーに対して証券詐欺の刑事告訴を発表し、それによって1200万ドルの損失を回避したとして告発し、彼は逮捕された。^{[18] [14] [17] [19]} この事件は、米国カリフォルニア州中央地区連邦地方裁判所のデール・S・フィッシャー連邦地方判事に委ねられている。^[18]有罪判決を受けた場合、ペイザーは最長65年の懲役刑に処される可能性がある。^[20]

• Cioppa, Paolo (2009)「予期せぬインサイダー取引の濫用と規則 10b5-1(c) の改訂の必要性」、Global Jurist: Vol. 9 : Iss. 1 (Topics)、第 5 条。