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インフレ連動債とは、キャッシュフローが公表された物価指数に連動し、元本価値、そして多くの場合クーポンもインフレ率に応じて調整される債券です。この商品はインフレ連動債またはリンカーとも呼ばれます。その設計は市場によって異なります。例えば、米国では米国財務省物価連動債（TIPS） 、英国では物価連動国債（IGP）などが挙げられます。各プログラムは、参照指数、指数連動の遅延期間、そして額面価格でのデフレ・フロアの適用の有無において異なります。これらの選択は、評価額、課税、そして個人のインフレ率が参照指数と異なる可能性がある保有者のベーシスリスクの程度に影響を与えます。
これらの債券から得られる一般的な要約指標はブレークイーブン・インフレ率であり、これは名目債券の利回りと類似のインフレ連動債の利回りを比較するものです。ブレークイーブン・インフレ率は、関連市場および期間における予想インフレ率に関する情報を提供するだけでなく、リスクプレミアムや流動性プレミアムも反映する可能性があります。投資家は、購買力の維持、インフレ連動債務とのマッチング、名目債券、株式、その他の資産と並ぶポートフォリオの分散化のために、インフレ連動債を利用します。
インデックス債の初期の例は数世紀前に遡ります。調査によると、1780年にマサチューセッツ州が発行したインデックス債や、1945年のフィンランドの国債が挙げられます。 [ 1 ]新興国では、高インフレとインフレ率の変動に直面した政府が中期満期で国内通貨による資金調達を求めたため、イスラエルが1955年にCPI連動国債の発行を開始し、チリも1956年にそれに続きました。[ 2 ]
先進国の中では、英国が1981年に物価連動国債を発行した。[ 3 ] 1980年代と1990年代には、オーストラリア、スウェーデン、ニュージーランドなど他の先進国もこれに続き、米国は1997年1月に初のTIPSをオークションにかけ、フランスは1998年に初のOATiを発行した。[ 4 ] [ 5 ] [ 6 ]日本は2004年に10年物JGBiを導入し、それ以降2つの異なる期間に発行している。[ 7 ]
プログラムの設計と政策は進化し続けている。カナダは2022年に新たな実質利回り債の発行を停止し、ドイツは2024年にインフレ連動型連邦証券の発行や再開は行わないと発表したが、既存の債券は引き続き取引されている。[ 8 ] [ 9 ]英国では、政府と英国統計局が2020年にRPIの方法論を2030年からCPIHに合わせることを決定し、両方の指数は引き続き公表されることになった。[ 10 ]
財務省や国際機関が挙げている政策動機には、名目債務に内在するインフレリスクプレミアムの削減、投資家層の拡大、長期貯蓄者向けの実質的なリスクフリー資産の提供、経済分析やコミュニケーションに役立つインフレ補償の市場ベースの指標の提供などがある。[ 4 ] [ 2 ] [ 11 ]
インフレ連動債は、元本に指数比率を適用し、多くの市場ではクーポンにも適用することで、キャッシュフローを公表された物価指数に連動させます。米国では、財務省インフレ保護証券は季節調整なしのCPI-Uを参照し、3か月の指数ラグと日次指数比率を使用します。ほとんどの発行には、累積デフレから保護するための額面の元本フロアが含まれています。[ 5 ]英国では、指数連動国債の設計は時間の経過とともに変化しており、2005年以降に発行された新しい国債は、以前の8か月ラグではなく、より短い3か月ラグを使用し、債務管理局が方法論と日次指数比率を公表しています。[ 3 ]他のソブリン市場のプログラムでは、異なる参照指数、ラグ、指数化慣例が採用されており、これは保有者の評価、課税、およびベーシスリスクの程度に影響を与えます。
英国では、新しい物価連動国債は3ヶ月のラグを使用し、RPIを参照している。政府と英国統計局は2020年に、RPIの方法論を2030年からCPIHに整合させ、両方の指数を引き続き公表することを決定した。[ 10 ] [ 12 ]
一般的な要約指標はブレークイーブンインフレ率であり、名目国債の利回りから、同じ満期の同様のインフレ連動債の実質利回りを差し引いて計算されます。中央銀行や研究者は、実質および名目期間構造を当てはめて、日次カーブやブレークイーブン系列を作成することもあります。[ 13 ] [ 11 ]
