アクティブリターン

金融において、アクティブリターンとは、ポートフォリオマネージャーによる積極的な管理決定により投資ポートフォリオが生み出すリターンのことであり、そのリターンはポートフォリオの投資ベンチマークのリターンやリスクへのエクスポージャーでは説明できない。アクティブリターンは通常、アクティブ管理の目的であり、パフォーマンスの帰属の対象である。^[1]対照的に、パッシブリターンとは、投資ポートフォリオがベンチマークのリターンへのエクスポージャーにより生み出すリターンのことである。パッシブリターンは、ポートフォリオベンチマークのパッシブトラッキングを通じて意図的に得られることもあれば、インデックスのトラッキングとは無関係の投資プロセスを通じて偶発的に得られることもある。^[2]

ベンチマークポートフォリオは、理論的な文脈ではすべての投資資産を含むものとして表現されることが多く、このような文脈では市場ポートフォリオと呼ばれることもありますが、実際には実際に利用可能な投資可能資産のサブセットです。^[3]ベンチマークまたは市場ポートフォリオにすべての投資可能資産が含まれている場合、アクティブ運用はゼロサムゲームになります。なぜなら、アクティブマネージャーのグループは、別のグループのマネージャーがそのポジションの反対側を取り、マイナスのアクティブリターンを出さない限り、ベンチマークポートフォリオに対してプラスのアクティブリターンを達成することはできないからです。この場合、アクティブマネージャー全体としては、市場ポートフォリオを上回るパフォーマンスを発揮することはできません。^[4]

単純な算術リターンの帰属では、ポートフォリオのリターンを 、ベンチマークのリターンを とすると、単純なアクティブリターンは で表され、正または負のいずれかになります。^[5]${\displaystyle R_{p}}$${\displaystyle R_{b}}$${\displaystyle R_{p}-R_{b}}$

BrinsonとFachler (1985)とBrinson、Hood、Beebower (1986)は、投資ポートフォリオの パフォーマンス要因の基盤としてBrinsonモデルを導入した。^[6]これらのモデルは、アクティブ運用によるアクティブリターンをさらに証券選択（ベンチマークとは異なる証券を選択することで得られるリターン）、資産配分（ポートフォリオ内の資産クラスをベンチマークとは異なる重み付けで配分することで得られるリターン）、およびその他のタイプのリターンカテゴリーに細分化する。これらの区分は、ポートフォリオマネージャーのスキルを説明および測定するために有用である。^[7]アクティブリターンのボラティリティとアクティブリターンの細分化のボラティリティは、アクティブリスクとして測定することができる。^[8]

アクティブリターンは、CAPM（資本資産価格モデル）の文脈で研究されることが多い。このモデルはアクティブリターンを測定し正当化する方法を提供するからである。CAPMの文脈では、ポートフォリオの投資ベンチマークはコンセンサス市場ポートフォリオを表す。^[9] リスクフリーの現金金利を超えるすべてのポートフォリオおよび資産のリターン（「超過リターン」）は、2つの相関のない要素に分解できる。（i）市場ポートフォリオの超過リターン（M）の割合（ベータ）と（ii）残余リターン（シータ）。CAPMは、特定の仮定の下では、期待残余リターンがゼロであり、すべての期待ポートフォリオおよび資産リターンが市場ポートフォリオのリターンの割合（またはベータ）に等しいことを示唆している。^[10]

これらの予測は、アクティブリターンを比較的簡単に測定できることを意味している。つまり、ポートフォリオの超過リターンをコンセンサス市場超過リターンに対して線形回帰するのである。このような線形回帰は、推定アルファ（または切片）と推定ベータを市場超過リターンに対して生成する。特定の状況ですべての CAPM の仮定が成り立つと仮定すると、市場ポートフォリオの超過リターンの推定ベータは CAPM ベータであり、残差（線形回帰ではゼロと仮定）は CAPM の残差リターンを表し、アルファはポートフォリオのアクティブ管理を通じて達成されるアクティブリターンを表す。^[11] CAPM は、市場ポートフォリオのリターンが高い期間に合わせてポートフォリオのベータを変更する（一種の市場タイミング）ことではアクティブリターンを達成できないことを意味している。なぜなら、CAPM の文脈では、アクティブリターンは市場ポートフォリオのリターンを超えるリターンとして定義されているからである。CAPM の仮定はまた、アクティブ管理がアクティブリターンを達成する方法を示している。これには、市場ポートフォリオに関するコンセンサスにまだ組み込まれていない情報に投資することが含まれる。^[12]

アクティブリターンの測定は、投資マネージャーの評価、報酬、および選択において大きな役割を果たします。^{[13]アクティブリターン予測は、投資計画と}資産負債管理における重要な入力であるポートフォリオリターン予測への入力です。ポートフォリオマネージャーは、アクティブリターンを調べることで、ポートフォリオでどのアクティブ決定またはアクティブ決定の種類が成功したかを評価し、さまざまなアクティブ決定を実行するためにリソース（人員、ドル予算、リスク予算など）を割り当て、ポートフォリオのパフォーマンスについてファンドスポンサーとコミュニケーションをとることができます。

ファンドスポンサーは通常、アクティブポートフォリオ投資マネージャーがアクティブリターンを生み出す能力の熟練度、一貫性、正確性を求めています。ポートフォリオのアクティブリターンの規模は、マネージャーがアクティブリターンを生み出すことに熟練していることを意味し、アクティブリターンの長期にわたる再現性は、マネージャーがアクティブリターンを生み出すことに一貫性があることを意味し、アクティブリターンの源泉がマネージャーの明示された投資目的と一致していることは、マネージャーがアクティブリターンを生み出すことに正確であることを意味します。ファンドスポンサーは通常、複数の投資マネージャーを選択し、運用する資産を割り当てます。異なる投資マネージャー間のアクティブリターンのこれらの品質を比較して、任務に合わせて配分を調整することができます。^[14]

投資マネージャーがファンド・オブ・ファンズやマルチ戦略ポートフォリオなど、単一のポートフォリオで複数の投資戦略を追求する場合、投資マネージャーは特定の戦略のアクティブリターンの特性を利用して、ポートフォリオ内の投資戦略間でリソースをシフトすることができます。これは、ファンドスポンサーが投資マネージャー間で配分をシフトするのとよく似ています。 ^[15]個々の投資戦略のアクティブリターンとアクティブリスクを使用して情報比率を計算することができ、これを使用してポートフォリオ内の投資戦略や株式などの資産への個々の投資を配分し、ポートフォリオ全体のアクティブリターンを最大化することができます。^[16]

• アクティブリスク
• 情報比率
• トラッキングエラー

• ブリンソン、ゲイリー・P.、ニムロッド・ファクラー、「米国外株式ポートフォリオのパフォーマンスの測定」、ジャーナル・オブ・ポートフォリオ・マネジメント、1985年春、73-76ページ。

• ブリンソン、ゲイリー・P.、ランドルフ・フッド、ギルバート・ビーバワー、「ポートフォリオパフォーマンスの決定要因」、ファイナンシャルアナリストジャーナル、1986年、第42巻、第4号（7-8月）、39-44ページ。