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変動金利債（FRN）は、SOFRやフェデラルファンド金利などのマネーマーケット参照金利にスプレッド（引用マージンとも呼ばれる）を加えた変動クーポンを持つ債券です。スプレッドは一定の金利です。ほぼすべてのFRNは四半期クーポン、つまり3か月ごとに利息を支払います。各クーポン期間の開始時に、その日の参照金利の固定値にスプレッドを加えることでクーポンが計算されます。[ 1 ] [ 2 ] [ 3 ]典型的なクーポンは、3か月USD SOFR + 0.20% のようになります。
米国では、銀行や金融サービス会社がこれらの証券の最大の発行者となっている。[ 4 ]米国財務省[ 5 ]は2014年にこれらの証券の発行を開始し、 連邦住宅貸付銀行、連邦住宅抵当公庫（ファニーメイ）、連邦住宅貸付抵当公社（フレディマック）などの政府系企業（GSE）が重要な発行者となっている。ヨーロッパでは、主な発行者は銀行である。
変動利付債（FRN）の中には、クーポン額の上限や下限が設定されているものがあり、これらは「キャップ付きFRN」および「フロア付きFRN」と呼ばれます。クーポン額の上限と下限の両方が設定されているものは「カラー付きFRN」と呼ばれます。
「永久変動金利債」は、償還不能変動金利債または格付けなし変動金利債とも呼ばれる変動金利債の一種であり、一種の資本に類似しています。
変動金利債（FRN）は、固定金利債と金利スワップを組み合わせることによって合成的に得ることもできます。この組み合わせはアセットスワップとして知られています。
デレバレッジド変動金利債とは、クーポンがインデックスとレバレッジ係数の積であり、レバレッジ係数は0から1の間である債券のことである。投資家が原指数へのエクスポージャーを減らすことができるデレバレッジド変動金利債は、純粋なFRNを購入し、FRNの額面金額よりも少ない想定元本で変動金利を支払い、固定金利を受け取るスワップ契約を結ぶことによって複製できる。[ 6 ]
デレバレッジドFRN = ロングピュアFRN + ショート(1 - レバレッジ係数) x スワップ
レバレッジ型またはスーパーフローター型債券は、投資家が原指数へのエクスポージャーを高めることができる債券です。レバレッジ係数は常に1より大きくなります。また、レバレッジ型フローター型債券は、クーポンレートがマイナスになることはないため、最低金利（フロア）を設定する必要があります。
レバレッジ付きFRN = ロング純粋FRN + ロング(レバレッジ係数 - 1) x スワップ + ロング(レバレッジ係数) x フロア
銀行や金融機関などの企業が発行する変動金利債は、発行者の信用力に応じて信用リスクにさらされます。2014年に市場に参入した米国財務省が発行する変動金利債は、従来、信用リスクが最小限であると考えられています。[ 7 ]
変動金利債が投資家を金利リスクから守る効果については意見が分かれている。変動金利債は金利リスクがほとんどないと考える人もいる[ 3 ]。その理由は、1) 変動金利債のマコーレー・デュレーションは次回の金利調整までの残り時間とほぼ等しいため、その価格は市場金利の変動に対して非常に低い感度を示すこと、2) 市場金利が上昇すると、変動金利債の予想クーポンはフォワードレートの上昇に合わせて増加するため、固定金利債とは異なり、価格は一定のままであることである。固定金利債は市場金利が上昇すると価格が下落する。この見解では、変動金利債は市場金利が上昇すると考える投資家にとって保守的な投資である。
著者のアネット・タウ博士は、やや異なる見解を示している。「変動金利債の根拠は、金利が変動するとクーポンレートをリセットすることで、債券価格を額面価格またはそれに近い水準に維持できるという点にある。しかし実際には、いくつかの理由から、期待されたほど上手く機能していない。第一に、金利が極端に変動する時期には、価格変動を防ぐのに十分な速さで金利がリセットされない。第二に、変動金利債のクーポンレートは通常、長期債のクーポンレートよりもかなり低く、償還期間の短い債券と比較するとあまり魅力的ではないことが多い。」[ 8 ]
信用格付け会社フィッチ・インベスターズ・サービスのリチャード・S・ウィルソン氏は、これらの証券の複雑さについて次のように述べている。「金融エンジニアは変動金利証券の開発に尽力し、従来の固定クーポン債とは異なるさまざまな条件と特徴を持つ債務証券を作り出した。世界的な取引能力を持つ大手投資会社は、これらの市場に24時間体制で参加している。しかし、変動金利証券は複雑な金融商品であり、理解していない投資家は手を出さない方が良い。これは個人投資家だけでなく、機関投資家のポートフォリオマネージャーにも当てはまる。」[ 9 ]
証券ディーラーは変動利付債（FRN）のマーケットメイクを行う。FRNは証券取引所ではなく店頭で取引される。ヨーロッパでは、最大の投資家が銀行であるため、ほとんどのFRNは流動性が高い。米国では、FRNは主に満期まで保有されるため、市場の流動性はそれほど高くない。ホールセール市場では、FRNは通常、基準金利に対するスプレッドとして提示される。[ 10 ]
新たに発行される 5 年満期の変動利付債が 3 か月 SOFR + 0.20% のクーポンを支払い、額面 (100.00) で発行されるとします。発行体の信用力に対する認識が低下すると、投資家はより高い金利、例えば SOFR + 0.25% を要求するでしょう。取引が合意された場合、価格が計算されます。この例では、SOFR + 0.25% は、おおよそ 99.75 の価格に相当します。これは、額面からクーポンと合意された価格の差 (0.05%) を差し引き、満期 (5 年) を掛けることで計算できます。
最終利回りや内部収益率といった指標は、変動金利債の潜在的な収益を推定するために使用することはできません。なぜなら、クーポン支払いの流れは、常に変動するベンチマークに連動しているため、正確に予測することが不可能だからです。その代わりに、実効スプレッドや単純マージンといった指標を使用できます。
実効スプレッドとは、証券の存続期間中に得られると予想されるベンチマーク金利に対する平均マージンを指します。額面価格で販売される変動金利債の場合、実効マージンは、債券の目論見書に記載されているベンチマーク金利に対する契約上のスプレッドのみとなります。
割引またはプレミアムで販売される債券については、金融学者のフランク・ファボッツィ博士は現在価値アプローチの概要を示しています。ベンチマークレートが変わらないと仮定して将来のクーポンキャッシュフローを予測し、将来のキャッシュフローの現在価値が債券の市場価格と等しくなる割引率を見つけます。その割引率が実効スプレッドです。このアプローチは額面価格に対するプレミアムまたは割引と貨幣の時間価値を考慮に入れていますが、ベンチマークレートが債券の存続期間中単一の値であるという単純化された仮定の欠点があります。[ 11 ]
よりシンプルなアプローチとしては、変動金利債（FRN）の提示スプレッドと、投資家が債券を満期まで保有した場合に得られるキャピタルゲイン（またはキャピタルロス）の合計を計算することから始める。
第二に、上記を、手形が額面価格に対して割引または割増価格で購入されたという事実に基づいて調整します。