損益分岐点は予想インフレ率に関する情報を提供するが、純粋な期待値ではない。研究によると、利回り差にはインフレリスクと相対的流動性に対する補償が組み込まれており、これらのプレミアムは体制や市場状況によって時間とともに変化する。[ 14 ]： 4-5、7 [ 15 ]流動性に関する研究では、インフレ連動債の取引深度は通常、同等の名目債よりも低く、供給イベントやバランスシートのストレス期間の前後で損益分岐点が変動する可能性があることが示されている。[ 16 ] [ 17 ]
短期的な読み取り値も技術的な特徴の影響を受ける可能性があります。インデックスの遅延とCPIの季節性により、特にカーブの前面で、年間を通じて変化するキャリーが発生します。[ 14 ]： 10、35～37累積デフレに対する元本フロアの存在により、インフレ連動債には、インフレと実質レートの不確実性によって価値が変わる組み込みオプションが与えられます。[ 5 ]各国の参照指数と方法論の違いにより、ブレークイーブンを国際的に比較する際には注意が必要です。たとえば、英国は従来の国債にRPIを参照しており、2030年からRPIをCPIHに合わせると発表しています。[ 3 ] [ 10 ]
損益分岐点は期待とプレミアムの両方を反映しているため、多くの政策分析ではこれらの要素を分離する期間構造モデルを使用し、市場損益分岐点と並んで予想インフレ率のモデルベースの系列を公表している。[ 14 ]： 4-5 [ 11 ]
インフレ連動債の取引深度は、通常、同等の名目国債よりも浅く、買値と売値のスプレッドが広く、流動性条件が時間とともに変化する。ミクロ構造研究では、オークションサイクル、供給イベント、ディーラーのバランスシート制約が価格や、指数連動市場から損益分岐点への伝達にどのように影響するかを明らかにしている。[ 16 ] TIPSのリスクと流動性を分解した研究では、相対的な流動性の変動が、測定されたインフレ補償と期待される超過収益に時間とともに影響を与える可能性があることが示されている。[ 17 ]
価格連動型負債を抱える機関投資家は、資産のキャッシュフローと債務のミスマッチを軽減するためにインフレ連動債を使用します。特に確定給付型年金制度は、負債主導型投資フレームワークの一部として、長期のインデックス連動国債またはTIPSを金利スワップおよびインフレスワップと組み合わせており、受託者向けの公式ガイダンスでは、レバレッジまたは担保付き戦略を使用する場合のリスク管理について議論されています。[ 18 ]中央銀行および国際的な出版物では、インフレ連動債の入手可能性と満期範囲が、年金基金および保険会社が長期のインデックス連動給付をどれだけ効果的にヘッジできるかに影響することも指摘されています。[ 19 ] [ 20 ]
ソブリン発行体には、米国や英国などが含まれる。典型的な保有者は、確定給付型年金制度、保険会社、長期貯蓄者であり、インデックス連動債務とのマッチングや購買力の維持を目指している。負債主導型の投資家は、レバレッジ、担保、流動性管理に対処するガバナンスの枠組みの中で、長期のインデックス連動債と金利スワップやインフレスワップを組み合わせることが多い。[ 18 ] [ 19 ]
インフレリスクは、ゼロクーポンインフレスワップ、年々のスワップ、インフレキャップやインフレフロアなどのデリバティブを使用して移転することもできます。学術モデルでは、実質および名目期間構造を価格指数のダイナミクスと関連付ける統一フレームワークでTIPSおよび関連デリバティブの価格を設定します。[ 21 ]デリバティブは、累積インデックス化や決済慣習など、債券固有の機能の一部を回避できますが、ソブリン債を保有する場合とは異なるカウンターパーティおよび担保に関する考慮事項を導入します。
結果は、参照指数、指数化の遅れ、およびデフレフロアの有無によって左右されます。保有者の個人インフレ率が債券に組み込まれた指数と異なる場合、ベーシスリスクが発生する可能性があり、流動性プレミアムによって市場価格が長期的な期待値から乖離する可能性があります。[ 14 ] [ 16 ]米国では、課税対象となる投資家は、その時点で現金を受け取っていない場合でも、インフレに関連した元本の増加を、発生した年に当初発行割引として認識することが一般的に求められます。[ 22 ]債務管理事務所のプログラム文書には、指数の選択、決済慣例、クローバックまたはフロア条項などの追加機能が記載されています。[ 5 ] [ 3 ]
近年、いくつかのプログラムのステータスが変更されました。カナダ政府は、需要の低迷とコア名目セクターへの注力を理由に、2022年11月に実質利回り債の発行停止を発表しました。[ 8 ]ドイツ財務省は、2024年以降、インフレ連動型連邦証券の新規発行や再開は行わず、既存の発行分は引き続き取引されると発表しました。[ 9 ]他のソブリンプログラムは、公表された枠組みに基づき、さまざまな満期で引き続き発行を行っています。