グリーンシュー

グリーンシューは、公募に初期の安定性と流動性を提供する。 ^{[ 3 ]}

例えば、ある企業が、引受会社として選定した投資銀行（またはシンジケートと呼ばれる複数の投資銀行）を通じて、自社株100万株を公募で売却する予定だとします。初めて公募で販売される株式は、新規株式公開（IPO）と呼ばれます。既に公募されている株式を、企業が非公開株式をさらに売却する場合、それは追加公募または二次公募と呼ばれます。

引受会社はこれらの株式の仲介役として機能し、顧客の中から買い手を見つけます。株式の価格は、その価値と予想価値を慎重に検討して決定されます。株式が公開市場で取引開始されると、主幹事引受会社は、株式が公募価格以上で取引されるよう支援する役割を担います。

公募株が公募価格を下回って取引される場合、その公募は「発行不成立」または「シンジケート入札不成立」と呼ばれます。これは、公募が不安定または望ましくないという印象を与え、さらなる売りや買い控えにつながる可能性があります。この状況に対処するため、引受会社は当初、公募株数の15%（この例では115万株）を追加で顧客に売り越します（「空売り」）。公募価格が決定され、この115万株が「有効」（公開取引可能）になると、引受会社は市場で公募価格以下で追加の15%の株（この例では15万株）を買い戻すことで、公募価格の入札（「シンジケート入札」とも呼ばれる）を支え、安定させることができます。引受会社は、単に空売りポジションを「カバー」（決済）するだけで、この追加の15%の株を自己勘定で「買い」する市場リスクを負うことなく、これを行うことができます。

新規株式公開（IPO）に対する需要が高い場合、株価は上昇し、公開価格を上回る水準で推移します。引受会社が市場で株式を購入して空売りポジションを解消しようとすると、空売りした価格よりも高い価格で株式を購入することになるため、損失が発生します。

ここでグリーンシューオプション（オーバーアロットメント）が適用される。会社は当初、グリーンシュー条項において、引受会社に対し、当初の募集株式数より最大15%多い株式を当初の募集価格で会社から購入できる権利を与えていた。グリーンシューオプションを行使することで、引受会社は空売りした株式と同じ価格で株式を購入し、空売りポジションを解消できるため、損失を被ることはない。

引受会社が、売り過ぎた株式を公募価格以下で買い戻すことができれば（株価を支えるため）、グリーンシューオプションを行使する必要はありません。公募価格以下で一部の株式しか買い戻せない場合（最終的に株価が公募価格を上回ったため）、引受会社は残りの空売りポジションをカバーするためにグリーンシューオプションの一部を行使します。株価がすぐに上昇し、そのまま上昇したため、引受会社が売り過ぎた株式を公募価格以下で買い戻すことができなかった場合（「シンジケート入札」）、グリーンシューオプションを100%行使することで、15%の空売りポジションを完全にカバーします。

SECは、引受会社が募集株式の空売りを行うことを許可しています。 ^{[ 1 ]} 引受会社は、グリーンシューで規定された数よりも多くの株式を空売りするか、グリーンシューがない場合に株式を空売りすることによって、空売りポジションを構築します。理論的には、引受会社が募集株式の大部分を空売りすることが可能です。SECはまた、引受シンジケートがアフターマーケットで株式の安定化入札を行うことも許可しています。^{[ 5 ]}しかし、米国の新規株式公開および追加株式公開の引受会社は、新規発行株式の安定化入札をほとんど使用しません。代わりに、新規発行株式の安定化のために、募集株式を空売りし、アフターマーケットで買い入れを行います。 「最近、SECの職員は、米国では、シンジケートカバー取引が（使用頻度の点で）株式公開後の市場価格を支える手段として安定化に取って代わっていることを知りました。シンジケートカバー取引は、安定化に適用される価格やその他の条件の対象とならないため、主幹事引受会社に好まれる可能性があります。」^{[ 6 ]}

引受シンジケートがネイキッドショートポジションを解消する唯一の方法は、アフターマーケットで株式を購入することです。グリーンシューに関連して空売りされた株式とは異なり、引受シンジケートはネイキッドショートセールを行うことで損失を被るリスクがあります。募集が人気で価格が当初の募集価格を上回った場合、シンジケートはアフターマーケットで株式を売却した価格よりも高い価格で購入することでネイキッドショートポジションを解消する以外に選択肢がない場合があります。一方、募集価格が当初の募集価格を下回った場合、ネイキッドショートポジションは、グリーンシュー単独の場合よりもシンジケートに発行価格を押し上げる大きな力を与え、このポジションは引受シンジケートにとって利益となります。^{[ 1 ]}

引受会社が株価を安定させる能力は、引受会社が空売りした株式数と、ポジションを解消する期間の長さの両方において有限である。「規制Mは、この種の株式買い戻しをシンジケートカバー取引と定義し、ペナルティ入札に課されるものと同じ開示要件を課している。したがって、投資家は、募集がシンジケート空売りポジションによって安定化されている、または安定化される予定であることを知らされる必要はない。むしろ、投資家は、「引受会社は証券の募集に関連して安定化取引を実施する可能性がある」という文言と、目論見書の「販売計画」セクションにおける可能な安定化手法の特徴付けに触れるだけでよい。」^{[ 7 ]}

SECは現在、引受会社に対し、空売りポジションや空売り買い戻し取引を公表することを義務付けていない。引受会社の価格安定化活動を知らない投資家、あるいは安定していると考える銘柄に投資することを選択した投資家は、引受会社が価格安定化活動を一時停止または完了した際に、価格変動に遭遇する可能性がある。「最も否定的に捉えると、価格安定化は、比較的経験の浅い投資家層にリスクを移転する手段と見なされるかもしれない。」^{[ 8 ]}

• 通常のグリーンシューとは、発行会社が引受会社に提供する、現物決済型のオフセットのことである。
• 引受会社は株式の115％を売却したため、15％の空売りをしていることになる。
• 新規株式公開価格は1株あたり10ドルに設定されている。
• 株価が8ドルまで下落した場合、引受会社は権利行使を行わず、代わりに市場で8ドルで株式を購入し、10ドルでの空売りポジションを解消します。大量の株式を購入することで株価は安定します。引受会社は2ドルの利益を得ます。
• 価格が12ドルまで上昇した場合、引受会社は権利を行使し、発行体から1株あたり10ドル（引受手数料を差し引いた額）で株式を購入し、空売りポジションを解消する。

• リバースグリーンシューとは、引受会社が発行体（新規発行の場合）または主要株主（二次発行の場合）に対して保有する一定数の株式（例えば、発行済株式数の15%）のことである。
• 引受会社は発行済み株式の100％を売却する。
• 新規株式公開価格は1株あたり10ドルに設定されている。
• 株価が8ドルまで下落した場合、引受会社は市場でX株を購入し、グリーンシューオプションを行使して、市場で8ドルで株を買い戻し、発行会社に10ドルで売却します。大量の株を購入することで株価が安定し、1株あたり2ドルの利益が得られます。
• 価格が12ドルまで上昇した場合、引受会社は株式を購入せず、権利行使も行わない。